Morgan Stanley responde a la teoría del “capital en AI llegando al tope”, pronostica que el gasto de capital en semiconductores de AI seguirá “superando” hasta 2028, y la capacidad de empaquetado 2.5D aumentará otro 50%.

De acuerdo con la aplicación financiera inteligente, el equipo de tecnología de Asia-Pacífico de Morgan Stanley publicó recientemente su último informe titulado "AI Supply Chain: Prelim 2028 AI semis vs. CSP capex growth", en respuesta a las preocupaciones del mercado suscitadas tras el pronóstico del analista de internet de EE. UU. de Morgan Stanley, Brian Nowak, de que "el crecimiento del gasto de capital de los CSP caerá al 12% en 2028", publicado en la "Morgan Stanley AI Guidebook". La principal conclusión de Morgan Stanley, corroborada por la verificación cruzada de la cadena de suministro, es: el gasto de capital en semiconductores de IA para 2028, especialmente en chips de cómputo, seguirá superando al gasto de capital general en IA; la capacidad de empaque 2.5D seguirá creciendo un 50%, el gasto en infraestructura se mantendrá estable y los precios de la memoria serán moderados.

Esto significa que la historia de la cadena de suministro de IA no ha terminado, sino que ha evolucionado de ser un "auge generalizado del gasto de capital" a una "carrera estructural liderada por los chips de cómputo y empaques avanzados".

El crecimiento del gasto de capital de los CSP cae al 12%, pero los chips de cómputo 'superan el promedio'

El equipo estadounidense de Morgan Stanley prevé que el gasto de capital de los centros de datos de los cuatro principales proveedores cloud aumentará de aproximadamente 917 mil millones de dólares en 2026 a 1.47 billones en 2027, un incremento anual de cerca del 60%; pero en 2028, el ritmo caerá abruptamente al 12%, alcanzando unos 1.64 billones.

Esta desaceleración ha suscitado dudas entre los inversores: ¿se agotará asimismo el motor de crecimiento de los semiconductores de IA?

El equipo de tecnología de Asia-Pacífico de Morgan Stanley responde negativamente. Según su último chequeo de la cadena de suministro, aunque se modera el ritmo de inversión en infraestructura general de IA, el crecimiento del gasto de capital en semiconductores de IA, especialmente en chips de cómputo, superará al gasto general en IA en 2028. El informe introduce suposiciones preliminares de capacidad para 2028 sobre CoWoS, CoPoS y EMIB-T, previendo que en 2028 la capacidad total promedio de empaque 2.5D alcance los 374 kwpm, un incremento de aproximadamente el 50% desde los 250 kwpm en 2027.

El motor de ese crecimiento proviene de dos vertientes: chips de mayor tamaño y más escenarios de aplicación. Estas tecnologías de empaque 2.5D incluyen chips AI GPU, XPU, CPU y de red, ya no exclusivos de las GPU.

Tres frentes en empaque 2.5D: CoWoS, CoPoS, EMIB-T

Morgan Stanley desglosa la expansión de la capacidad de empaques avanzados en tres líneas principales para 2028:

CoWoS (a nivel de oblea): TSMC (TSM.US) sigue ampliando, pero la etapa oS puede requerir más socios. Las encuestas indican que Amkor Technology (AMKR.US) y ChipMOS diversificarán la producción de oS en EE. UU. y Taiwán. Se estima que la capacidad de CoWoS de TSMC aumente de 130/200 kwpm en 2026/2027 a 260 kwpm en 2028, con la expansión centrada en Arizona, plantas AP9/10 y posiblemente AP7. Para el resto de la industria, se espera que alcance 110 kwpm hacia finales de 2028, con ASE/SPIL en 50-60 kwpm y Amkor en 55-60 kwpm, enfocándose en CoWoS-L y CoWoS-R.

