Fed sẽ "tăng lãi suất liên tục"? Liệu chu kỳ "thắt chặt" cuối thập niên 1980 sẽ lặp lại?

Thị trường ngày càng lo ngại về khả năng Fed sẽ tái khởi động đợt tăng lãi suất, khiến một chu kỳ lịch sử đáng chú ý với nhiều lời cảnh báo quay trở lại tâm điểm của nhà đầu tư. Báo cáo chiến lược vĩ mô định lượng mới nhất của Citi Research cho thấy môi trường vĩ mô hiện tại có mức độ tương đồng rõ rệt với chu kỳ thắt chặt giai đoạn 1988-1989, đồng thời căng thẳng tại Trung Đông leo thang và áp lực lạm phát ở Mỹ trở lại, logic phân bổ tài sản liên ngành đang thay đổi một cách âm thầm.

Theo thông tin từ Trạm Giao dịch Theo Gió, các nhà phân tích Alex Saunders và Vinh Vo của Citi Research đã chỉ ra trong báo cáo công bố ngày 11 tháng 9 rằng, mặc dù mô hình vĩ mô của họ (Regime Model) nhìn chung vẫn duy trì trong vùng "bình thường" (Normal), nhưng động lực lạm phát mạnh lên, chỉ số bất ngờ kinh tế có xu hướng giảm nhẹ, cộng với các điều kiện tài chính thắt chặt nhẹ đang khiến những giai đoạn lịch sử tương đồng mà mô hình nhận diện ngày càng nghiêng về năm 1988-1989.

Đáng chú ý là, trong chu kỳ thắt chặt từ tháng 3/1988 đến tháng 5/6/1989, Fed đã tăng lãi suất tổng cộng 16 lần. Theo số liệu nhóm của Sun Binbin (Công ty chứng khoán Tianfeng), tháng 3/1988, Fed chủ động thắt chặt để tránh quay lại lạm phát cao. Ngày 30/3/1988, cuộc họp FOMC đã nâng lãi suất quỹ liên bang thêm 25 điểm cơ bản lên mức 6,75%, sau đó tăng tổng cộng 16 lần, nâng mục tiêu lãi suất quỹ liên bang lên 9,8125%, tổng mức tăng là 331,25 điểm cơ bản.

Đặc trưng tiêu biểu của cuối thập niên 1980 là nền kinh tế giữ được sự bền bỉ, áp lực lạm phát dần tích tụ, cuối cùng buộc Fed duy trì tăng lãi suất cho đến khi các hoạt động kinh tế chậm lại thì chính sách mới đảo chiều sang nới lỏng. Báo cáo cũng liệt kê các giai đoạn 1976-1977, 1996-1997 và 2013-2014 là những khoảng thời gian tham chiếu lịch sử khác.

Ở phương diện phân bổ tài sản, bối cảnh vĩ mô nói trên đã khiến mô hình gia tăng vị thế tài sản rủi ro, đồng thời hình thành sở thích cơ cấu rõ nét: mua mạnh cổ phiếu thị trường mới nổi và cổ phiếu Mỹ, mua kỳ hạn dài ở Nhật Bản và Anh, giữ vị thế bán tối đa trái phiếu tín dụng đầu tư cấp cao Mỹ, lấy năng lượng làm trung tâm mua cổ phiếu hàng hóa và chuyển sang ưu tiên đồng USD.

Phân tích lịch sử tương đồng của Citi Research cũng cho thấy giai đoạn 1988-1989 rõ ràng nổi lên hơn trong tháng này. Báo cáo mô tả giai đoạn này kết hợp giữa sự bền bỉ kinh tế và áp lực lạm phát – chính yếu tố này bắt buộc Fed duy trì chính sách tiền tệ chặt chẽ trong năm 1988 cho đến khi hoạt động kinh tế giảm tốc vào năm sau mới đảo chiều sang giảm lãi suất.

Điều này rất phù hợp với trạng thái vĩ mô hiện nay. Mô hình cho thấy các chỉ số tăng trưởng kinh tế được cải thiện nhẹ, giá trị trung bình điểm z của PMI vẫn ở mức cao, chỉ số bất ngờ kinh tế dù xuống nhẹ nhưng vẫn khá tích cực; trong khi đó, động lực lạm phát tháng vừa rồi tăng, điều kiện tài chính thắt chặt nhẹ, tổng thể vẫn thấp hơn mức trung bình dài hạn khoảng 0,55 độ lệch chuẩn. Báo cáo nhận định trạng thái vĩ mô hiện tại là đặc trưng "quá nhiệt" của nền kinh tế – chỉ số tăng trưởng và lạm phát đều cao hơn trung bình dài hạn nhưng chưa đủ kích hoạt chuyển đổi mô hình.

Báo cáo đồng thời giữ ba khoảng thời gian tham chiếu lịch sử khác: 1976-1977 (trước thời Volcker, lạm phát giảm với điều kiện tài chính nới lỏng, giai đoạn đầu hỗ trợ thị trường cổ phiếu nhưng sau đó lạm phát và lãi suất chính sách tăng mạnh); 1996-1997 (đầu thời kỳ mở rộng internet); và 2013-2014 (dự báo Fed giảm mua tài sản thúc đẩy định giá lại lãi suất Mỹ). Đáng chú ý, cú sốc thuế năm ngoái trong mô hình mới không còn là đối sánh lịch sử có ý nghĩa, Citi Research cho rằng điều này phản ánh biến động dài hạn liên thị trường vẫn còn ở mức thấp tương đối.

