Великий розворот на тлі розпродажу держоблігацій США! Ветеран ринку облігацій Bianco вперше за шість років стає оптимістом і називає дохідність у 5% «ціновою точкою для купівлі»

APP Ukrainska Finansova Informatsiya dізналася, що на Wall Street мало хто обирає йти в лонг у найтемніші моменти ринку облігацій. Але Jim Bianco зробив саме це.

Цей макро-стратег з понад сорокарічним досвідом роботи, який працював у First Boston та UBS, зараз очолює Bianco Research у Чикаго. З моменту, як дохідність 10-річних держоблігацій США досягла історичного мінімуму 0,3% під час найглибшої фази пандемії у 2020 році, він залишався одним з найбільш переконаних медведів на ринку облігацій. Однак зараз, коли базова доходність піднялася до найвищого рівня за майже двадцять років, він вперше ослабив свою песимістичну позицію, поступово відкриваючи лонги як "ціннісну покупку".

"Це ціннісна угода. Якщо дохідність продовжить зростати, я продовжу купувати", – заявив Bianco.

Перехід Bianco заслуговує на увагу, тому що він був одним з найсуворіших критиків ринку облігацій.

Його аналітика на Substack показує, що до літа цього року реальна прибутковість інвестицій у довгострокові держоблігації США впала до -1,85% — це найгірший результат з 1803 року. За 223 роки історії, починаючи з 1793 року, кількість місяців з негативною прибутковістю за довгостроковими держоблігаціями сягнула лише 25, з яких 24 припадають на нинішній цикл – єдиним винятком став грудень 1959 року, коли прибутковість склала -0,08%.

Додаткове занепокоєння викликає майже дворічне "протистояння" між ринком держоблігацій та Федеральною резервною системою США. З моменту старту циклу зниження ставок у вересні 2024 року, дохідність 10-річних облігацій США навпаки зросла на 98 базисних пунктів. Bianco зауважує, що з 1971 року подібна ситуація під час циклів зниження ставки ФРС траплялася лише двічі: у 1980 році це тривало лише 119 днів, а нинішній цикл — вже майже два роки.

"Останні два роки ринок постійно кричить до Fed: 'Політика невірна, політика невірна!'", — підкреслює Bianco.

Багатофакторна трансформація логіки ціноутворення облігацій

Драйвери цього розпродажу держоблігацій США надзвичайно складні й не можуть бути пояснені лише одним чинником.

Перший чинник тиску — інфляційна інерція. Дослідження споживчого настрою Мічиганського університету показало, що у вересні річні інфляційні очікування підскочили до 4,6%, порівняно з 4% у серпні, що стало найвищим показником з червня. Одночасно конфлікт на Близькому Сході підняв ціни на нафту понад $100 за барель, додатково посилюючи страхи на ринку щодо інфляції.

Другий чинник тиску — фіскальний дефіцит і шоки пропозиції. Загальний федеральний борг США наближається до $40 трильйонів, а сукупний дефіцит бюджету за перші десять місяців 2026 фінансового року сягнув $1,8 трильйона. Масове випускання держоблігацій та корпоративних облігацій для будівництва інфраструктури AI створює додатковий ефект. За даними Vanguard, Google (GOOGL.US), Amazon (AMZN.US), Meta (META.US), Microsoft (MSFT.US) і Oracle (ORCL.US) випустили приблизно $132 млрд облігацій до липня, значно більше середнього річного показника в $35 млрд у 2020–2024. Загальний обсяг випуску AI-інфраструктурних облігацій цього року може досягти $300–570 млрд.

Третій чинник — структурне послаблення зовнішнього попиту. Наприклад, Японія як найбільший іноземний тримач, нещодавно скоротила держоблігації для підтримки курсу єни. Зростання зовнішніх ставок послаблює ключове джерело попиту на держоблігації США.

Під впливом цих чинників дохідність 10-річних держоблігацій США цього тижня підскочила до 5,27% – найвище з 2007 року. Дохідність 30-річних облігацій перевищила 5,5% – найвище з 2004. Так звані "облігаційні поліцейські" активно продають довгострокові державні папери, чинячи тиск на законодавців, щоб ті повернулися до бюджетної дисципліни.