CoPoS (a nivel de panel): Una vez convertida a la oblea de 12 pulgadas equivalente a CoWoS, Morgan Stanley prevé una producción para 2028 de entre 5-10 kwpm, incrementando a 10-20 kwpm en 2029. El proyecto objetivo inicial sería la Feynman Ultra GPU de NVIDIA (NVDA.US). Actualmente, TSMC está en producción piloto en Taoyuan y, si progresa bien, puede instalar capacidad en AP9/10 o AP7P3.

EMIB-T (a nivel de sustrato): Aunque es una tecnología basada en sustrato, Morgan Stanley la convierte a capacidad equivalente a obleas CoWoS de 12''. Un sustrato EMIB-T puede producir 16 chips de máscara 9x, aproximadamente cuatro veces la producción de CoWoS usando obleas. Se calcula para 2028 una capacidad equivalente a 40k—45k obleas EMIB-T, para al menos 2 millones de sustratos Humufish (máscara 9x), equivalente al 10-15% del mercado de empaques 2.5D.

Despliegue de Intel EMIB-T, Humufish como clave

Intel (INTC.US) es el principal elemento variable de este informe. Morgan Stanley observa que la capacidad media actual de EMIB-M de Intel es de 110 kwpm, con un descenso esperado a 95 kwpm en 2027 por la conversión parcial de capacidad a EMIB-T. Los principales clientes de EMIB-M son Trainium3, el próximo Trainium4 y CPU internos para servidores.

La capacidad media de EMIB-T es de unos 5 kwpm en 2026, aumentando a 15–20 kwpm en 2027 y 40–45 kwpm en 2028. Suponiendo que cada oblea EMIB-T produce 4-5 chips, Morgan Stanley mantiene su previsión de que Intel podrá fabricar cerca de 3 millones de chips Humufish entre 2027 y 2028. Aunque hay pequeños proyectos en marcha, se prevé que MediaTek/Google Humufish consuma la mayor parte de la capacidad.

Escenario ASIC: Broadcom sube guía, MediaTek busca un segundo gran cliente

El área ASIC está muy activa.

Según el analista Joe Moore de Morgan Stanley, los ingresos de Broadcom (AVGO.US) son sólidos y subieron la guía de beneficio por acción para el ejercicio 2028, con expectativa de ingresos específicos de 115 mil millones en 2027 y potencial para doblar en 2028. Revisando la cadena de suministro de CoWoS, los clientes de los laboratorios de IA de Broadcom han reservado entre 15k y 30k obleas CoWoS para 2027.

Morgan Stanley sigue viendo mayores probabilidades de que MediaTek gane un segundo cliente de AI CSP o laboratorio de IA. Gracias a su alianza con NVIDIA NVLink Fusion, la decisión relevante podría tomarse en el cuarto trimestre de 2026, lo que sería un catalizador clave para MediaTek. El banco mantiene recomendación de "Sobreponderar" para MediaTek.

Qualcomm (QCOM.US) anunció una colaboración de ASIC con AWS, siendo Alchip un cliente clave de ASIC, aunque la nota destaca inferencia, a diferencia de la línea Trainium4 de Alchip que abarca tanto entrenamiento como inferencia, por lo que Morgan Stanley considera limitado el impacto para Alchip.

AMD y Microsoft: ajuste a Venice, sube Maia

Para AMD (AMD.US), Morgan Stanley espera que su consumo total de CoWoS en 2027 aumente interanualmente un 165% hasta alcanzar 345,000 obleas. La producción relacionada con AI GPU se realizará toda en el CoWoS de TSMC, con MI455/450 como foco en 2027 y la serie MI500 (Arcadia) entrando en pequeña escala a finales de ese año. Las producciones de MI455 y MI450 pueden llegar a 500,000–650,000 unidades. Las reservas de CoWoS-L de TSMC se prevé que suban un 200% interanual a 210,000 obleas.

