Вопреки ожиданиям и повысив прогноз, затем акции резко упали — финансовый отчет Western Digital и SanDisk раскрыли трещины в этом цикле хранения данных.
Её основная «трещина» заключается в следующем: несмотря на поддержку AI, темпы роста цен на хранение замедляются, а снижение спроса со стороны потребителей вызывает опасения по поводу достижения ценового пика. Рыночная логика оценки сместилась от «любой связи с AI — и котировки растут» к требованию устойчивого роста, и при очень высоких ожиданиях любое исчерпание положительных новостей сразу приводит к массовым распродажам.
После закрытия торгов 5 августа Western Digital и SanDisk синхронно опубликовали финансовый отчет за четвертый квартал 2026 финансового года. Обе компании превзошли прогнозы, SanDisk дополнительно утвердила обратный выкуп акций на 14 миллиардов долларов. Затем – акции Western Digital в аукционе после закрытия торгов упали на 11%, SanDisk – на 7%.
Такой сценарий в этом году повторяется снова и снова. Финансовые показатели бьют рекорды, а котировки акций падают до новых минимумов. Память о 30-процентном обвале акций SK hynix в июле еще свежа, а распродажа в сегменте хранения данных продолжается. Это не проблема одной-двух компаний – рынок пересматривает логику ценообразования всего суперцикла в отрасли хранения данных.
SanDisk: бизнес с валовой маржей 84,6%
Согласно отчету, выручка SanDisk в Q4 составила 8,965 млрд долларов, рост по сравнению с аналогичным периодом прошлого года – 372%, по сравнению с предыдущим кварталом – 51%. Чистая прибыль по GAAP – 6,903 млрд долларов (размытая прибыль на акцию 43,97 доллара), годом ранее был чистый убыток в 23 млн. долларов. Прибыль на акцию по non-GAAP – 39,25 доллара, что значительно превосходит средний прогноз Уолл-стрит, составлявший 34,37 доллара. Валовая маржа – 84,6%.
Ключевая переменная, определившая эти показатели – цена на кристаллы NAND. По официальным данным SanDisk, примерно треть роста выручки квартал к кварталу обеспечена увеличением объемов поставок, а две трети – повышением цен.
Ещё более важные изменения – в структуре клиентов. Доходы от дата-центров в Q4 составили 2,977 млрд долларов – это вдвое больше по сравнению с предыдущим кварталом и невероятный рост на 1298% по сравнению с прошлым годом. Доля дата-центров в общем объеме отгрузки бит за год выросла с 12% до 38%. Доходы от устройств на периферии (смартфоны, ПК, автопром и пр.) – 5,432 млрд долларов, рост 48%. Доходы от потребительского сектора – 556 млн долларов, снижение по сравнению с предыдущим кварталом на 32%: компания сознательно перенаправила мощности из ритейла в пользу корпоративных клиентов.
Генеральный директор Дэвид Гёкелер на конференц-колле выразился кратко: «Потребительский бизнес просто не поспевает за темпами рыночных сделок».
Направление трансформации лучше всего иллюстрирует часто упоминаемая SanDisk новая бизнес-модель (NBM) – облачные провайдеры заранее фиксируют объемы и цены, а SanDisk получает предсказуемость доходов и финансовые гарантии.
Свежие масштабы по отчету за Q4: подписано 10 соглашений, охвачено 8 клиентов, минимальный объем контрактных доходов – 93,9 млрд долларов, с финансовыми гарантиями на 16,5 млрд долларов (депозиты и финансовые инструменты). Средневзвешенный срок – более 4 лет.
CFO сообщил, что к 2027 финансовому году уже около 50% бит на отгрузку зафиксированы через NBM, а к 2028 году эта доля достигнет примерно двух третей: «Темпы роста спроса превышают наши возможности по поставкам, распределение по битам продлится и после 2027 года».