Лонг-логіка

Хоча розпродаж може продовжитися, Bianco зазначає, що більшість кутів ринку пропонують прибутковість понад 5%, роблячи співвідношення ризику та винагороди для власників облігацій дедалі привабливішим.

Ключовий елемент лонг-логіки Bianco — фундаментальна зміна напрямку Fed.

Walsh прийняла присягу як голова Fed 22 травня цього року, змінивши Powell. Нова голова займає чітку позицію щодо інфляції — на питання про ставлення Fed до інфляції вона відповіла лише двома словами: "нульова толерантність".

Цього місяця FOMC підвищила базову ставку з 3,50%–3,75% на 0,25 пункта до 3,75%–4,00%, вперше з липня 2023 року. Ринок свопів показує, що трейдери вже закладають майже чотири підвищення ставки на 25 пунктів протягом наступних 12 місяців, що підніме політичну ставку до близько 5%.

Bianco розглядає це як критичний поворотний момент. На його думку, лише коли Fed серйозно поставиться до інфляції і почне цикл підвищення, довгострокові ставки можуть справді досягти вершини. Цей погляд базується на історичному спостереженні за поведінкою ринку облігацій: тривалий підйом довгострокових ставок є, по суті, "недовірою" ринку до надто м'якої політики Fed.

З точки зору Bianco, основна привабливість поточного ринку облігацій полягає не у напрямку, а у яскраво вираженій асиметрії структур винагороди.

За компіляцією даних, інвестор, який купує 10-річні облігації на поточному рівні, побачить, що для повного "заперечення" купонного доходу ціна має впасти (доходність — піднятися) до близько 6% протягом року. Інакше кажучи, доходність повинна зрости ще приблизно на 75 базисних пунктів, щоби інвестор отримав чистий збиток. Розподіл доходів також нерівномірний: кожне зниження доходності на 1% приносить приблизно 13% доходу; кожне зростання – менше 2% збитку.

Ця асиметрія між доходністю і ризиком — суть того, що Bianco називає "масивною буферною зоною". Він акцентує, що ринковий настрій зараз надзвичайно песимістичний — "всі абсурдно bearish щодо ринку облігацій" — а така крайня емоція зазвичай означає, що у ціноутворенні враховано надто багато песимізму.

З більш історичної перспективи Bianco вважає, що нинішній рівень доходності означає повернення до норми, а не сигнал кризи. Він підкреслює, що з 1981 року середня дохідність 10-річних держоблігацій США приблизно 5,3%, тобто близько нинішнього рівня. "Ми повертаємося до нормальності", — каже він, — "нульові ставки 2010–2020 років були абсурдною аномалією".

Аналіз Bianco на основі регресійної моделі R квадрат додатково підтверджує цю думку. R квадрат між доходністю облігацій та інвестиційним доходом з 1914 року (рік після створення Fed) становить 0,85 — тобто поточна дохідність понад 5% пояснює приблизно 85% майбутньої середньої річної доходності за десятирічку.

У поточному середовищі Bianco вважає, що можливості полягають у поступовому збільшенні позиції, а не у агресивних ставках. Його бачення реалізовано у $100 млн WisdomTree Bianco Total Return Fund, який слідкує за індексом активного управління облігацій, створеним ним у 2023 році. З грудня 2023 року цей індекс показав річну доходність 2,6%, а Bloomberg benchmark — 2,32%. WisdomTree ETF має комісію 0,6%, з доходом близько 2,1%.

Варто зауважити, що Bianco підвищив дюрацію свого індексу до понад 6 років, що більше порівняно з Bloomberg Composite Bond Index (5,7 років). Збільшення дюрації означає більші ставки на зниження ставок — це реальна зміна від "очікування" до "позиціонування".

"Я обережно входжу", — говорить Bianco. Такий опис повністю узгоджується з його методологією: він не закликає інвесторів йти all-in, а радить поступово збільшувати позиції при високій дохідності, використовуючи час для накопичення купонного доходу та створення запасу безпеки.