Kluczowy CPI powyżej oczekiwań, Fed po raz pierwszy od trzech lat niemal ogłasza podwyżkę stóp procentowych – dlaczego mimo to giełda amerykańska nie spada, lecz rośnie?

Serwis finansowy APP Dowjodu informuje, że sierpniowy CPI w USA jeszcze bardziej podgrzał atmosferę przed już mocno napiętym posiedzeniem Fed we wrześniu. Ogólne dane o inflacji spełniły oczekiwania, lecz bazowy CPI znowu przyspieszył w ujęciu miesięcznym i przekroczył prognozy rynkowe. W połączeniu z wcześniejszym silnym PPI oraz danymi o zatrudnieniu, zakłady rynkowe na podwyżkę stóp o 25 punktów bazowych przez Fed w przyszłym tygodniu gwałtownie wzrosły. Narzędzie CME FedWatch wskazuje, że przed publikacją CPI rynkowe prawdopodobieństwo podwyżki stóp we wrześniu wynosiło około 70%; po publikacji danych zbliżyło się ono do 90%. Jeśli Fed rzeczywiście podejmie działania w przyszłym tygodniu, będzie to pierwsza podwyżka od trzech lat.

Warto jednak zwrócić uwagę na reakcje rynku: rentowności obligacji amerykańskich wzrosły, ale kontrakty terminowe na indeksy giełdowe USA nie spadły zgodnie z intuicją. Wszystkie trzy główne indeksy amerykańskie wzrosły o ponad 1%. W tle tych wydarzeń wydaje się, że rynek handluje nie tylko samym CPI, lecz ponownie wycenia zależności pomiędzy inflacją, stopami procentowymi, cenami ropy, ryzykiem geopolitycznym i zyskami spółek technologicznych.

Bazowy CPI zbyt wysoki: benzyna, mieszkania i usługi transportowe w górę

Jak podało amerykańskie Biuro Statystyki Pracy w piątek, CPI za sierpień wzrósł miesiąc do miesiąca o 0,4% (w lipcu tylko o 0,1%); w ujęciu rocznym wzrost wyniósł 3,4%, tyle samo co w lipcu, oba wskaźniki zgodne z oczekiwaniami rynku. Bazowy CPI (z wyłączeniem żywności i energii) wzrósł miesiąc do miesiąca o 0,3% – więcej niż przewidywano (0,2%), i szybciej niż w lipcu (0,2%). W ujęciu rocznym bazowy CPI wyniósł 2,4%, nieco mniej niż 2,5% z lipca.

Raport pokazuje, że wobec presji ze strony konfliktu w Iranie, ceł i budowy centrów danych, inflacja w USA niemal nie zrobiła postępu na drodze do celu Fed na poziomie 2%.

Szczegółowo: ceny benzyny wzrosły o 3,9%, stanowiąc ponad jedną trzecią wzrostu tego indeksu. Pod wpływem napięć na Bliskim Wschodzie indeks energii wzrósł o 2,1%, a w ujęciu rocznym o 16,3%. Ceny żywności wzrosły nieznacznie, o 0,1%; koszty żywności w gospodarstwach domowych pozostały bez zmian, całkowity indeks żywności wzrósł rok do roku o 2,7%. Kolejnym ważnym czynnikiem był wzrost kosztów mieszkań o 0,3% (po wcześniejszym spowolnieniu w dwóch poprzednich miesiącach). Ceny usług transportowych wzrosły o 0,5%. Ceny używanych samochodów i ciężarówek wzrosły o 0,4%, a nowych aut o 0,3%, co wydaje się potwierdzać ogólny wzrost tego indeksu.

Warto zwrócić uwagę, że Fed śledzi wskaźnik cen wydatków konsumpcyjnych (PCE), a nie CPI. Mimo że bazowy CPI w ujęciu rocznym delikatnie spadł do 2,4%, bazowy PCE za lipiec wyniósł 3,3%, wciąż dużo powyżej celu Fed na poziomie 2%.

PPI i zatrudnienie w rezonansie, prognoza bazowego PCE wyżej

Czwartkowe dane PPI również potwierdziły uporczywe presje inflacyjne. PPI za sierpień wzrosło, a wiele kluczowych części tego indeksu, które są uwzględniane przy kalkulacji inflacji PCE, odnotowało mocne wyniki. W połączeniu z silnymi danymi o zatrudnieniu z sierpnia, rynek ma jeszcze więcej powodów by spodziewać się podwyżki stóp w przyszłym tygodniu.

Po publikacji PPI, ekonomiści prognozują, że bazowy PCE za sierpień wzrośnie w przedziale od 0,15% do 0,28% miesięcznie (w lipcu 0,2%); prognozy wzrostu rocznego wynoszą od 3,2% do 3,3% (w lipcu 3,3%). Ponadto raport PCE za sierpień będzie zawierać korekty metodologiczne; niektórzy ekonomiści sądzą, że zmiany mogą obniżyć bazową stopę inflacji o kilka punktów bazowych.

