Зростає ризик "великого повернення" японського капіталу! Доходність японських облігацій наближається до 30-річного максимуму, понад трильйон доларів вкладень у держоблігації США привертає увагу

Японія довгий час проводила політику наднизьких процентних ставок, через що місцеві інвестори вимушені були шукати вищі доходи за кордоном і таким чином стала одним із найважливіших постачальників капіталу у світі. Наразі обсяг зарубіжних активів японських інвесторів становить близько 5 трильйонів доларів США, а Японія залишається найбільшим іноземним власником американських держоблігацій із портфелем близько 1,1 трильйона доларів.

Однак ця багаторічна інвестиційна логіка починає змінюватися. Минулого тижня прибутковість 10-річних японських держоблігацій ненадовго досягла 3% — вперше з 1996 року. Тиск інфляції, перспективи державних бюджетних витрат та очікування, що Bank of Japan може прискорити підвищення ставок, разом стимулюють подальший ріст прибутковості японських держоблігацій.

Тим часом від вересня єна зросла приблизно на 4%, ставши найкращою валютою серед країн «великої десятки». Чи підвищить Government Pension Investment Fund (GPIF) частку японських держоблігацій, стало ключовою точкою уваги ринку.

Kenichiro Ueno, міністр охорони здоров’я, праці і соціального забезпечення Японії, відповідальний за нагляд GPIF, заявив у вівторок, що фонд досі вивчає необхідність перегляду поточного розподілу активів.

Ales Koutny, керівник міжнародних процентних ставок у Vanguard Asset Management активних фондів, заявив, що якщо прибутковість японських внутрішніх активів продовжить зростати, Японія поступово може залишати дедалі більше капіталу всередині країни. Це стосується не лише єни та японських держоблігацій, але й американських облігацій, європейських облігацій та ширшого глобального фінансового середовища.

Ринок особливо уважно слідкує за тим, чи стане GPIF потенційним каталізатором повернення капіталу. Якщо GPIF підвищить частку внутрішніх облігацій, і це надихне інші пенсійні фонди, страхові компанії та приватних інвесторів діяти аналогічно, масштаби повернення японського капіталу з-за кордону можуть бути значними.

Deutsche Bank раніше оцінив, що у сценарії, де пенсійні фонди, страхові компанії та приватні інвестори широко переорієнтують свої портфелі, потенційний обсяг капіталу, що повертається до японських внутрішніх активів, може досягати 440 мільярдів доларів США протягом кількох років.

Ashwin Binwani, засновник приватної інвестиційної компанії Alpha Binwani Capital, вважає, що ринок досі недооцінює можливе «масове повернення японського капіталу».

Варто зазначити, що японському капіталу не потрібно масово продавати існуючі американські держоблігації та інші зарубіжні активи, аби вплинути на глобальні ринки. Достатньо, щоб у майбутньому японські інвестори вкладали менше нових коштів за кордон — це може послабити важливу силу, яка довго підтримувала попит на світові облігації, і створити підвищувальний тиск на довгострокові витрати запозичень США та інших економік.

З точки зору прибутковості конкурентоздатність японських держоблігацій для локальних інвесторів значно зросла. Вартість хеджування долара зараз близько 3%, і 10-річні американські держоблігації з врахуванням хеджування валютного ризику дають, якщо рахувати у єні, близько 2% — що на 1 процентний пункт менше, ніж прибутковість аналогічних японських облігацій.

Іншими словами, для японських інвесторів, які мають хеджування доларового курсу, 10-річні японські держоблігації на сьогодні забезпечують вищу фактичну дохідність — це разюче відрізняється від середовища минулих десятиліть, коли японський капітал масово стікав на іноземні ринки облігацій.

Щоправда, принаймні з поточних фактичних потоків капіталу, так зване «велике повернення японського капіталу» ще не відбулось.

Shoki Omori, головний стратег японських фіксованих доходів Deutsche Bank, заявив, що на серпень цього року японські страховики фактично не продавали іноземні облігації, банки просто помірно зменшували частку, а пенсійні фонди продовжують збільшувати закордонні активи.

Стратегія японських інвесторів більше полягає у зменшенні валютного хеджування, а не безпосередньому поверненні коштів із-за кордону. Omori оцінює, що цього року частка хеджування нового капіталу, вкладеного у іноземні облігації японцями, впала з 62% у 2024 році до приблизно 40%. З часом з’являється дедалі більше нових іноземних інвестицій без хеджування валютного ризику.

Це означає, що у майбутньому привабливість іноземних облігацій для японських інвесторів дедалі більше залежить від поведінки єни.

Якщо єна продовжить зміцнюватися, потужність повернення капіталу може зростати. Оскільки дедалі більше японських інвесторів тримають іноземні облігації без хеджування валютного ризику, зміцнення єни напряму зменшить дохід від таких активів у перерахунку на єну, а також знизить привабливість арбітражних операцій — дешевше брати кредити в єні й вкладати у прибуткові іноземні активи.

Після того, як єна пробила важливий рівень 155 єн за долар США, деякі аналітики очікують подальше прискорення росту єни. Якщо Bank of Japan продовжить посилювати монетарну політику і диференціал процентних ставок між Японією та США звузиться, потреба японських інвесторів у великому обсязі розміщення коштів на зарубіжних ринках також може знизитися.

Водночас щодо потенційного повернення капіталу на Wall Street існують явні розбіжності. Stephen Spratt, стратег Societe Generale, заявив, що ризик повернення японських коштів справді існує, але наразі неясно, які типи інвесторів першими розпочнуть масове повернення капіталу з-за кордону.

Деякі аналітики вважають, що справжнім чинником, який наразі стримує японські інституції від збільшення внутрішніх інвестицій у облігації, вже не прибутковість, а відсутність переконаності того, що прибутковість японських держоблігацій близька до вершини.

Masayuki Nakajima, старший стратег Mizuho Bank, зазначив, що з точки зору історичних рівнів і управління активами, 3% дохідність 10-річних японських держоблігацій є досить привабливою. Але у ситуації з мінливою інфляцією, бюджетною політикою та неясними перспективами зростання прибутковості великим інституціям поки не хочеться завчасно збільшувати позиції у довгострокових облігаціях.

Він відзначив, що рівень прибутковості є менш важливим, ніж його стабільність. Як тільки інвестори переконаються, що дохідність японських облігацій стабілізувалася, навіть ті ж 3% можуть залучити значно більше покупців, ніж зараз.

James Athey, менеджер фонду Marlborough Investment Management, зазначив, що умови для повернення японського капіталу до країни фактично майже сформовані. З ростом прибутковості локальних облігацій, звуженням диференціалу процентних ставок між Японією та США, посиленням очікувань підвищення ставок від Bank of Japan та зміцненням єни економічні стимули для переорієнтації активів японськими інвесторами посилюються.

Athey наголосив, що з огляду на підвищену привабливість японських облігацій порівняно з іноземними, він здивований, що ще більше японських інституцій не повернули інвестиції у облігації на внутрішній ринок.