Blackstone AirTrunk відкладає IPO REIT на 1,5 млрд доларів: дохідність підняли до 6%, але покупців немає, AI-інфраструктура зіткнулася з прибутковістю держоблігацій США на рівні 5,2%

За один тиждень три плани виходу на біржу центрів обробки даних у Азіатсько-Тихоокеанському регіоні зазнали невдачі, що розкриває більш глибокий структурний конфлікт: хвиля розширення інфраструктури AI базується на припущеннях про низькі процентні ставки у 2024 році, тоді як поточна вартість фінансування повернулася до рівня 2007 року.

За даними ЗМІ, через "зростання ставок та волатильність ринку, що стримують інтерес інвесторів" оператор центрів обробки даних AirTrunk, що належить Blackstone, вирішив відкласти свій план розміщення сингапурського інвестиційного фонду нерухомості (REIT) до першого або другого кварталу 2027 року, залежно від ринкових умов. Попередній обсяг становив близько 1,5 млрд доларів США (приблизно 2 млрд сингапурських доларів).

Відтермінування вплинуло не лише на одного емітента. Минулого тижня австралійська компанія Firmus, яку підтримує Nvidia, тільки-но відкликала заявку на лістинг на ASX, а підрозділ центрів обробки даних Vitro від Філіппінського телеком-оператора PLDT також відклала своє IPO REIT на Філіппінах до 2027 року.

Аналітики Goldman Sachs у новій доповіді прогнозують суперцикл капітальних витрат на цифрову інфраструктуру Австралії та Нової Зеландії обсягом 50–65 млрд австралійських доларів, але водночас прямо зазначають, що саме доступ до фінансування є справжнім вузьким місцем розвитку індустрії.

AirTrunk став третім за приблизно тиждень випадком зупиненого або відкладеного виходу на біржу центрів обробки даних у регіоні Азії та Тихого океану.

Firmus відкликав заявку на ASX 8 жовтня — під час оформлення книги заявок компанія була змушена знизити ціну розміщення з 11 австралійських доларів на цілих 25%. Vitro оголосив про відстрочку філіппінського REIT IPO з посиланням на "поточну ринкову ситуацію та зростання ставок". Раніше, 22 вересня, SB Energy від Softbank вже призупинила роуд-шоу перед IPO.

Три випадки — високо сконцентровані в часі — відображають синхронне охолодження інвесторських настроїв у всьому регіоні, а не ізольовані проблеми окремих проектів.

Незважаючи на схожі результати, логіка провалу двох угод принципово різна, розрізнення допомагає точніше зрозуміти справжні проблеми ринку.

У Firmus проблеми саме з оцінкою. Компанія запропонувала інвесторам публічного ринку купувати за оцінкою близько 43,7 млрд австралійських доларів (приблизно 30,4 млрд доларів США), що майже утричі перевищує її приватну оцінку в серпні у 10,5 млрд доларів, підтримуючи ціну незвичними показниками "EV+1/EBIT+2" тощо.

Місцеві фонд-менеджери в Австралії переважно дотримувалися обережної позиції, Jun Bei Liu з Ten Cap відкрито заявила: "Я вважаю, що (оцінка розміщення) має бути нижчою за 10 млрд австралійських доларів".

Інша ситуація у AirTrunk. Це масштабний оператор, що охоплює Австралію, Японію, Сингапур, Малайзію, Гонконг і Індію, у 2024 році Blackstone та CPP Investments придбали його за 24 млрд австралійських доларів — найбільша на той момент угода у сфері центрів обробки даних у світі.

Його REIT позиціонувався як "надійний шлях" для інвестування у інфраструктуру AI — активи вже стабільно працюють, орендарі — великі хмарні компанії, дивідендний дохід — щедрий.

Однак AirTrunk зазнав невдачі саме через ставки. Як повідомляє Bloomberg, перед розміщенням AirTrunk вже обмірковував збільшення прибутковості з початкових 5,5% до приблизно 6%, щоб залучити інвесторів, але це не допомогло.

