تجاوز مؤشر أسعار المستهلكين الأساسي التوقعات، والبنك الاحتياطي الفيدرالي على وشك رفع أسعار الفائدة لأول مرة منذ ثلاث سنوات "بانتظار الإعلان الرسمي"، لماذا لم تنخفض أسهم السوق الأمريكية بل ارتفعت؟

أفادت صحيفة الاقتصاد الذكي بأن مؤشر أسعار المستهلكين الأمريكي لشهر أغسطس أضاف مزيداً من التوتر إلى اجتماع مجلس الاحتياطي الفيدرالي في سبتمبر المقبل. أظهرت بيانات التضخم العامة توافقاً مع التوقعات، إلا أن مؤشر أسعار المستهلكين الأساسي شهرياً تسارع مجدداً وتجاوز توقعات السوق، ومع بيانات مؤشر أسعار المنتجين (PPI) وسوق العمل القوية السابقة، ارتفعت رهانات الأسواق بسرعة على رفع مجلس الاحتياطي الفيدرالي لأسعار الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس الأسبوع المقبل. وأظهر أداة CME FedWatch أنه قبل صدور بيانات مؤشر الأسعار، كانت احتمالية رفع الفائدة في سبتمبر تبلغ حوالي 70%؛ وبعد الإعلان عن البيانات، اقتربت هذه الاحتمالية من 90%. وإذا تحرك مجلس الاحتياطي الأسبوع القادم بالفعل، فسيكون هذا أول رفع للفائدة منذ ثلاث سنوات.

ومع ذلك، ما يستحق الانتباه هو رد فعل السوق: ارتفعت عوائد السندات الأمريكية، لكن عقود مؤشرات الأسهم الأمريكية الآجلة لم تنخفض كما هو متوقع، بل ارتفعت مؤشرات الأسهم الرئيسية الثلاثة بأكثر من 1%. ما يحدث في السوق لم يعد يتعلق بمؤشر الأسعار وحده، بل بإعادة تسعير التضخم، أسعار الفائدة، أسعار النفط، مخاطر الجغرافيا السياسية، وأرباح أسهم التكنولوجيا.

مؤشر الأسعار الأساسي مرتفع: وقود السيارات والإسكان والخدمات النقلية ترتفع معاً

أظهرت بيانات مكتب إحصاءات العمل الأمريكي الصادرة يوم الجمعة أن مؤشر الأسعار لشهر أغسطس ارتفع شهرياً 0.4%، مقارنة بارتفاع طفيف نسبته 0.1% في يوليو؛ وارتفع سنوياً بنسبة 3.4%، وهو ما يتماشى مع بيانات يوليو، وجميعها جاءت وفقاً لتوقعات السوق. وبعد استبعاد الغذاء والطاقة، ارتفع مؤشر الأسعار الأساسي شهرياً بنسبة 0.3%، متجاوزاً توقع السوق البالغ 0.2%، ومتسارعاً عن 0.2% في يوليو؛ فيما بلغ الارتفاع السنوي للمؤشر الأساسي 2.4%، منخفضاً قليلاً عن 2.5% في يوليو.

تُظهر هذه التقرير أنه، في ظل استمرار الضغوط الناتجة عن الحرب في إيران، الرسوم الجمركية، وبناء مراكز البيانات، لم يحقق التضخم الأمريكي تقدماً يُذكر على طريق هدف الاحتياطي الفيدرالي البالغ 2%.

وبحسب التفاصيل، ارتفعت أسعار الوقود بنسبة 3.9%، بما يمثل أكثر من ثلث الارتفاع في المؤشر. وبفعل تصاعد التوترات في الشرق الأوسط، ارتفع مؤشر الطاقة ككل بنسبة 2.1%، وبنسبة 16.3% على أساس سنوي. وارتفعت أسعار الغذاء بشكل طفيف بنسبة 0.1%، مع استقرار تكاليف غذاء الأسر، فيما ارتفع المؤشر الغذائي السنوي بنسبة 2.7%. عامل آخر مهم هو ارتفاع تكاليف السكن بنسبة 0.3%، بعد أن شهد المؤشر تباطؤاً في الشهرين السابقين. وارتفعت أسعار خدمات النقل بنسبة 0.5%. وارتفعت أسعار السيارات والشاحنات المستعملة بنسبة 0.4%، وأسعار السيارات الجديدة بنسبة 0.3%، ويبدو أن هذه جميعها جزء من الارتفاع العام للمؤشر.

