Las acciones estadounidenses se acercan a máximos históricos, pero el capital aún espera en la línea. Nomura revela el "triángulo de riesgos negativos".

El mercado bursátil estadounidense ronda cerca de máximos históricos, pero el sentimiento del mercado muestra una desconexión poco común con la evolución de los precios: las posiciones son bajas, la demanda de coberturas aumenta y los inversores institucionales, en su mayoría, permanecen al margen. El estratega de Nomura, Charlie McElligott, atribuye la presión central detrás de este fenómeno a un "triángulo de riesgo negativo" superpuesto triple, y advierte sobre posibles puntos de activación de desapalancamiento.

En su informe más reciente, McElligott señala que el llamado "triángulo de riesgo negativo" representa la presión combinada de tres riesgos concurrentes que enfrenta actualmente el mercado: tensiones geopolíticas, presiones alcistas sobre las tasas de interés e incertidumbre sobre las perspectivas de inflación. Estos tres riesgos combinados han reducido la exposición neta de los inversores institucionales a niveles extremadamente bajos. Según datos de Goldman Sachs Prime Brokerage, el apalancamiento neto de los fondos multiestrategia estadounidenses está solo en el sexto percentil del último año, ya de regreso a los niveles bajos previos y posteriores al "Día de la Liberación" (Liberation Day). Al mismo tiempo, el índice de sentimiento de Goldman Sachs ha vuelto a territorio negativo, marcando un nuevo mínimo desde marzo.

El bajo sentimiento en el mercado también es evidente en los mercados de derivados. John Flood, jefe de ventas y operaciones de renta variable americana en Goldman Sachs, señala que cada vez que el S&P 500 intenta superar máximos, la volatilidad de las subidas intradía es casi el doble que la volatilidad de las caídas, y la correlación entre la volatilidad implícita de las opciones call y el spot supera considerablemente la media histórica, lo cual no es típico de un mercado de "posiciones llenas". Además, las posiciones cortas en futuros del Nasdaq han aumentado un 35% desde mediados de junio, y la mediana de posiciones cortas en los componentes del S&P 500 también está en niveles elevados.

McElligott identifica la raíz del bajo sentimiento actual del mercado claramente como la presión descendente de tres riesgos concurrentes: tensiones geopolíticas, la amenaza de una continua subida de tasas de interés, e incertidumbre sobre la trayectoria de la inflación.

Esta evaluación coincide en gran medida con la perspectiva de Goldman Sachs. John Flood indica que estas tres preocupaciones surgen en casi todas sus conversaciones con clientes. Tras el histórico colapso de momentum en julio y un flojo desempeño en agosto, los inversores generalmente carecen de “apetito ofensivo”, manteniendo tanto posiciones como sentimientos bajo presión.

John Schlegel, jefe de inteligencia de posicionamientos en J.P. Morgan, también señala en su último informe que, aunque la semana pasada hubo volatilidad en el mercado, el nivel general de posiciones no cambió mucho, y tanto el sentimiento minorista como el institucional mostraron signos de giro bajista o estancamiento. Goldman Sachs Prime Brokerage muestra que el apalancamiento total y el neto de los fondos long-short basados en fundamentos de EE.UU. se sitúan en 207% y 49,8%, en el vigésimo y sexto percentil del último año respectivamente, y en el 59 y décimo percentil de los últimos tres años.

Aparte del relato de los tres riesgos, McElligott y varios operadores de Goldman Sachs señalan otra posible fuente de presión: el aceleramiento del cierre de posiciones carry trade en yen.

Rich Privorotsky, jefe de Delta-One en Goldman Sachs, apunta que la secretaria del Tesoro de EE. UU., Janet Yellen, ha adoptado una postura inusualmente asertiva, afirmando "Yo soy la banca ahora... puedes apostar contra mí", y sosteniendo que el Tesoro tiene una ventaja informativa sobre las medidas tanto de los responsables políticos de Japón como del Banco de Japón. En este contexto, el mercado apuesta por un endurecimiento de la política del Banco de Japón y el retorno de capitales, lo que lleva a una apreciación persistente del yen.