Dù mối lo tăng lãi suất của thị trường gia tăng, mô hình KNN (K-Nhóm Gần Nhất) của Citi Research vẫn duy trì trong vùng "bình thường", chưa chuyển sang vùng "thắt chặt điều kiện tài chính". Báo cáo cho biết, sau cập nhật tháng này, mô hình đã nâng tỷ trọng cổ phiếu vượt chuẩn từ 2,8% lên 4,0%, giữ tỷ trọng dương với trái phiếu và hàng hóa (dù đã giảm chút ít), đồng thời tiếp tục giữ vị thế bán trái phiếu tín dụng không đổi.

Báo cáo cũng cảnh báo các kịch bản tiêu cực tiềm ẩn: nếu cú sốc năng lượng tiếp tục kéo dài – dù xuất phát từ nhu cầu dự trữ hay gián đoạn nguồn cung – thì điều kiện tài chính thắt chặt hơn và chênh lệch lãi suất tín dụng nới rộng có thể hình thành chuỗi truyền dẫn sang kịch bản lạm phát đình trệ.

Về hiệu suất theo tỷ lệ Sharpe lịch sử ở các mô hình khác nhau, tài sản trong vùng "bình thường" nhìn chung gần mức trung bình lịch sử vô điều kiện, lợi thế nghiêng về trái phiếu, còn cổ phiếu Mỹ có ưu thế so với các khu vực khác.

Ở cấu trúc phân bổ tài sản cụ thể, mô hình của Citi Research thể hiện sự khác biệt rõ nét: với cổ phiếu, thị trường mới nổi được phân bổ cao nhất, cổ phiếu Mỹ giữ vị thế mua nhẹ, trong khi cổ phiếu châu Âu, Nhật Bản và Anh đều bị giữ ở vị thế bán khống.

Về lãi suất, phân bổ trái phiếu tổng cộng vượt chuẩn 3,7%, Nhật Bản và Anh là nơi được mua kỳ hạn dài nhiều nhất, Trái phiếu Chính phủ Mỹ ở trạng thái bán tối đa, còn trái phiếu châu Âu bị bán ở mức nhẹ. Quan điểm này một phần đến từ động thái nâng lãi suất của ECB cùng hướng dẫn chính sách còn diều hâu và giá bù rủi ro đối với trái phiếu Pháp tăng cao.

Về hàng hóa, năng lượng là tài sản được dự báo thể hiện mạnh nhất, mô hình tập trung phân bổ vào năng lượng, kèm thêm vị thế mua nhẹ với kim loại cơ bản và bán nhẹ với kim loại quý. Báo cáo cho biết, năng lượng vượt trội hoàn toàn các nhóm hàng hóa khác về khía cạnh lãi suất giữ vị thế (carry), trong khi kim loại cơ bản và kim loại quý đều có carry âm khá rõ.

Về ngoại hối, báo cáo cho rằng sự quan tâm của thị trường với Yên Nhật đã giảm đi rõ rệt, dự báo tỷ lệ Sharpe của GBP, JPY và EUR so với USD đều là số âm, khiến USD trở thành tiền tệ được ưu tiên hàng đầu hiện tại. Sự thay đổi này một phần xuất phát từ phát ngôn của Bộ trưởng Tài chính Mỹ Janet Yellen về vấn đề can thiệp tại Nhật Bản, cùng kỳ vọng thị trường về việc Ngân hàng Trung ương Nhật (BoJ) sớm thắt chặt chính sách mạnh hơn khiến động lực tăng giá đồng Yên suy yếu sau giai đoạn tăng vừa qua.

Về hiệu suất chiến lược định lượng, chiến lược theo xu hướng (trend following) ghi nhận lợi nhuận dương tháng vừa qua, mức tăng mạnh của hàng hóa và trái phiếu đủ bù đắp cho thua lỗ của cổ phiếu cũng như mức đóng góp gần như không đổi của ngoại hối. Đáng chú ý, chiến lược theo xu hướng trái phiếu tháng này đã đảo ngược hoàn toàn mức âm đầu năm, đẩy lợi nhuận tổng hợp chuyển sang dương. Hàng hóa vẫn là nguồn đóng góp lớn nhất từ đầu năm, còn cổ phiếu表现 yếu nhất.

Chiến lược giao dịch chênh lệch lãi suất (carry) tháng vừa qua cũng có hiệu suất tổng hợp dương, chủ yếu do hàng hóa và trái phiếu, trong khi carry của ngoại hối và cổ phiếu chịu áp lực. Báo cáo đồng thời lưu ý, chiến lược giá trị hàng hóa tiếp tục dẫn đầu từ đầu năm, nhưng giá trị cổ phiếu và trái phiếu vẫn âm, và căng thẳng tại Trung Đông leo thang khiến thị trường định giá lại lạm phát cũng như rủi ro chính sách, kéo yếu thêm chiến lược giá trị trái phiếu.

Về vị thế của CTA, tín dụng duy trì vị thế mua lớn nhất, trong khi cổ phiếu và hàng hóa rút về gần trung tính.