CNY: Como resolver o dilema entre alta e baixa?

No final de setembro, USDCNH e USDCNY estabilizaram-se e recuperaram na linha dos 6,69, com o momento de curto prazo tendencialmente positivo, ao mesmo tempo que o desvio entre o spot e a precificação do diferencial de taxas de juro já se tornou bastante extremo. Apostar diretamente na valorização ou desvalorização do renminbi tornou-se desconfortável.

Estar comprado em renminbi: os pontos médios diários dos swaps de prazo ultra-curto situam-se em torno de -4,9 pips, enfrentando todos os dias um carry negativo pesado, além da realidade de que “a inclinação para valorização é suave e o espaço limitado”; estar vendido em renminbi: enfrenta recordes de excedente comercial e conversão de moeda que dão suporte à base, e qualquer reversão de direção acaba por penalizar ambos os lados.

A taxa de câmbio oscila entre forças de valorização e restrições à desvalorização, sendo difícil seguir tendências compradas ou vendidas. Na minha opinião, em vez de insistir numa direção, é preferível vender gamma em picos ou utilizar opções combinadas para obter prémios, transformando a “dificuldade entre bull e bear” numa receita estável para o lado vendedor.

Primeiramente, do ponto de vista técnico,o momento de curto prazo permanece bullish e há ainda espaço para recuperação. No dia 21 de setembro, após atingir o mínimo do ano em 6,6912, o USDCNH recuperou durante três sessões consecutivas, fechando a 23 de setembro em 6,7115 e voltando a posicionar-se acima da MA10 (6,706) e MA20 (6,711); em 24 de setembro encerrou em 6,7159, mantendo-se acima dos 6,711 até ao fim da tarde de dia 27. O RSI (14) recuperou do mínimo de 29 em 21 de setembro para perto dos 50, afastando-se da zona de sobrevenda; o histograma do MACD expandiu-se desde o cruzamento dourado a 10 de setembro, com DIF a cruzar para cima do DEA. A resistência superior está entre 6,73-6,75 (com a média móvel de 60 dias em 6,74 a coincidir com o patamar psicológico), e caso seja rompida, o target abre para 6,80; nos suportes, 6,70 e 6,69 fornecem duplo colchão.

Momento de curto prazo bullish no spot do USDCNH

Adicionalmente, o diferencial de taxas é atualmente a restrição principal. Com a taxa de obrigações chinesas a manter-se baixa e estável, e as yields das obrigações do Tesouro dos EUA a 10 anos e 2 anos a ultrapassarem 5,1% e 4,8% respectivamente, o diferencial nominal de 10 anos entre China e EUA aprofundou a inversão para cerca de 340 pontos base, e o de 2 anos para cerca de 360 pontos base, empurrando o swap a 1 ano do USDCNH e USDCNY para perto de -2100 pontos. O desvio entre o spot e a precificação de taxas já é suficientemente extremo; continuar a apostar na queda do spot, as odds não são favoráveis.

Desvio significativo entre taxa de câmbio USD/CNY e diferencial de taxas China-EUA

Após o FOMC de setembro subir as taxas em 25 pontos base, o ponto diário médio implícito para swaps ultra-curtos ficou em cerca de -4,9 pips; ou seja, ao estar comprado em renminbi é preciso pagar cerca de 4,9 pips de carry diariamente, portanto se o mercado ficar meses sem grandes quedas, ou se a queda for limitada, este carry negativo pode corroer a maior parte dos lucros. Por outro lado, estar vendido em renminbi permite receber este cupão, mas a subida no spot está igualmente limitada pelo ritmo do banco central e pelos fundamentais, o espaço e o ritmo são restringidos, e nem sempre se consegue capturar o carry por completo. Ambos os lados sofrem com o “tempo”: uns pagam à espera que suba, outros recebem mas a subida não se concretiza – as apostas direcionais oferecem má relação risco-retorno.

Pontos diários implícitos nos swaps dos diferentes prazos de USDCNY e USDCNH

De forma geral, a probabilidade de os spots USDCNH e USDCNY oscilarem no curto prazo é maior e a estratégia de venda direcional em tendência já não é vantajosa. Recomendações: primeiro, não manter posições curtas spot por períodos prolongados — aguardar um reteste à zona dos 6,73-6,75 antes de reavaliar o risco-recompensa de shorts; segundo,o ambiente de baixa volatilidade no renminbi dificilmente mudará no curto prazo, portanto a estratégia de volatilidade é a melhor opção — pode-se vender gamma após qualquer recuperação nas vols de curto prazo; terceiro, mesmo que a tendência de valorização do renminbi se mantenha, o espaço será limitado, pelo que se pode comprar combos risk reversal de médio-longo prazo em recuos para construir posição.

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