Dietro il forte aumento del prezzo dell'oro: è una questione di emozioni a breve termine o un cambiamento guidato dalla politica fiscale?

Huitong News 20 agosto — Questo forte rialzo del prezzo dell’oro è una reazione eccessiva del mercato o rappresenta una svolta nella leadership tra Federal Reserve e Dipartimento del Tesoro?

Alla vigilia del meeting annuale globale delle banche centrali a Jackson Hole, l’attenzione di Wall Street non si concentra più solo su quando le banche centrali taglieranno i tassi d’interesse, ma si sposta verso una lotta di politica economica molto più profonda.

Con la pubblicazione dei verbali della riunione di luglio della Federal Reserve e l’improvviso ampliamento del riacquisto di titoli a lungo termine operato dal Dipartimento del Tesoro, le interazioni tra Federal Reserve e Tesoro stanno mostrando un cambio di rotta senza precedenti, rendendo il prossimo meeting delle banche centrali ricco di spunti e suspense fuori dal comune.

Verbali della riunione: la fazione restrittiva nella Fed è più forte del previsto, i dissensi crescono repentinamente

I più recenti verbali della riunione di luglio della Federal Reserve, pubblicati dal Wall Street Journal, mostrano come l’orientamento restrittivo all’interno della Fed sia molto più forte di quanto appaia in superficie.

Sebbene l’ultima riunione si sia conclusa con un voto di 9 a 3 per mantenere il tasso di riferimento tra il 3,5% ed il 3,75% e per la prima volta dal 2016 tre membri abbiano votato allo stesso modo contro la decisione, i verbali evidenziano chiaramente che la forza a sostegno di un rialzo dei tassi non si limita solo a questi tre membri votanti.

Tra i 7 presidenti regionali della Fed senza diritto di voto, diversi hanno espresso posizioni restrittive simili. "Molti partecipanti hanno valutato che, se l’inflazione non dovesse scendere, una ulteriore stretta di politica monetaria potrebbe essere necessaria."

Questo indica che le divergenze interne alla Federal Reserve sull’orientamento dei tassi di interesse sono notevolmente aumentate, e la corrente favorevole ad una ripresa dei rialzi dei tassi è ben più forte di quanto il mercato avesse stimato.

Fattori inflazionistici ostinati: frenesia per la potenza di calcolo AI, shock geopolitici e inflazione strutturale elevata

Quello che spinge i funzionari della Federal Reserve ad assumere una posizione così dura è una profonda preoccupazione per la persistenza dell’inflazione. Sebbene alcuni dati a breve termine mostrino un rallentamento, i decisori devono fronteggiare tre pressioni sui prezzi strutturali difficili da estirpare:

Frenesia nella costruzione delle infrastrutture AI: l’improvviso aumento degli investimenti in potenza di calcolo per l’intelligenza artificiale e nelle attrezzature per le reti elettriche porta le catene di fornitura di capitali e di equipaggiamenti al limite, con una velocità di assorbimento di risorse molto superiore alla capacità produttiva, generando forti pressioni inflazionistiche dal lato della domanda;

Scontri geopolitici e persistenza degli shock energetici: la situazione in Medio Oriente e il conflitto in Iran hanno causato un forte aumento dei costi energetici che si è dimostrato di lunga durata, alimentando di continuo l’aumento dei costi di produzione di base;

Effetti ritardati delle politiche tariffarie: gli effetti cumulativi delle politiche sui dazi stanno continuando a far salire i prezzi dei beni. Attualmente, l’indicatore core PCE (Indice dei prezzi delle spese per consumi personali) a cui la Federal Reserve attribuisce la maggiore importanza è previsto ancora intorno al 3,3% su base annua, ben lontano dall’obiettivo del 2%.

Il dilemma tattico del nuovo presidente e le speculazioni del mercato: il boom delle obbligazioni a lungo termine costringe il Tesoro all’intervento

Di fronte a un’inflazione persistente, il nuovo presidente della Federal Reserve, Kevin Walsh, ha adottato una strategia tattica di riduzione della "forward guidance", cercando di mantenere la massima flessibilità di politica monetaria per la Fed.

Nella conferenza stampa di luglio, Walsh ha sottolineato che il rialzo spontaneo dei tassi di mercato a lungo termine (il rendimento dei Treasury USA a 10 anni è salito al 4,7%, quello a 30 anni ai massimi dal 2007) sta già svolgendo la funzione di "stretta finanziaria alternativa" alla Fed.

Tuttavia, questa strategia ambigua, sommata ai segnali di ulteriori rialzi all’interno della Fed, ha portato i costi di finanziamento a lungo termine a livelli estremi, minacciando seriamente le condizioni di finanziamento per l’intera società, specialmente per le aziende e i progetti di infrastrutture AI in piena espansione.

Il mercato ritiene ampiamente che, a causa della tendenza restrittiva emersa dalla Fed e dell’atteggiamento apparentemente indifferente di Walsh verso il boom dei rendimenti, siano state innalzate forzatamente le barriere al finanziamento dell’economia reale, obbligando così il Dipartimento del Tesoro ad annunciare d’urgenza mercoledì il raddoppio del limite di riacquisto di Treasury a 10-30 anni da 2 miliardi di dollari ad "almeno 4 miliardi di dollari" per operazione.