ومن الجدير بالانتباه أن الاحتياطي الفيدرالي يتتبع مؤشر الإنفاق الشخصي (PCE) بدلاً من مؤشر أسعار المستهلكين. وعلى الرغم من انخفاض المؤشر الأساسي سنوياً إلى 2.4%، إلا أن مؤشر الإنفاق الشخصي الأساسي لشهر يوليو بلغ 3.3%، وهو ما يزال أعلى بكثير من هدف الفيدرالي البالغ 2%.

PPI والتوظيف معاً، تقديرات PCE الأساسي ترتفع

كشفت بيانات PPI المعلنة يوم الخميس أيضاً عن ضغوط تضخمية مستمرة. ارتفع مؤشر أسعار المنتجين في أغسطس، وسجلت العديد من البنود الرئيسية أداء قوياً، وهذه البنود ستدخل في حساب معدل التضخم في مؤشر الإنفاق الشخصي. ومع بيانات التوظيف القوية في أغسطس، ازداد دعم السوق لتوقعات رفع الفائدة الأسبوع القادم.

بعد صدور بيانات PPI، كانت تقديرات الاقتصاديين لنسبة ارتفاع مؤشر الإنفاق الشخصي الأساسي لشهر أغسطس بين 0.15% و0.28%، مقابل ارتفاع بنسبة 0.2% في يوليو؛ وبالنسبة للارتفاع السنوي، كانت التقديرات بين 3.2% و3.3%، مقابل 3.3% في يوليو. بالإضافة إلى ذلك، سيتضمن تقرير PCE لشهر أغسطس تعديلات منهجية، ويرى بعض الاقتصاديين أن هذا التغيير قد يقلل من معدل التضخم الأساسي بعدة نقاط أساس.

علاوة على ذلك، يرى بعض الاقتصاديين أن الرسوم الجمركية على الواردات، لا سيما الرسوم الأخيرة التي فُرضت على كندا، تسببت في استمرار الضغوط السعرية. وقد أدى الاستياء من ارتفاع أسعار الوقود والغذاء إلى انخفاض واضح في شعبية الرئيس الأمريكي ترامب، وربما يؤدي إلى خسارة الجمهوريين للسيطرة على الكونغرس في انتخابات منتصف نوفمبر.

حالياً، لا يزال داخل الاحتياطي الفيدرالي اختلاف في الرأي حول الخطوة التالية. فخلال الاجتماعات الخمسة الماضية، أبقى أعضاء الفيدرالي على أسعار الفائدة دون تغيير، ولكن في اجتماع يوليو، عارض ثلاثة أعضاء وفضلوا رفع الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس.

لم يفصح رئيس الاحتياطي الفيدرالي جيروم باول عن ميوله، لكنه قال الشهر الماضي إنه إذا لم يستطع الفيدرالي "التأكد من أن التضخم الأساسي يتجه نحو الهدف بشكل واضح وسريع بما فيه الكفاية"، فإن "هناك عملاً يجب القيام به". وقال عضو مجلس الاحتياطي كريستوفر والر الأسبوع الماضي في إحدى الفعاليات إنه إذا أكدت البيانات أن الضغوط التضخمية تتراجع، فهو يميل إلى إبقاء سعر الفائدة دون تغيير. أدت هذه التصريحات في مرحلة ما إلى انخفاض إحتمالية رفع الفائدة. لكن بعد صدور بيانات مؤشر الأسعار الأخيرة، أظهرت الأسواق الآجلة أن المستثمرين يرون رفع الفائدة الأسبوع المقبل أمراً شبه محسوم، ويتوقعون احتمالاً كبيراً لرفع آخر قبل نهاية العام.

وفي الوقت نفسه، يواصل ترامب الضغط على الاحتياطي الفيدرالي لخفض الفائدة، ونشر الأسبوع الماضي على وسائل التواصل الاجتماعي: "خفضوا الفائدة، وإلا سأوقف التجارة مع الدول التي لدينا معها عجز تجاري." ويعزو اقتصاديون ارتفاع عوائد السندات طويلة الأجل إلى هذا التخويف السياسي، ويتوقع بعضهم أن يختار الفيدرالي تشديد السياسة الأربعاء المقبل لإبراز استقلاليته.

قالت كاثي بوستيانكيتش، كبيرة الاقتصاديين في مؤسسة Nationwide: "الإشارة الصادرة من باول وغيره أنه لا يمكن تثبيت أسعار الفائدة إلا إذا استمر تراجع التضخم، وتقرير أغسطس اليوم لم يوفر هذا الشرط. بالإضافة إلى ذلك، فإن الارتفاع الجديد في أسعار النفط والغاز والديزل زاد من المخاوف من أن ترتفع أسعار الطاقة وقد تنتقل إلى سلع وخدمات أخرى وتؤثر على توقعات التضخم." وتتوقع المؤسسة حالياً أن يرفع الفيدرالي سعر الفائدة بمقدار 25 نقطة أساس الأسبوع المقبل.

