匯豐、德銀齊發警告：市場「不沾鍋」韌性難持續，企業稅與債務風險暗流湧動

智通財經APP獲悉，全球市場近年來接連經受住了多重衝擊的考驗，但匯豐銀行認為，若干潛在變量可能最終打破這一韌性局面。

這些關鍵風險包括：企業稅負上調、私人部門債務重新抬頭，以及股票與債券之間傳統關係的結構性轉變。此外，如果市場對央行「托底」預期的信心出現動搖，也可能考驗當前的風險偏好。匯豐在週一發布的研報中作出上述警示。

匯豐表示，儘管「央行看跌期權」的消退可能帶來負面影響，但短期內這一情景難以想像，尤其是在美國市場——股市、財富效應與金融條件已高度互聯。

鑑於美國在全球股市和信用市場中的權重占比較高，匯豐認為，最大風險恰恰源自美國。若企業稅上調擠壓盈利空間，將對股市構成壓力；而若通脹回落至或低於目標水平，則可能恢復股債之間的負相關關係——即股市下跌時債券價格上漲。

這種負相關性的回歸，可能促使投資者降低股票配置比例，從而對估值形成下行壓力。

私人部門槓桿若再度攀升，也將使經濟和市場更易受到外部衝擊，不過匯豐也指出，當前私人槓桿率仍處於數十年來的低位。

匯豐強調，上述風險之所以值得關注，是因為近年來市場對負面消息展現出極強的「免疫力」——無論是通脹飆升、關稅加徵，還是地緣衝突、套息交易平倉及私人信貸隱憂，均未能持續撼動風險資產。

「風險資產似乎對每一個負面催化劑都視而不見，」匯豐策略師在報告中寫道。

策略師將市場形容為「不黏鍋」，認為儘管過去五年間潛在利空因素層出不窮，但風險資產依然展現出驚人的韌性。

德意志銀行同樣對這股韌性能維持多久提出質疑。該行在週一的一份報告中指出，儘管實際利率上行、通脹壓力加劇，但在全球經濟增長意外強勁的支撐下，風險資產仍「持續保持堅挺」。

德意志銀行表示：「當前的市場均衡狀態不可持續……股票和信用等風險資產，對於日益被利率市場定價的滯脹衝擊，仍表現出令人擔憂的自滿情緒。」

報告還指出，儘管通脹壓力不斷累積，利率市場仍僅定價央行有限度的緊縮；而股市和信用市場則假設收益率上升不會實質性損害經濟增長。

市場韌性的背後推手

匯豐認為，關鍵因素之一在於企業盈利和經濟基本面的強勁表現，尤其在美國，市場一致預期一再低估實際盈利水平。而且這種韌性已從科技和人工智能領域向外擴散。同時，美國企業稅率仍處於數十年來的低位附近。

另一因素則是股債關係的演變。由於政府債券不再像過去那樣能夠有效對沖股票風險，投資者已減少債券配置，轉而增持股票並採用短周期對沖策略，這在一定程度上支撐了股票估值的偏高。

強勁的財富效應亦發揮了作用。美國家庭財富已顯著高於疫情前趨勢線，且增長主要集中在高收入家庭。現金及類現金資產的持有規模也遠高於金融危機前的趨勢水平。

與此同時，央行應對市場壓力的政策工具更加豐富。匯豐指出，美聯儲擁有近20種潛在工具、便利工具和政策後盾，歐洲央行則擁有十餘種。

此外，能源強度降低以及私人部門槓桿率處於相對低位，也增強了市場吸收衝擊的能力。與烏克蘭和中東衝突相關的油價飆升，對發達經濟體產生的沖擊程度，已遠低於上世紀七八十年代類似事件的影響。