Questa azione equivale ad un intervento diretto del Tesoro per sostenere il mercato, attraverso misure amministrative tese a "forzare" un ribasso dei costi di finanziamento a lungo termine.

Conflitto di politiche e “superamento del mandato": Fed sotto pressione

L’intervento deciso del Tesoro può, in senso stretto, essere interpretato come un caso raro eclatante di "superamento delle competenze", creando un classico esempio di scontro tra politiche:

L’ostruzione forzata del Tesoro: la Federal Reserve originariamente sperava che il rialzo dei rendimenti a lungo termine potesse sostituire l’azione della banca centrale come freno per l’economia;

Ma il Segretario al Tesoro Besant, attraverso una forma implicita di YCC (controllo della curva dei rendimenti) consistente nell’emissione di titoli a breve per acquistare quelli a lungo, ha abbassato forzatamente i rendimenti a lunga scadenza, vanificando di fatto l’efficacia dei freni faticosamente costruiti dalla Fed.

Fed completamente “bloccata”: Il Tesoro, accorciando ulteriormente la durata del debito governativo (emettendo in massa bond a breve per finanziare i riacquisti), aumenta notevolmente la sensibilità del debito pubblico ai tassi d’interesse di riferimento. Ciò mette la Fed in una camicia di forza: se la Federal Reserve decidesse in futuro di assecondare la fazione restrittiva interna e alzare ulteriormente i tassi, non solo bloccherebbe le operazioni di ristrutturazione del Tesoro, ma aumenterebbe anche i costi per interessi pubblici e potrebbe persino innescare rischi di liquidità nel sistema finanziario. Così, il margine di manovra della Fed in tema di politica macroeconomica viene drasticamente ridotto.

Riflessione e sguardo razionale: la “overreaction” del mercato e la frenesia delle ricoperture

Tuttavia, da una prospettiva puramente tecnica e quantitativa, questo supposto “teatrino macroeconomico” è probabilmente misto a una forte reazione emotiva eccessiva del mercato (Overreaction).

Dimensioni non proporzionate (la micro-manutenzione elevata a strumento macro): l’attuale aggiustamento da parte del Tesoro apporterà solo circa 14 miliardi di dollari di liquidità extra nei prossimi due mesi.

Rispetto ai 32.000 miliardi di dollari del debito totale USA e alle transazioni giornaliere che valgono centinaia di miliardi, questa “piccola iniezione” di liquidità è fisicamente incapace di contrastare il trend macro dei rendimenti a lungo termine.

Il riacquisto in sé è una normale operazione tecnica di “manutenzione” della liquidità dei vecchi Treasury (la ‘scopa robot’ dei market maker), ma dal mercato è stata caricata dell’enorme peso simbolico della “Besant Option”.

“Strumentalizzazioni” in un’estate a bassa liquidità: finora il mercato aveva accumulato molte posizioni corte sui Treasury USA e soffriva da tempo i tassi elevati.

L’aggiustamento del Tesoro in un momento sensibile è stato come una scintilla che incendia la legna secca, innescando una corsa alla copertura e al take profit collettivo degli short.

Il tonfo dei rendimenti dei Treasury e il break dell’oro sopra i 4.500$/oz, sono dovuti in buona parte ad un’esplosione emotiva delle posizioni di breve termine per compensare il tono “hawkish” dei verbali Fed, piuttosto che a un radicale cambiamento dei fondamentali legati all’eccesso di emissione o insufficienti capacità di rimborso degli USA.

Evoluzione della relazione e prospettive future: è l’inizio o solo una prova tattica?

Sebbene il volume delle risorse sia limitato, la mossa tattica del Tesoro, che rompe la consuetudine, ha già tolto il velo a un cambiamento sottile ma fondamentale nella relazione tra la Federal Reserve e il Dipartimento del Tesoro.

Il grande interrogativo ora per tutto il mercato è: questa azione segna l’inizio di un’era di “dominanza fiscale” in cui il Tesoro si prepara a prendere il pieno controllo dei costi del debito governativo, o è solo una tattica per inviare un messaggio a distanza alla Fed e al mercato?

Tutto è appena cominciato, l’evoluzione della situazione dipenderà da due punti chiave da osservare:

La Fed sceglierà di opporsi apertamente?: Al prossimo meeting di Jackson Hole, il presidente Walsh riaffermerà la volontà di combattere l’inflazione, sostenendo l’indipendenza della linea restrittiva ed escludendo condizionamenti dal Tesoro, oppure abbasserà la testa, piegandosi ai limiti di debito imposti dal Tesoro?

Besant continuerà a spingere?: Se in futuro i rendimenti a lunga dovessero impennarsi ancora per colpa dell’inflazione, il Dipartimento del Tesoro si fermerà contentandosi di questo risultato, o trasformerà il “piccolo tubo tattico” in una “grande valvola” con vero potere macro di controllo?

Questo influirà direttamente sulle basi di un eventuale mercato rialzista pluriennale per l’oro, e porta la lotta tra politiche monetarie e fiscali USA in un nuovo abisso inesplorato.

Il prossimo meeting di Jackson Hole potrebbe essere il primo vero test decisivo di confronto o compromesso tra le due istituzioni.


(Grafico giornaliero dell’oro spot, fonte: YiHuitong)

Ore 18:17 Eastern Asia, prezzo spot oro a 4.490 dollari/oncia.