Ponadto niektórzy ekonomiści wskazują, że cła importowe, zwłaszcza ostatnie nałożone na Kanadę, utrzymują presję cenową. Niezadowolenie z wysokich cen benzyny i żywności wyraźnie wpłynęło na spadek poparcia dla prezydenta USA Trumpa i może doprowadzić do utraty przez Republikanów kontroli nad Kongresem podczas listopadowych wyborów śródokresowych.

Na ten moment wewnątrz Fed nadal istnieją różnice co do dalszych działań. Fed na pięciu poprzednich posiedzeniach utrzymał stopy bez zmian, lecz na posiedzeniu w lipcu trzech członków poparło podwyżkę o 25 punktów bazowych.

Przewodniczący Fed Walsh nie chce ujawnić swoich preferencji, ale w zeszłym miesiącu powiedział, że jeśli Fed nie będzie „pewny, że bazowa inflacja wyraźnie i dostatecznie szybko zmierza w kierunku celu”, to „pozostało jeszcze trochę pracy do wykonania”. Członek zarządu Fed Waller w zeszłym tygodniu podczas wydarzenia stwierdził, że jeśli dane potwierdzą złagodzenie presji inflacyjnej, będzie popierał utrzymanie stóp bez zmian. Ta wypowiedź chwilowo obniżyła prawdopodobieństwo podwyżki. Jednak po publikacji najnowszych danych CPI, rynek kontraktów terminowych pokazuje, że inwestorzy są niemal pewni podwyżki w przyszłym tygodniu i spodziewają się kolejnej podwyżki przed końcem roku.

W tym samym czasie Trump kontynuuje presję na Fed, by obniżył stopy – w zeszłym tygodniu napisał w mediach społecznościowych: „Obniżcie stopy procentowe, w przeciwnym razie przestanę handlować z krajami, z którymi mamy deficyt”. Ekonomiści przypisują wzrost rentowności długoterminowych obligacji tej politycznej presji; niektórzy przewidują, że Fed może w środę podjąć decyzję o zaostrzeniu polityki, by podkreślić swoją niezależność.

Główna ekonomistka Nationwide, Kathy Bostjancic, powiedziała: „Sygnalizacja ze strony przewodniczącego Walsha i innych jest taka, że tylko trwałe obniżanie inflacji pozwoli utrzymać stopy bez zmian, a dzisiejszy raport za sierpień nie dostarcza takich warunków. Ponadto ponowny wzrost cen ropy, benzyny i diesla pogłębia obawy, że wzrost cen energii może przenieść się na inne towary i usługi oraz na oczekiwania inflacyjne”. Nationwide obecnie prognozuje, że Fed podwyższy stopy o 25 punktów bazowych w przyszłym tygodniu.

Dlaczego amerykańska giełda rośnie, a nie spada? Rynek handluje potrójną logiką

Mimo że po publikacji CPI oczekiwania podwyżki stóp przez Fed znów się wzmocniły, a rentowności amerykańskich obligacji dalej rosną, kontrakty terminowe na indeksy giełdowe USA dodatkowo poszerzyły wzrosty.

Na pierwszy rzut oka „inflacja powyżej oczekiwań, podwyżki stóp na horyzoncie” powinny być negatywne dla giełdy, lecz obecne mechanizmy handlu na rynku są bardziej złożone.

Po pierwsze, ten CPI nie jest kompletnie poza kontrolą. Ogólny CPI miesiąc do miesiąca i rok do roku są zgodne z oczekiwaniami, bazowy CPI w ujęciu rocznym też, jedynie bazowy CPI miesiąc do miesiąca wyraźnie przekroczył prognozy. Rynek nie dostał sygnału „inflacja poza kontrolą”, który zdecydowanie zmieniłby ścieżkę przyszłej polityki monetarnej. Innymi słowy, podwyżka stóp jest niekorzystna, ale ten negatyw już został częściowo wkalkulowany przez rynek.

Starszy ekonomista Bank of America Stephen Juneau skomentował po publikacji CPI: „Ten raport nie sprawia, że bardziej martwimy się o inflację”, choć skłoni Fed do podwyżki stóp w przyszłym tygodniu.

Po drugie, spadek cen ropy stał się kolejną osią rynku. Przez ostatnie dni ceny ropy przekraczały 100 dolarów za baryłkę i rosły, co mocno tłumiło apetyt na ryzyko na giełdzie. W czwartek kontrakty na Brent wzrosły o ponad 6%, co wywołało obawy, że ceny energii przełożą się na inflację i koszty przedsiębiorstw, zmuszając Fed do dłuższego utrzymywania restrykcyjnej polityki. Jednak w piątek ceny ropy wyraźnie spadły. Brent zbliżył się do 110 dolarów za baryłkę, lecz potem zaczęło spadać gdy pojawiły się informacje, że kraje regionu Bliskiego Wschodu próbują zawrzeć tymczasowe porozumienie z Iranem ws. żeglugi przez cieśninę Hormuz. W ostatnich transakcjach Brent i WTI spadały o ponad 3%.

