Le marché européen “plonge dans la panique” : la tempête des obligations américaines se propage, les obligations européennes subissent un “jeudi noir”

La vente massive sur le marché obligataire mondial s'étend désormais des Treasuries américaines à l'Europe, les rendements des obligations d'État européennes grimpent en flèche et les écarts se creusent rapidement, tandis que les inquiétudes du marché quant à une nouvelle vague de risques liés à la dette s’intensifient nettement.

Jeudi, le marché obligataire européen a connu une forte vague de ventes, le rendement des obligations françaises à 10 ans atteignant brièvement 4,96 %, un plus haut depuis 2002 ; l’écart entre la France et l’Allemagne s’élargissant à 1,4 point de pourcentage ; les rendements italiens et grecs progressant également ; tandis que le rendement de la gilt britannique à 30 ans a pour la première fois dépassé les 6 %. Parallèlement, le rendement du Treasury américain à 10 ans a temporairement grimpé à 5,34 %, un record sur près de 24 ans, avant de redescendre à 5,24 %.

Ed Al-Hussainy, gestionnaire de portefeuille chez Columbia Threadneedle, avertit que le marché “dégage la sourde odeur d’une crise en gestation”.

Cette vague de ventes est principalement alimentée par la montée des anticipations d’inflation et de taux. Les tensions au Moyen-Orient font grimper les prix de l’énergie, le Brent ayant progressé de 4,4 % jeudi, à 102,31 dollars le baril ; dans le même temps, les données économiques américaines restent solides, accentuant les craintes de taux élevés prolongés. Les propres contraintes budgétaires du marché obligataire européen, ainsi que le débouclement forcé de fortes positions à effet de levier détenues par les hedge funds, amplifient encore la volatilité.

La forte volatilité du marché obligataire pèse également sur les actifs risqués. L’indice paneuropéen Stoxx 600 a reculé de 1,3 %, le FTSE 100 a perdu 1,7 %, les banques européennes sont sous forte pression et l’euro est tombé à son plus bas niveau depuis plus d’un an ; le marché boursier américain fait preuve de davantage de résistance, le S&P 500 progressant de 0,2 % et le Nasdaq 100 de 0,3 %.

Les rendements des Treasuries à un plus haut de 25 ans, un avertissement sur un “cercle vicieux”

Jeudi, le rendement du Treasury américain à 10 ans a brièvement atteint 5,34 %, un sommet de 24 ans, avant de finir à 5,24 %, en baisse de 5 points de base sur la séance.

Rob Subbaraman, responsable mondial de la recherche macroéconomique chez Nomura, explique que l’ampleur récente des ventes de dettes publiques a surpris les traders, les attentes de remontée de l’inflation et l’inquiétude sur la viabilité du déficit public poussant conjointement les rendements à la hausse.

Mike Bell, responsable de la stratégie marchés chez RBC BlueBay Asset Management, souligne que de nombreux investisseurs sont forcés de solder leurs positions, ou de sortir à mesure que les rendements continuent de grimper, plongeant ainsi le marché dans un “cercle vicieux”.

Cependant, après la violente liquidation du marché obligataire européen, les Treasuries américaines ont vu affluer des achats de refuge. Izaac Brook, stratégiste de taux chez RBC Marchés des Capitaux, indique que le marché se détourne des fondamentaux américains au profit des rendements étrangers, les investisseurs recherchant des “actifs sûrs”, ce qui profite aux Treasuries américaines.

La tension sur le marché obligataire commence aussi à se répercuter sur l’économie réelle. Selon Freddie Mac, le taux des crédits hypothécaires classiques à 30 ans a atteint cette semaine 7,28 % aux États-Unis, soit une hausse de 25 points de base sur la semaine, la plus forte progression hebdomadaire depuis quatre ans.

L’échec du budget français à rassurer, le risque politique accentue la pression sur le marché

La France s’impose comme le cœur de la volatilité obligataire européenne. L’amplitude de variation intraday du rendement obligataire français à 10 ans a atteint 16 points de base, soit le double de sa moyenne quotidienne ; l’écart France-Allemagne s’est creusé à 1,4 point de pourcentage, un record depuis la crise de la dette en zone euro.

Jeudi, le gouvernement français a présenté son budget 2027, prévoyant de réduire les dépenses de près de 43 milliards d’euros et d’augmenter les impôts, avec l’objectif de limiter le déficit public à 5 % du PIB. Pourtant, la réaction du marché demeure tiède. Benjamin Schroeder, stratégiste taux chez ING, note que le marché espérait qu’un budget marqué par de sérieux efforts d’assainissement serait plus positivement accueilli, mais “le marché a directement ignoré cette étape”.

Davide Oneglia, économiste chez TS Lombard, remarque que les sondages en France montrent une progression de l’extrême gauche, représentée par Jean-Luc Mélenchon, à la prochaine présidentielle du printemps. Ce dernier avait plaidé pour l’annulation d’une partie de la dette publique détenue par la banque centrale, un argument qui est devenu pour les investisseurs un “feu vert pour vendre à découvert la dette française”.

Liquidations forcées de hedge funds, la volatilité des obligations européennes s’accentue

Selon le Wall Street Journal citant des traders, la récente turbulence sur le marché obligataire européen a été considérablement amplifiée par le désendettement forcé des hedge funds.

Depuis des années, de nombreux investisseurs, hedge funds compris, se sont rués sur le marché obligataire d’État français, profitant de l’écart entre les rendements et les produits de swap de taux d’intérêt associés. Ces stratégies, fortement dépendantes du levier, supposent une certaine stabilité des rendements. Avec la hausse continue des taux, ces positions ont été débouclées ces dernières semaines, particulièrement brutalement jeudi.

Blake Gwinn, responsable de la stratégie taux américains chez RBC Marchés des Capitaux, souligne que le marché européen des obligations recèle de nombreuses positions “extrêmement encombrées” et structurelles, “toutes ces positions ont essuyé des pertes”.

Alors que la liquidité sur les obligations françaises se tarit, les investisseurs se tournent davantage vers la vente des dettes italiennes et grecques, propageant le risque à d’autres marchés du continent et ravivant les craintes d’une contagion de type crise de la dette souveraine. Pour Pooja Kumra, stratégiste de taux chez TD Securities, la volatilité “est déjà très significative” et nécessite des signaux d’intervention explicites de la part des politiques.

Igor Yelnik, fondateur d’Alphidence Capital, met en garde également : le niveau de levier des hedge funds aujourd’hui est supérieur à celui observé lors de la dernière période de taux comparables, ce qui pourrait accentuer le cercle vicieux.

La pression sur le marché obligataire gagne le crédit, refroidissant les attentes de hausse des taux de la BCE

L’impact de la liquidation des obligations commence à gagner le crédit d’entreprise. Selon ICE BofA, l’écart de rendement entre les obligations d’entreprise européennes de qualité investissement et les dettes d’État a atteint cette semaine environ 90 points de base, un record depuis avril dernier.

Andrew Jackson, directeur des investissements chez Vontobel Asset Management, indique que la poursuite de la hausse des rendements de la dette publique accroît le risque d’élargissement des spreads de crédit.

Dans le même temps, la Banque centrale européenne fait face à des pressions politiques croissantes. Jeudi, les investisseurs ont nettement réduit leurs paris sur des hausses de taux supplémentaires de la BCE, le marché anticipant désormais moins de trois relèvements de taux dans l’année à venir.

Guy Miller, stratégiste marchés en chef chez Zurich, résume ainsi les effets d’interactions sur le marché obligataire mondial : “à mesure que les rendements montent, les marchés se tirent mutuellement vers le haut.”