Если это удастся реализовать, SanDisk превратится из циклического оптовика по NAND в поставщика инфраструктуры с долгосрочной предсказуемостью доходов – при условии, что эти соглашения будут выполняться даже в фазе спада отрасли.
Western Digital: "разводненная" GAAP-прибыль и 89% зависимости от облака
Western Digital Q4 получила выручку в 3,747 млрд долларов, +44% в годовом выражении. Валовая маржа по non-GAAP – 54,4%, операционная – 44,2%, размытая прибыль на акцию – 3,56 доллара, рост на 109%, все показатели превзошли ожидания.
Но есть важная деталь, которую необходимо отметить.По GAAP чистая прибыль в Q4 составила 3,195 млрд долларов (+1215% год к году). Это значение часто попадает в заголовки СМИ, но оно значительно преувеличивает реальные бизнес-результаты. Причина:
После разделения Western Digital сохранила часть акций SanDisk, и из-за резкого роста котировок SanDisk в Q4 по данным переоценки этих акций был отражен бумажный доход примерно на 2,05 млрд долларов. Если его исключить, чистая прибыль по non-GAAP составила лишь 1,382 млрд долларов. «Чистая прибыль выросла в 12 раз» – к этому стоит относиться с большой поправкой.
С точки зрения бизнеса, после разделения Western Digital стала чистой HDD-компанией. В четвертом квартале доходы от облачных клиентов составили 89% всей выручки – около 3,3 млрд долларов, рост на 43%. Клиентский сегмент – 6%, потребительский – 5%. Весьма концентрированная клиентская база – это палка о двух концах: спрос предсказуем, но рычаги ценообразования почти полностью у клиентов.
Генеральный директор Ирвинг Тан на конференц-колле многократно подчеркивал «структурный спрос на HDD из-за AI»: тренинг создает данные, инференс генерирует еще больше данных, а AI Agent при выполнении многошаговых задач на каждом этапе производит промежуточные данные, которые нужно хранить постоянно. «Мощность вычислений можно переиспользовать, а вот данные будут только накапливаться».
В части продуктов, 40TB ePMR-диски уже отгружаются, ожидается, что к Q3 FY2027 они покроют более половины объемов nearline-поставок. Производство 44TB HAMR намечено на первую половину 2027 года, 50TB – на второе полугодие. Компания уже обсуждает долгосрочные соглашения (LTA), охватывающие 2029–2031 годы. В части ценообразования: в Q4 средняя цена за TB увеличилась на 17% г/г (в прошлом квартале – только высокие однозначные значения), себестоимость снизилась на 8%. Одновременный рост объема и цены, плюс снижение затрат привели к росту валовой маржи с 41,3% год назад до 54,4%.
Чего боится рынок?
Во втором квартале 2026 года (что соответствует Q4 FY2026 Western Digital/SanDisk), индустрия хранения демонстрирует самые безумные финансовые итоги за всю историю:
Samsung Electronics: квартальная выручка – 171,5 трлн вон, рост на 130%; операционная прибыль – 89,5 трлн вон, +1814%. Полупроводниковое подразделение обеспечило 99% всей прибыли корпорации.
SK hynix: выручка за квартал – 79,3 трлн вон, рост на 257%; операционная прибыль – 60,5 трлн вон, +557%; чистая прибыль – 93,9 трлн вон. Рост отгрузок HBM (High Bandwidth Memory) продолжается, подписано долгосрочных контрактов (LTA), включая основных клиентов, уже больше десяти.
Micron Technology: Q3 FY2026 (март–май): выручка – 41,46 млрд долларов, рост на 345,7%; чистая прибыль по GAAP – 28,24 млрд, +1398,3%.
Kioxia: Q1 FY2026 (апрель–июнь): выручка – 1,77 трлн иен, рост на 415,5%; чистая прибыль – 842,2 млрд иен, рост в 45 с лишним раз. Доходы от корпоративных SSD для серверов – рост более чем на 440% г/г.