To z kolei jest znaczącą dobrą wiadomością dla giełdy. Rynki najbardziej obawiały się nie samej podwyżki stóp przez Fed, lecz: narastającego konfliktu na Bliskim Wschodzie → rosnących cen ropy → ponownego wzrostu inflacji → kolejnych podwyżek stóp przez Fed → wyższych rentowności obligacji → presji na wyceny akcji. Dziś spadek cen ropy z wysokiego poziomu oznacza, że ten łańcuch ryzyka został w pewnym stopniu złagodzony. Pojawia się więc ciekawa równoważąca reakcja: mocniejszy CPI podnosi oczekiwania podwyżki stóp, lecz spadek cen ropy obniża ryzyko pogorszenia inflacji w przyszłości.

Po trzecie, spółki technologiczne mają własną niezależną dobrą passę. Oracle (ORCL.US) zaprezentował mocne wyniki finansowe i prognozy, które napędziły gwałtowny wzrost kursu przed otwarciem oraz dały wsparcie dla kontraktów na Nasdaq. Dane rynkowe pokazują, że kontrakty na Nasdaq 100 rosną mocniej niż na S&P 500 i Dow Jones. To wskazuje, że obecna giełda amerykańska nie handluje jednolicie samymi „stopami procentowymi”. Dla spółek technologicznych inwestycje w AI, chmurę i oprogramowanie pozostają niezależnymi motorami zysków. Silne prognozy zysków mogą zniwelować część presji wyceny wywołanej wyższymi stopami.

W ostatnich dniach rynek był pod presją rosnących cen ropy, wyższego PPI i wzrostu rentowności obligacji. W czwartek sierpniowy PPI w USA wzrósł o 5,4% r/r, ceny ropy wzrosły o ponad 6%, co napędziło dalszy wzrost rentowności obligacji i czwarty z rzędu spadek głównych indeksów giełdowych. To oznacza, że przed publikacją CPI rynek zdążył już wycenić „gorącą inflację + bardziej jastrzębi Fed”.

Dlatego, gdy końcowy CPI był tylko nieco wyższy od prognoz w bazowym ujęciu miesięcznym, a nie znacznie szybszy w całym zakresie, rynek nie miał potrzeby na ponowną masową wyprzedaż.

Z perspektywy tradingowej przypomina to sytuację „najgorsze nie uległo pogorszeniu”. Można wręcz powiedzieć, że rynek zaczyna przesuwać uwagę z pytania „czy Fed podwyższy stopy” na „ile jeszcze podwyżek nas czeka po pierwszej”. Jeśli wrześniowa podwyżka jest już niemal pewna, to faktycznie rynek zacznie się koncentrować na tym, czy kolejne podwyżki będą w październiku, grudniu i jaka będzie ścieżka stóp w 2027 roku.

Prawdziwe ryzyko leży w „cenach ropy + inflacji”: drugi impuls

Niemniej, wzrost kontraktów terminowych na giełdę USA nie oznacza końca ryzyka inflacyjnego. W rzeczywistości kluczową zmienną pozostaje cena ropy.

W sierpniowym CPI w USA po dwóch miesiącach spadków ceny benzyny znowu wzrosły; jednocześnie czwartkowe PPI pokazało, że wzrost cen energii przechodzi na producentów. Jeśli ceny ropy ponownie przekroczą 110 dolarów a potem będą dalej rosnąć, optymistyczna interpretacja CPI na rynku może szybko się odwrócić.

Szczególnie niebezpieczne byłoby, gdyby wzrost cen ropy był nie krótko-, lecz długoterminowy ze względu na problemy z dostawami przez cieśninę Hormuz. W takiej sytuacji jednocześnie wzrosłaby ogólna inflacja, spadłyby realne dochody konsumentów i Fed zostałby zmuszony do utrzymania wyższych stóp. To najgorszy scenariusz dla giełdy: ceny ropy wysoko, inflacja długo i wysoko, Fed kontynuuje podwyżki stóp, rentowności obligacji dalej rosną.

Od drugiej strony, jeśli sytuacja na Bliskim Wschodzie się lekko uspokoi, a ceny ropy spadną poniżej 100 dolarów za baryłkę, nawet jeśli Fed podwyższy stopy o 25p. bazowych we wrześniu, rynek może potraktować to jako „już w pełni wycenioną podwyżkę”, a nie jako początek nowego cyklu zacieśniania.

Skutkiem tego wzrost kontraktów terminowych na giełdę USA nie wynika z tego, że CPI jest świetny, lecz z tego, że CPI jest jastrzębi, lecz nie na tyle zły, by złamać wcześniejsze ramy handlu; jednocześnie spadek cen ropy oraz łagodzenie ryzyka geopolitycznego dały aktywom ryzykownym trochę oddechu.

Przed nami amerykańska giełda skupi się już nie tylko na wrześniowej podwyżce stóp, lecz na tym, czy ceny ropy będą dalej spadać i czy Fed będzie kontynuował podwyżki po wrześniu. Te dwa czynniki prawdopodobnie zdecydują czy obecna fala odbicia to jedynie korekta po głębokich spadkach, czy powrót na właściwy tor wzrostowy.