Privorotsky considera que, para la bolsa, el efecto de segundo orden más relevante es: con el cierre de posiciones financiadas en yen y el regreso de esos capitales al mercado de bonos y acciones japonesas, los fondos relacionados abandonarán las acciones estadounidenses. Afirma: “El S&P 500 y los grandes valores tecnológicos han mostrado últimamente una pesadez inexplicable, sin una explicación clara desde lo fundamental; esto probablemente solo sea la desaparición silenciosa del apalancamiento y de las operaciones de ‘carry trade’”.

A pesar del sentimiento general cauteloso, han surgido señales contrarias dignas de atención en algunos rincones del mercado. McElligott revela que el viernes pasado y tras la reapertura después del feriado del Día del Trabajo, la mesa de operaciones de Nomura observó gran volumen de negociación en opciones Flex Call sobre varias acciones de “IA concentrada”, las mismas que sufrieron liquidaciones masivas durante el desplome de este verano.

Según datos de seguimiento de Nomura, el “comprador misterioso” ya ha acumulado alrededor de 315 millones de dólares en primas de opciones, 110 millones en exposición Delta y 5,8 millones en exposición Vega. En las últimas 48 horas, estas acciones han repuntado notablemente, incluyendo AMD (+10,9%), INTC (+14%) y CRWV (+18%), entre otras.

Este fenómeno de "regreso de la demanda por opciones de IA/tecnología" está generando de nuevo una dinámica de “alza del spot junto a aumento simultáneo de la volatilidad”. Tras el castigo previo a la volatilidad de ciertas tecnológicas, esta tendencia aporta beneficios a las estrategias de dispersión de volatilidad (estrategias de correlación corta).

La misma lógica de "aumentar posiciones" se confirma en los mercados asiáticos. McElligott señala que, tras la reapertura de los mercados de Corea del Sur el domingo/lunes, se registró el segundo mayor volumen diario neto de entrada de capital extranjero desde que hay datos (sumando una recompra de acciones récord), solo por detrás de la gran jornada de compras del 31 de julio.

Esto resuena con las señales de renovada demanda de opciones de IA en EE. UU., pues el capital institucional vuelve aceleradamente hacia Corea, los semiconductores y el segmento de memoria. McElligott considera que este fenómeno “merece máxima atención”.

No obstante, advierte que a medida que las exposiciones netas se recuperan desde niveles extremadamente bajos, los inversores ahora “tienen algo que cubrir”. Actualmente, el sesgo de opciones call a tres meses se ha elevado al percentil 91 histórico, mostrando que el mercado comienza a comprar protección ante una posible ruptura al alza, pero el umbral general de activación de desapalancamiento sigue estando muy cerca.

En comparación con la cautela final de McElligott, el juicio de John Flood de Goldman Sachs resulta claramente más optimista, considerando que el riesgo ya está valorado en exceso en el sentimiento actual de cautela.

Desde el punto de vista fundamental, Flood señala que los componentes del S&P 500 registran un crecimiento interanual de beneficio por acción de aproximadamente el 30% para el segundo trimestre de 2026 (el trimestre fiscal completo más reciente); las grandes empresas de servicios en la nube y las compañías de infraestructura de IA presentan un aumento de beneficio del 54% anual, lo que representa alrededor del 50% del crecimiento total del S&P 500; excluyendo energía, el resto de los componentes logran también un crecimiento interanual del 14%.

Sin embargo, la reacción del mercado ante estos sólidos fundamentales sigue siendo débil: la proporción de efectivo de los fondos mutuos, si bien baja, en términos absolutos sigue por encima de la media histórica; los inversores institucionales mantienen posiciones por debajo del promedio en acciones relacionadas con IA; y el sentimiento del inversor individual permanece en terreno bajista. Flood considera que la próxima ola de IPO puede actuar como catalizador que reactive la “ofensiva” de inversores institucionales y minoristas.

Mientras tanto, McElligott ofrece otra advertencia: si las estrategias CTA de momentum continúan perdiendo señales de tendencia en futuros sobre índices bursátiles que se mantienen laterales, la distancia entre las señales largas en múltiples futuros globales y los “puntos de activación de desapalancamiento” se acorta, y si el mercado se debilita, puede producirse un efecto de venta forzada similar a un “Gamma negativo sintético”.