分析-5%の国債利回りがもはや驚きでなくなる中、投資家は6%の利回りを懸念し始めている

Marc Jones/Naomi Rovnick

ロイター　ロンドン　9月23日 - 長年にわたり、米国10年国債のこのベンチマーク利回りが5%に達することは、世界の金融市場が動揺し始める分岐点と見なされてきた。現在、この閾値は上限ではなく、中間地点のように見えてきている。

今月、利回りが5%を超えた――これは数十年ぶりにしか一時的に発生しなかった事態だが――投資家たちは、不安な問いを考えざるを得なくなった。「もし6%こそが、彼らを夜も眠れなくする新しい数字だったらどうするのか？」

今回の5%突破はまだ十分に理論を検証する期間には達していないが、BlueBayアセットマネジメントのマーケットストラテジスト責任者マイク・ベル（Mike Bell）によれば、この数字は常に心理的な指標であり、自動的に発動する警戒ラインではないという。

「人々は常に国債利回りには『マジックナンバー』が存在し、その水準に達すれば問題が発生すると考えがちだが、（実際は）これは絶対的な数値ではなく相対的な数値にすぎない」とベルは解説する。

重要なのは、国債利回りと他の主要投資指標の比較、特に株式の利回りとの関係である。ベル氏によれば、この関係性が今まさに転換点に近づいており、これが株式市場の売り材料になる可能性があるという。

歴史的な経験も参考になる。10年米国債の利回りが最後に5%を突破したのは――世界金融危機直前だった――時で、MSCI世界主要株価指数.MIWD00000PUSの価値は半減した。10年ほど前、利回りが6.8%近くまで急騰しITバブルが崩壊した際も同様の暴落が起きていた。

JPモルガンのアナリストは、現在5%以上の水準が再び「痛点」になりうる理由の一つは、世界経済に「重要な構造転換」が起きていることだと指摘している。その中で、AIや医療、サービス産業がますます重要な役割を担っているという。これら多くの企業は、借入コストがどうであれ、投資や事業拡大を続けている。

JPモルガンは、「伝統的な金利の伝播メカニズムの制約が大幅に緩和された」ことを意味し、株式市場の「分岐点」は「著しく高まり、5.5%～6.0%のレンジになる可能性がある」とし、最近の同社ミーティングで一部主要投資家の見解を引用した。

深いリプライシング

ほぼすべての金融資産の価格基準となる29兆ドルの米国債市場で、利回りが5%から6%へと上昇すれば、世界の資本コストに深刻な変動がもたらされることになる。

6%の米国債利回りは、インフレ期待の大幅上昇、米国の財政持続性への懸念の増大、または金利が長期にわたって高水準に維持されると市場が確信した場合、あるいはこれら3つの複合的な影響を示す。

FRBの政策決定者、オースタン・グールズビー（Austan Goolsbee）は今週、5%の利回りが長期間続いた場合、市場の反応が過去と同じであるかはまだ分からないと述べた。

インベスコ（Invesco）のグローバル・アセット・アロケーション・リサーチ・ヘッド、ポール・ジャクソン（Paul Jackson）は、投資家が国債利回りに注目する理由は単純だと語る。国債は世界の無リスクベンチマークであり、利回りが5%を超えれば、投資家は2007年以来最高の米国債収益をロックインできるからだ。

ジャクソン氏の独自計算によると、10年米国債利回りが12ヶ月で平均4.72%を維持し、その後さらに上昇した場合、世界株式市場は下落し始める。

この臨界点まではまだ距離があり――12カ月平均の利回りは現状で約4.34%である――しかしジャクソン氏はすでに株を減らし、一部の資金を国債に移して高利回りを得ているという。

「もし国債利回りがさらに上がり続ければ、12ヶ月後の株式市場下落リスクは高まる」と彼は語る。

新興国市場に浮上する新たな課題

近年、好調だった新興市場は、米国国債利回りが急騰すると最初に打撃を受けることが多い。

国債利回りの上昇は多くの場合ドル高を促し、ドル建て資産の魅力を増大させる。その結果、新興市場経済から資本が流出し、該当国がドル建て債務の返済コスト上昇で資金繰りに窮する恐れがある。

資金フローのデータによれば、先週新興国債券ファンドからは数カ月ぶりの大規模な資金流出があり、株式ファンドも数十億ドルの償還があった。今月に入り、新興主権債の発行額も例年を下回っている。

「これは新興国市場にとって理想的な状況ではない」とAllspring Global Investments新興市場株式ポートフォリオ責任者のアリソン・シマダ（Alison Shimada）は語る。ただし、現時点で「深刻な混乱」ではないとの認識も示し、今のところ「楽観的」だと述べた。

おそらく最大のリスクは心理的要因にある。

投資家が6%の利回りが現実的かどうかを疑問に思い始めたとき、議論の焦点はもはや一時的な利回り急騰にとどまらなくなる。それは、流動性が潤沢で、極めて低コストだったマネー時代の終焉と、これに合わせて世界の資産価格が恒常的な資本コスト上昇へ適応を迫られる事態の広範な見直しへ発展する。

Premier Miton最高投資責任者のニール・ビレル（Neil Birrell）は、現在株式市場に暴落の兆しはまだ見られないが、それは投資家が5%以上の利回りを長期利益予測モデルに織り込んでいないからかもしれない、と指摘する。

「皆が価値評価モデルを再計算するまでは、市場は一見健全に見える」とビレルは語る。「結局のところ、データはデータであり、やがて結果は表れる」と続けた。

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