Sin embargo, el ritmo en otros fabricantes fuera de TSMC es más lento de lo esperado. La previsión de reservas de CoWoS del CPU Venice de AMD sube de 50,000 en 2026 a 210,000 en 2027, pero por debajo del pronóstico inicial, y la producción baja de 5.6 millones a 4.4 millones de unidades. TSMC también deberá apoyar la producción de unas 80,000 obleas de CoWoS-L para Venice, desplazando parte de la capacidad de construcción de GPU de IA.

Microsoft (MSFT.US) Maia200 corrigió al alza. Morgan Stanley ha observado revisiones positivas en la demanda de Maia200 de Microsoft para 2027, esperando un requerimiento de alrededor de 5,000 CoWoS el año que viene, lo que implica reservas de 100,000 a 150,000 chips.

HBM y consumo de obleas: explosión de demanda en 2027

Morgan Stanley prevé que la demanda total de HBM de IA en 2027 alcanzará los 44.900 millones de GB, desde 29.000 millones en 2026. Las principales fuerzas motrices serán la serie Rubin de NVIDIA y TPU v8i/v9 de Google.

En cuanto al consumo de obleas, se espera que en 2027 el gasto total en obleas AI supere los 55 mil millones de dólares, desde 27 mil millones en 2026. Los ingresos relacionados con AI de TSMC podrían tener una tasa de crecimiento anual compuesta del 60% entre 2024 y 2029. El banco aún prevé un crecimiento intertrimestral en los ingresos de chips de IA.

La demanda global de CoWoS también está en rápida expansión. Morgan Stanley prevé que la demanda total crezca de 1.394 millones de obleas en 2026 a 2.509 millones en 2027, un aumento del 80% anual. NVIDIA aumentaría de 780,000 a 1,222,000 obleas, Broadcom de 300,000 a 484,000, AMD de 130,000 a 345,000, MediaTek de 40,000 a 180,000 y Marvell Technology (MRVL.US) de 26,000 a 90,000.

De la "carrera por GPU" a la "lucha por eficiencia": la inversión en IA entra en el examen de ROIC

En informes previos, el equipo estadounidense de Morgan Stanley señaló que la inversión en IA no es un agujero negro. Los modelos que utilizan su propia capacidad de cómputo para prestar servicios API pueden alcanzar un ROIC del 46%; para modelos que dependen de infraestructura de terceros el retorno ronda el 25%; el modelo IaaS ronda el 31%. La parte más atractiva no es el alquiler puro de computación, sino las compañías que poseen capacidades de modelo, infraestructura y comercialización al mismo tiempo.

Simultáneamente, Morgan Stanley prevé que el flujo operativo de efectivo de las cuatro grandes nubes subirá de 739,000 millones de dólares en 2026 a 1.23 billones en 2028, y la necesidad de financiamiento por deuda disminuirá de 238,000 a 90,000 millones. Para 2028, esto sólo representará en torno al 7% del flujo de caja operativo, la presión de financiamiento no empeorará al ritmo del gasto de capital.

No obstante, luego del auge del capex, en 2028 se podría entrar en una "fase de digestión". Restricciones reales de chips, racks, suelo, energía y mano de obra están limitando nueva expansión, y los grandes del sector ya tienen capacidad de centros de datos "preconstruida" para 2027–2029, quedando poco espacio para adelantar más inversiones. El enfoque del mercado pasará de "quién puede construir más data centers" a "quién es capaz de convertir la capacidad instalada en ingresos y ganancias reales".

Según Morgan Stanley, a medida que el ritmo del capex disminuye y la penetración de aplicaciones de IA sube, el capital podría rotar gradualmente del hardware, semiconductores y memoria hacia modelos, plataformas cloud y aplicaciones de software. El "examen ROIC" de la inversión en IA avanza ahora desde la fase de construcción de capacidad al estadio de comercialización. La clave de la siguiente etapa será si el segmento de aplicaciones puede seguir contribuyendo ingresos y beneficios, que serán los principales motores de valoración.