لماذا ارتفعت الأسهم الأمريكية بدلاً من أن تهبط؟ السوق يتداول ثلاثية منطقية

رغم ارتفاع توقعات رفع الفائدة بعد صدور بيانات مؤشر الأسعار واستمرار صعود عوائد السندات الأمريكية، اتسعت موجة الارتفاع في مؤشرات الأسهم الأمريكية الآجلة.

ظاهرياً، "تضخم أعلى من المتوقع وارتفاع توقعات رفع الفائدة" يفترض أن يكون سلبياً للسوق، لكن منطق تداول الأسواق الحالي أكثر تعقيداً.

أولاً، هذا المؤشر ليس خارج السيطرة بالكامل. المؤشر العام لم يتجاوز التوقعات شهرياً وسنوياً، كما أن المؤشر الأساسي سنوياً أيضاً وفق التوقعات، وما جاء أعلى بوضوح من المتوقع هو المؤشر الأساسي شهرياً فقط. لذا، لم تحصل الأسواق على إشارة "تضخم خارج عن السيطرة" كافية لقلب اتجاه السياسة النقدية القادمة. بعبارة أخرى، ارتفاع توقعات رفع الفائدة سلبي، ولكن هذه السلبية تم احتسابها مسبقاً في الأسواق.

وعقب صدور البيانات، علّق ستيفن جونو، كبير الاقتصاديين في بنك أوف أميركا، قائلاً: "هذا التقرير لم يجعلنا أكثر قلقاً بشأن آفاق التضخم"، رغم أنه سيحفز الفيدرالي على رفع الفائدة الأسبوع القادم.

ثانياً، تراجع أسعار النفط يمثل محوراً جديداً للسوق. في الأيام الأخيرة، تجاوزت أسعار النفط 100 دولار للبرميل واستمرت في الارتفاع، مما قلل من شهية المخاطرة في سوق الأسهم الأمريكية. وبالأمس (الخميس)، قفزت العقود الآجلة لخام برنت بأكثر من 6%، ما أدى إلى مخاوف من انتقال أسعار الطاقة إلى التضخم وتكلفة الشركات وإجبار الفيدرالي على إبقاء السياسة مشددة لفترة أطول. إلا أن أسعار النفط انخفضت اليوم بشكل واضح، حيث اقترب برنت سابقاً من 110 دولار للبرميل، ثم تراجعت بعد ورود أنباء عن محاولة دول الشرق الأوسط التوصل لاتفاق مؤقت مع إيران بخصوص الملاحة في مضيق هرمز. وفي أحدث التداولات، تراجع كل من خام برنت وWTI بأكثر من 3%.

وهذا يُعد إيجابياً للأسهم الأمريكية، لأن مخاوف السوق ليست فقط "هل سيرفع الفيدرالي الفائدة 25 نقطة أساس الأسبوع المقبل"، بل أيضاً: تصاعد النزاع في الشرق الأوسط→استمرار ارتفاع النفط→عودة التضخم→اضطرار الفيدرالي للاستمرار في رفع الفائدة→ارتفاع إضافي في عوائد السندات→ضغط على تقييمات الأسهم. وانخفاض النفط اليوم من مستوياته المرتفعة خفف سلسلة المخاطر هذه بدرجة ما. لذا، يوجد نوع من التحوط في السوق: دفعت بيانات مؤشر الأسعار التوقعات برفع الفائدة إلى الأعلى، لكن تراجع أسعار النفط قلل خطر استمرار تدهور التضخم.

ثالثاً، لدى أسهم التكنولوجيا موجة إيجابية مستقلة. فقد جاءت نتائج Oracle (ORCL.US) وتوقعاتها قوية جداً، مما دفع سهمها للارتفاع قبل التداول، وقدم دعماً لمؤشر ناسداك الآجل. وتُظهر بيانات السوق أن ارتفاع عقود ناسداك 100 الآجلة يفوق قليلاً ارتفاعات عقود S&P 500 ودوا جونز. ما يدل على أن السوق لا يتداول الآن حول "أسعار الفائدة" فقط. بالنسبة لأسهم التقنية، يبقى الاستثمار في الذكاء الاصطناعي والحوسبة السحابية وبرامج الشركات محركات ربحية منفصلة. طالما أن توقعات الأرباح قوية، قد تقاوم جزئياً ضغوط التقييم الناجمة عن ارتفاع أسعار الفائدة.