У вівторок прибутковість 10-річних американських держоблігацій склала 5,22%. За "оптимізованою" прибутковістю 6%, REIT AirTrunk забезпечував лише близько 78 базисних пунктів надлишкової дохідності — для неліquidного, ризикованого інструменту з валютними, концентраційними і будівельними ризиками, така компенсація, на думку інвесторів, недостатня.

AirTrunk також планував супроводжувати IPO отриманням кредиту приблизно на 2 млрд сингапурських доларів для придбання активів і рефінансування боргу, Bloomberg назвав це "ключовим тестом фінансування центрів обробки даних в Азії, оскільки місцеві банки майже досягли граничних лімітів для індустрії". Цей тест також завершився провалом.

Обидві угоди, хоч і різні за механікою, послали ринку однаковий сигнал: інвестори хочуть більш привабливого ціноутворення як компенсацію за взятий ризик.

Для Firmus це означає нижчу оцінку; для AirTrunk — вищу прибутковість, що математично теж призводить до зниження оцінки активів Blackstone.

Облігаційний ринок теж подає попередження. Кредитні спреди по боргових паперах центрів обробки даних продовжують зростати: беззаставні облігації Coreweave вперше перевищили 1000 базисних пунктів спреду, беззаставні облігації Oracle торгуються на рівні глибокого junk.

CEO Broadcom Hock Tan 13 жовтня на конференції Singapore DBS Bank попередив, що питання фінансування може замінити дефіцит комплектуючих як головний вузол галузі. Аналітик J.P.Morgan Joshua Meyers назвав це "найбільш прямою причиною" падіння технологічного сектору в той день.

Ринкові труднощі не означають зникнення базового попиту. За оглядом команди продажів Goldman Sachs щодо свого останнього дослідження цифрової інфраструктури Австралії та Нової Зеландії, зі збільшенням впровадження AI регіон до 2030 року зіткнеться з дефіцитом потужності у 0,7 гігават, що спричинить суперцикл капітальних витрат на 50–65 млрд австралійських доларів.

Однак, зберігаючи нейтральний рейтинг для лістингової компанії NEXTDC (NXT AU), Goldman Sachs надали показову причину — саме фінансування є стримуючим фактором. Аналітики попереджають, що NEXTDC під час трансформації супермістких хмарних клієнтів зіткнеться з тиском на маржу найближчим часом і бракує понад 1 млрд австралійських доларів фінансування.

Конфлікт очевидний: сотні мільярдів австралійських доларів капітальних витрат потребують джерел фінансування, а дві найочевидніші відкриті фінансові платформи — зростаючі IPO на ASX і доходні REIT на SGX — були заблоковані у той же тиждень. Альтернативний шлях веде до приватних ринків — приватні кредити, страховий капітал та спеціальні транспортні засоби, але ціна цього шляху — вищі фінансові витрати.

Економісти Goldman Sachs у своєму звіті "Global Economic Analysis" цього тижня прямо зазначили: "Глобальні ставки піднялися до найвищого рівня з 2007 року." Доходні продукти, ціна яких базується на ставках 2024 року, у середовищі ставок 2026 року мають вроджену слабкість.

Відкладення AirTrunk має більше попереджувального значення, ніж Firmus. Firmus можна пояснити самозавищенням оцінки емітента; AirTrunk — це найбільш авторитетна версія логіки угоди: реальні активи, реальні орендарі, підтримка Blackstone, активне підвищення доходності.

Якщо такого роду проект не може бути розміщений під прибутковість 6% при ставках 10-річних облігацій США 5,2%, проблема — не в окремому ризикованому емітенті, а у структурній невідповідності вартості капіталу для хвилі інфраструктури AI.

Експансія стартувала з припущеннями про ставки у 2024 році, а тепер змушена шукати рефінансування за цінами 2007 року. Різницю в ціні доведеться комусь оплатити. На даний момент позиції відкритого ринку вже однозначні — цим "кимось" вони бути не планують.

Внутрішні обговорення щодо масштабів та деталей часу лістингу AirTrunk тривають. Наступний важливий етап, — співпраця Firmus із партнером DayOne у Батамі (Індонезія), яка, за повідомленнями, планує вже у листопаді шукати фінансування до 5 млрд доларів у США.