La Banque centrale du Japon prévoit une hausse des taux chaque trimestre ! Attention à la volatilité accrue des actions et des obligations due au retrait des opérations de carry-trade.

Selon l’application financière Zhihui, le changement le plus important actuellement dans les attentes du marché vis-à-vis de la politique monétaire de la Banque du Japon, c’est que le consensus anticipe que celle-ci adopte un rythme de relèvement des taux plus rapide que celui observé récemment. Selon une enquête Bloomberg menée auprès de 52 économistes, tous s’attendent à une hausse des taux le 18 septembre, et environ 93 % anticipent au moins une nouvelle hausse d’ici janvier prochain ; 46 % s’attendent désormais à un relèvement par trimestre, contre seulement 6 % qui tablent sur un relèvement semestriel, en forte baisse par rapport aux 82 % du mois de juillet.

Cependant, la médiane des attentes sur le taux terminal de ce cycle de hausses n’a pas bougé, restant autour de 1,75 %. En prenant pour hypothèse un taux directeur actuel de 1 % et des hausses de 25 points de base à chaque fois, il resterait donc trois hausses à venir, y compris celle anticipée en septembre. Pour les marchés actions mondiaux, cette accélération du calendrier implique une remontée plus rapide que prévu des coûts de financement. L’accélération du rythme de hausse des taux par la Banque du Japon augmentera significativement le coût du financement des opérations de carry trade (emprunter à bas coût en yen pour investir dans des obligations et actions à haut rendement à l’étranger), un moteur clé de la trajectoire haussière des marchés actions internationaux hors Japon ces dernières années.

L’horloge des hausses s’accélère, les marchés actions mondiaux vont-ils réévaluer le coût de la liquidité en yen ?

Même si les taux montent à 1,25 %, la Banque du Japon estime toujours que les conditions financières resteront accommodantes. Les chocs énergétiques en cours renforcent pourtant l’urgence de cette inflexion hawkish de la Banque centrale.

En août, l’indice des prix de gros des entreprises japonaises a, en glissement annuel, progressé de 7,6 %. Les prix à l’import, libellés en yen, ont augmenté de 24,8 % sur un an, ce qui montre que la hausse du coût de l’énergie et la dépréciation du yen continuent de se répercuter sur les coûts des entreprises. Les grandes économies mondiales font, quant à elles, face à un contexte de resserrement monétaire généralisé : la BCE a annoncé le 10 septembre une nouvelle hausse de 25 points de base, portant son taux de dépôt à 2,5 %. À la veille de la publication de l’indice CPI américain le 11 septembre, le marché à terme price à 71,1 % la probabilité d’une hausse de 25 points de base de la Fed pour septembre, contre 61,2 % lors de la séance précédente.

Simultanément, les Houthis ont pris le contrôle du port de Mokha au Yémen, menaçant la navigation en mer Rouge, tandis que les tensions militaires entre l’Iran et les États-Unis ont encore restreint les acheminements via le détroit d’Hormuz. Le Brent s’est envolé de plus de 6 % le 10 septembre, flirtant avec les 110 dollars ; le 11, la presse rapporte que des diplomates du Golfe négocient avec l’Iran des dispositions temporaires pour garantir la navigation, ce qui a fait reculer le Brent à 105,99 dollars à 06h43 GMT, mais qui reste tout de même en hausse de plus de 10 % sur la semaine. Ce contexte de « contraintes d’offre et de négociations à répétition » rend les banques centrales plus attentives au risque de transmission durable des hausses d’énergie aux autres produits et services. Par rapport au dernier jour de cotation avant guerre américano-iranienne (le 27 février, le Brent clôturait à 72,48 dollars), le Brent a déjà grimpé de plus de 50 %.

Sur le plan des stratégies boursières, l'accélération de la hausse des taux japonais impacte à la fois le financement, le taux de change et les valorisations : le coût des emprunts en yen augmente, et si cela s’accompagne d’une forte appréciation du yen, certaines positions de carry trade pourraient être réduites, accentuant la volatilité des actifs risqués mondiaux. La poussée des taux attendus aux US et en Europe accentue la pression sur les valeurs à forte valorisation et dont la croissance dépend fortement d’une trajectoire de profits futurs liés à l’IA.

L’accélération des hausses de la Banque du Japon élèvera le coût de financement des opérations de carry trade utilisant le yen à bas coût. Si cela s’accompagne d’une forte appréciation du yen, les investisseurs pourraient aussi essuyer des pertes de change sur le remboursement de leur dette, et voir leurs positions à effet de levier soumises à des appels de marge ou à des ventes forcées. La liquidation de positions via la vente d’actions étrangères et le rachat de yen pour rembourser la dette pourrait encore renforcer la hausse du yen et créer une boucle de rétroaction entre change et vente d’actifs, augmentant la volatilité des marchés globaux.

En conséquence, si la Banque du Japon accélère son rythme de resserrement, elle pèsera fortement sur le coût de ce type de financement, ce qui pourrait amoindrir le soutien du yen à bas coût aux actifs risqués à l’étranger. Une appréciation rapide du yen accentuerait encore l’effet de désendettement global.

Néanmoins, la généralisation d’un effondrement des positions de carry n’est pas automatique. Cela dépend de la trajectoire effective de la politique monétaire et de ses signaux, de l’évolution du différentiel de taux domestique/international, de la vitesse de l’appréciation du yen et du niveau d’encombrement des positions à effet de levier.