Seagate Technology: Q4 FY2026: выручка – 3,629 млрд долларов, валовая маржа non-GAAP – 52,7%, non-GAAP EPS – 5,71 доллара. Годовая выручка – 12,195 млрд, рост на 34%.
Пять компаний – все ставят исторические рекорды. Драйверы совпадают:
Ожидаемые капитальные затраты глобальных облачных провайдеров в 2026 году превысят 800 млрд долларов (Microsoft, Google, Amazon, Meta и др.), а потребление памяти AI-кластерами для обучения и инференса превзошло все ожидания.
По данным TrendForce, в Q1 2026 стоимость контрактов на DRAM подскочила на 93–98% к предыдущему кварталу, а на NAND Flash – на 85–90%. Впервые доля спроса на серверную DRAM превысила 50% – главный потребитель памяти сместился с мобильных устройств на дата-центры.
Но именно на фоне триумфа в отчетности, сигналы от капитального рынка выглядят тревожно.
В июле акции SK hynix на корейском рынке корректировались максимум на 54%, Samsung Electronics – на 42%, Micron Technology – на 33%, SanDisk за месяц рухнула на 47% (обесценившись более чем на 150 млрд долларов), индекс Philadelphia Semiconductor показал самое резкое за месяц падение с 2008 года.
Это отказ рынка верить в длительность суперцикла памяти. Есть два уровня объяснений.
Первый – "все хорошее уже учтено" в цене.
Guidance SanDisk на Q1 FY2027: выручка 10,3–10,8 млрд долларов при консенсусе Уолл-стрит 11,16 млрд – среднее значение ниже примерно на 6%. Для бумаги, выросшей в этом году более чем на 400%, превзойти план – это просто "норма", а промах – это паника.
Фактически прогноз Western Digital выше ожиданий – средняя выручка 4,1 млрд против ожидаемых 4,02 млрд, EPS 3,85–4,15 $ против 3,83 $ – но этого тоже недостаточно. После почти 200-процентного роста бумаги за год инвесторы ждут не просто превышения прогноза, а сигнала на следующий 200%-ный виток роста.
Глубинная причина связана с циклом памяти.
TrendForce прогнозирует, что в Q3 2026 цены контрактов на DRAM вырастут квартал к кварталу лишь на 13–18%, а на NAND Flash – на 10–15%. Если это подтвердится, темп роста цен с прецедентных "под удвоение" за квартал рухнет до средне-низких двузначных значений.
Прогноз Jefferies от 28 июля еще более пессимистичен – рост в Q3 может быть лишь 15–20%, что ниже прежних ожиданий в 25-30%, а также с предупреждением о возможном более скором, чем ожидалось, достижении ценового пика.
Потребительский сегмент также отказывается платить.OPPO и Vivo уже отказались принимать цену Samsung на Q3, потребительские доходы SanDisk в Q4 снизились на 32% по сравнению с предыдущим кварталом. Гёкелер признал, что компания "ищет баланс между ценой и объемом" – если поднять цену слишком высоко, спрос исчезает.
И, на самом деле, нынешний цикл, хоть и спровоцирован спросом AI-центров обработки данных, ушел ценами далеко вперед относительно реальных результатов.
Годовая чистая прибыль SanDisk по non-GAAP – 10,99 млрд долларов, капитализация – порядка 210 млрд, P/E – чуть выше 20, и кажется, что это недорого. Но эти показатели основаны на том, что за год цены на NAND выросли впятеро – малейшая коррекция приведет к резкому снижению прибыли.
Goldman Sachs в обзоре по итогам отчетности предупредил, что низкий прогноз SanDisk передастся Micron, и сектор памяти может столкнуться с цепной переоценкой.
Год после разделения: две компании, один AI-сюжет
21 февраля 2025 года Western Digital завершила, пожалуй, самую важную за десятилетие сделку в индустрии хранения: отделила бизнес NAND-флэш-памяти в независимую публичную компанию – SanDisk.