سبق أن تعرضت الأسواق للضغط لعدة أيام متتالية بسبب ارتفاع أسعار النفط، وصعود مؤشر أسعار المنتجين، وارتفاع عوائد السندات. يوم الخميس الماضي، ارتفع مؤشر أسعار المنتجين الأمريكي لشهر أغسطس سنوياً 5.4%، وقفزت أسعار النفط أكثر من 6%، مما دفع عوائد السندات للارتفاع، وتراجع مؤشرات الأسهم الثلاثة للجلسة الرابعة على التوالي. أي أن السوق كان قد قيم بالفعل سيناريو "تضخم مرتفع+فيدرالي أكثر تشدداً" قبل صدور بيانات مؤشر الأسعار.

لذا، عندما جاءت النتيجة النهائية لمؤشر الأسعار مع ارتفاع بسيط على أساس شهري وليس طفرة كبيرة عن التوقعات، لم تكن هناك حاجة لعمليات بيع واسعة جديدة.

من منظور التداول، يشبه ذلك "عدم تفاقم أسوأ السيناريوهات". وربما يُفهم على أن السوق بدأ يتحول من "هل سيرفع الفيدرالي الفائدة" إلى "بعد الرفع كم مرة سيواصل؟". إذا كان رفع الفائدة في سبتمبر أصبح شبه مؤكد، فالسؤال الأساسي هو هل سيواصل الفيدرالي رفع الفائدة في أكتوبر وديسمبر، وما هو مسار أسعار الفائدة في 2027.

الخطر الحقيقي ما زال في "أسعار النفط+تضخم" الصدمة الثانية

ومع ذلك، لا يعني ارتفاع العقود الآجلة للأسهم الأمريكية بأن مخاطر التضخم قد زالت. فالمتغير الأساسي الأكبر في السوق لا يزال أسعار النفط.

في بيانات مؤشر أسعار المستهلكين لشهر أغسطس، عاودت أسعار الوقود الارتفاع بعد انخفاض استمر شهرين؛ وفي الوقت نفسه، أظهرت بيانات PPI ليوم الخميس ايضاً انتقال ارتفاع أسعار الطاقة إلى قطاع الانتاج. إذا تجاوزت أسعار النفط مجدداً 110 دولارات أو ارتفعت أكثر، فقد تتحول القراءة الإيجابية للسوق اليوم لمؤشر الأسعار إلى العكس بسرعة.

ويكمن الحذر خاصة إذا لم يكن ارتفاع أسعار النفط صدمة قصيرة الأجل، بل بسبب تعطل الإمدادات في مضيق هرمز واستمر لفترة طويلة، إذ قد يؤدي ذلك إلى رفع التضخم العام، وضغط على الدخل الحقيقي للمستهلكين، وإجبار الفيدرالي على إبقاء أسعار الفائدة مرتفعة. وهذا يشكل الخليط الأكثر سلبية للأسهم الأمريكية: أسعار نفط مرتفعة+تضخم مطول+رفع مستمر للفائدة+صعود عوائد السندات.

أما إذا حدث بعض التهدئة في الشرق الأوسط وتراجع النفط من فوق 100 دولار، حتى لو رفع الفيدرالي الفائدة 25 نقطة أساس في سبتمبر، فقد ينظر السوق إلى ذلك كرفع كان محسوباً مسبقاً وليس بداية جولة جديدة من التشديد.

لذا، المغزى الحقيقي لارتفاع العقود الآجلة اليوم ليس أن مؤشر الأسعار جيد، بل لأن بيانات مؤشر الأسعار رغم اتجاهها التشدد لم تكن سيئة بما يكفل كسر منطق التداول الحالي؛ في الوقت نفسه، تراجع أسعار النفط وتهدئة المخاطر الجيوسياسية منحت الأصول الخطرة مجالاً جديداً للتنفس.

في المرحلة القادمة، لن تتركز عيون السوق فقط على ما إذا كان سيتم رفع الفائدة في سبتمبر، بل ستكون على قدرة أسعار النفط على مواصلة التراجع، وعلى ما إذا كان الفيدرالي سيستمر في الرفع بعد سبتمبر. هذان العاملان سيحددان على الأرجح ما إذا كان ارتفاع الأسهم الحالية مجرد ارتداد بعد التراجع، أم أن السوق قادر على العودة إلى مسار الصعود الفعلي.