Les banques japonaises pourraient bénéficier de la hausse des marges sur prêts, mais devront aussi surveiller le coût des dépôts, les pertes de valeur sur obligations et le risque de crédit ; les exportateurs, de leur côté, restent très sensibles aux variations du yen et à la demande extérieure. Comme la hausse de septembre a déjà été largement anticipée, les facteurs clés pour la suite pourraient être les éventuels désaccords lors du vote, les indications du gouverneur Ueda quant au rythme et au calendrier des prochaines hausses, ainsi qu'une éventuelle révision à la hausse du taux terminal.

Après la hausse de septembre, une nouvelle hausse attendue au plus tard en janvier prochain ! Rythme trimestriel contre rythme semestriel : l’anticipation du resserrement monétaire japonais avance fortement

Selon les toutes dernières prévisions consensuelles agrégées par Bloomberg, la Banque du Japon relèvera ses taux directeurs la semaine prochaine et procèdera à une nouvelle hausse au plus tard en janvier, accélérant ainsi nettement la normalisation de sa politique.

L’enquête révèle que les 52 observateurs de la BOJ interrogés tablent tous sur une hausse des coûts d’emprunt lors de la réunion de deux jours qui se terminera le 18 septembre. Environ 93 % anticipent une nouvelle hausse au plus tard en janvier prochain, dont un tiers table sur décembre. Les autres misent sur janvier, personne n’anticipant de hausse en octobre suivie d'une autre en succession rapprochée.

Comme le montre le graphique ci-dessus, tous les observateurs de la Banque du Japon anticipent un nouveau relèvement en septembre et au plus tard un second en janvier. Source : derniers résultats de l’enquête Bloomberg auprès de 52 observateurs de la BOJ.

Les résultats de l’enquête montrent un profond changement d’opinion chez les économistes : au dernier sondage réalisé en juillet, personne ne prévoyait alors d’ajustement en septembre. Outre le risque de dérapage de l’inflation, les appels répétés du secrétaire américain au Trésor Scott Besant en faveur d’une action monétaire ont contribué à renforcer les anticipations de hausse des taux ce mois-ci.

Dans sa réponse à l’enquête, Shutsugu Kato, chef économiste de l’institut Totan Research Institute, écrit : « La Banque du Japon pourrait signifier au marché que les hausses auront usuellement lieu tous les trois mois environ. L’ampleur de ses signaux quant à la possibilité d’augmenter encore le rythme si les conditions le permettent sera particulièrement surveillée. »

Les chiffres confirment sans cesse le risque d’inflation. Vendredi, la Banque du Japon a indiqué que les prix de gros des entreprises ont progressé de 7,6 % en août sur un an, contre une hausse révisée à 7,7 % en juillet, soit le plus haut rythme depuis février 2023.

Environ 46 % des personnes interrogées estiment que la Banque du Japon va accélérer son rythme de hausses à un relèvement par trimestre, contrastant fortement avec la vision dominante d’un relèvement tous les six mois il y a encore quelques mois. 36 % anticipent un intervalle de 4 à 5 mois, tandis que ceux qui tablent sur une hausse semestrielle sont passés de 82 % en juillet à seulement 6 % dans l’enquête la plus récente.

Fin juillet, le secrétaire américain au Trésor Besant a ordonné la première intervention coordonnée d’achat de yen depuis 28 ans, afin d’aider à stopper la chute de la devise japonaise. Cette semaine, il a de nouveau tenu des propos très inhabituels pour son poste, menaçant les spéculateurs, ce qui met en évidence sa détermination à défendre le yen.

Environ 82 % des répondants estiment qu’après cette intervention coordonnée USA–Japon, le gouvernement dirigé par Sanae Takaichi aurait du mal à s’opposer à une hausse de taux de la Banque du Japon ce mois-ci.

Une majorité écrasante estime que les prises de positions répétées de Besant, en faveur d'une poursuite des hausses, visent à s’assurer que Takaichi ne mettra pas d’obstacle à la politique de la Banque centrale. Si Sanae Takaichi est connue pour être généralement favorable à une politique monétaire accommodante, rien n’indique pour l’instant qu’elle s’opposera à un relèvement ce mois-ci.

Naoya Hasegawa, stratégiste obligataire en chef chez Okasan Securities, estime : « Les États-Unis ne cherchent pas tant à inciter la Banque du Japon à monter ses taux, qu’à s’assurer que le gouvernement n’entrave pas le processus de normalisation des politiques monétaires. »

Plusieurs répondants mentionnent l’importance du vote lors de la réunion de la semaine prochaine. Le marché surveille tout particulièrement deux membres du comité de politique monétaire — Ayano Sato et Tetsuichiro Asada — tous deux nommés personnellement par Sanae Takaichi au sein de ce comité de neuf membres.

Ryutaro Kono, chef économiste Japon chez BNP Paribas, déclare : « S’ils votent en faveur d’une hausse, le marché considérera probablement que la pression du gouvernement pour maintenir une politique monétaire souple décroît nettement. S’ils s’y opposent, les investisseurs pourraient voir là un signal que la pression politique pour maintenir des taux faibles perdure. »

Bien que les économistes anticipent un rythme de normalisation plus rapide, leurs projections sur le taux terminal du cycle de resserrement n’ont pas changé de façon significative.

L’enquête fait état d’une médiane des attentes maintenue à 1,75 %, soit encore trois hausses à venir. La prévision la plus élevée reste à 2,5 %.