Смысл разделения понятен: HDD и NAND – это два совершенно разных бизнеса. Первый – медленный рост, высокая денежная генерация, «арендная модель»; второй – высокая волатильность, большие капитальные расходы и цикличные риски. Покупая SanDisk за 19 млрд долларов в 2016 году, Western Digital хотела вертикальной интеграции, но к 2023 году, под давлением агрессивного инвестора Elliott Management, компания признала, что этот союз не складывается.
После разделения рынок закрепил за ними совершенно разные ярлыки: Western Digital – "реликт старой эпохи", производитель HDD, неизбежно вытесняемый SSD; SanDisk – "билет в эпоху AI", обладающий мощностями по NAND и нацеленный на дата-центры.
По сути, Western Digital и SanDisk играют две разные роли в одном и том же AI-нарративе.
SanDisk идет в авангарде и зарабатывает на волатильности цикла – на подъеме может получить квартальную чистую прибыль в 6,9 млрд долларов, а в случае спада уйти в минус. Western Digital выступает в роли защитника, зарабатывая на технологических барьерах в мощности – рост не такой агрессивный (44% против 372%), но предсказуемость прибыли выше.
Оба отчета дают ясный сигнал: спрос на память для AI далеко не на пике. Но рыночное ценообразование уже не идет вслед за фундаментальными показателями. Когда бумага выросла за год на 400%, «соответствие ожиданиям» – это негатив, а «небольшое недовыполнение прогноза» – сигнал к панике. Весь AI-хардверный сектор переживает смену парадигмы оценки – от «любая связь с AI увеличивает стоимость» к «нужно доказывать устойчивость фантастического роста».
С точки зрения технологий, дорожки компаний расходятся. SanDisk делает ставку на HBF (High Bandwidth Flash), 3 августа совместно с SK hynix объявила о стандарте OCP, чтобы дополнить HBM с помощью NAND и выйти на рынок AI-инференса. Western Digital идет по предсказуемому маршруту: продолжает увеличивать емкость HDD с помощью HAMR – 40TB уже поставляются, 44TB на подходе. Первый вариант – более risky, но с большим потенциалом, второй – более стабильный, но с ограниченным потолком.
Критические точки для мониторинга на ближайшие кварталы: фактическое изменение контрактных цен на память в Q3 (если подтвердится прогноз TrendForce – усиливается нарратив о ценовом пике), качество исполнения NBM-соглашений SanDisk, прогресс массового производства HAMR у Western Digital.
В очередном цикле "рекордные результаты – падающие акции" индустрия памяти переживает переход от этапа, когда "все зарабатывают на переоценках", к фазе, где устойчивую ценность создают только компании со структурными барьерами.
Дисклеймер: содержание этой статьи отражает исключительно мнение автора и не представляет платформу в каком-либо качестве. Данная статья не должна являться ориентиром при принятии инвестиционных решений.
Вам также может понравиться
Европейские акции пережили крупнейшее падение за два месяца! Рост цен на нефть выше ста долларов вызывает тревогу по поводу инфляции, рынки делают ставку на четыре повышения ставок Европейским и Британским центральными банками.
Европейский индекс Stoxx 600 в среду закрылся снижением на 1,41%, что стало самым крупным однодневным падением с июля. На фоне повторного превышения Brent отметки в 100 долларов трейдеры делают ставку на то, что Европейский центральный банк и Банк Англии повысят ставки примерно на 90 базисных пунктов каждый до 2027 года. Доходность двухлетних немецких облигаций в среду поднималась до 3,08%, что стало максимумом с июня 2024 года. Однако ряд аналитиков предупреждают, что текущее ценообразование повышения ставок может быть чрезмерным: сейчас отсутствуют доказательства широкого распространения инфляции, а нисходящие риски для экономики еврозоны будут ограничивать возможности повышения ставок центробанками.
Цены на крипто
Далее
