Ações dos EUA se aproximam de máximas, mas investidores ainda permanecem cautelosos? A Nomura revela o “triângulo de risco negativo”

O mercado de ações dos Estados Unidos está pairando perto de máximas históricas, mas o sentimento do mercado está em rara divergência com o movimento dos preços — posicionamento apagado, aumento da demanda por hedge e investidores institucionais em geral parados. O estrategista do Nomura, Charlie McElligott, atribui a pressão central por trás desse fenômeno a um "triângulo de risco negativo" triplo sobreposto, advertindo sobre potenciais gatilhos para uma desalavancagem no mercado.

Em seu relatório mais recente, McElligott aponta que o chamado "triângulo de risco negativo" refere-se à atual combinação simultânea de riscos de tensões geopolíticas, pressão de alta nas taxas de juros e incerteza nas perspectivas de inflação. Esses três riscos combinados fazem com que a exposição líquida dos investidores institucionais se mantenha em níveis extremamente baixos — segundo dados da Goldman Sachs Prime Brokerage, a alavancagem líquida dos fundos long-short baseados em fundamentos nos EUA está apenas no 6º percentil do último ano, voltando a patamares próximos aos mínimos vistos ao redor do "Dia da Libertação" (Liberation Day). Ao mesmo tempo, o indicador de sentimento da Goldman Sachs voltou para a zona negativa, atingindo a mínima desde março.

O pessimismo do sentimento do mercado também se reflete no mercado de derivativos. John Flood, chefe de vendas e trading de ações da Goldman Sachs Americas, aponta que cada vez que o S&P 500 tenta romper novas máximas, a volatilidade dos movimentos de alta é quase o dobro da volatilidade das quedas, com a correlação entre a volatilidade implícita das opções de compra e o à vista significativamente maior que a média histórica — o que não é característico de um mercado "cheio de posições". Além disso, desde meados de junho, as posições vendidas dos futuros da Nasdaq aumentaram 35%, e a posição vendida mediana das componentes do S&P 500 também permanece elevada.

McElligott atribui claramente a raiz do sentimento deprimido do mercado atual a três riscos negativos simultâneos: tensões geopolíticas, ameaça persistente de alta nas taxas de juros e incertezas na trajetória da inflação.

Essa avaliação é muito próxima das observações da Goldman Sachs. John Flood afirma que esses três tipos de preocupações aparecem em quase todas as suas conversas com clientes. Após o colapso de momentum histórico em julho e o desempenho fraco de agosto, os investidores em geral carecem de "vontade ofensiva", com posicionamento e sentimento em estado pressionado.

John Schlegel, chefe de inteligência de posicionamento do JP Morgan, observa em seu relatório recente que, apesar da volatilidade da semana passada, a mudança no posicionamento total foi pequena, com indícios de queda ou estagnação tanto no sentimento de varejo quanto institucional. Os dados da Goldman Sachs Prime Brokerage mostram que a alavancagem total e a alavancagem líquida dos fundos long-short baseados em fundamentos nos EUA estavam em 207% e 49,8%, respectivamente, o que os coloca no 20º e 6º percentil do último ano e no 59º e 10º percentil dos últimos três anos.

Além da narrativa dos três riscos, McElligott e vários traders da Goldman Sachs também apontam outra potencial fonte de pressão: o encerramento acelerado dos carry trades com iene.

Rich Privorotsky, chefe do Delta-One na Goldman Sachs, destaca que o secretário do Tesouro dos EUA, Bessonette, tem adotado um tom incomumente assertivo recentemente, dizendo, "Eu sou a banca agora... você pode apostar contra mim", e alegando que o Tesouro dos EUA tem vantagem informacional sobre os formuladores de políticas japoneses e o Banco Central do Japão. Nesse contexto, o mercado está apostando em uma política mais apertada no Japão e o retorno do capital, levando à valorização contínua do iene.

Privorotsky acredita que, para o mercado de ações, o efeito de segunda ordem mais digno de nota é: à medida que as posições de carry trade financiadas em iene são encerradas e retornam para o mercado de títulos e ações japonês, esse capital sai do mercado de ações dos EUA. Ele diz que, "o S&P 500 e os setores de tecnologia de grande capitalização têm apresentado uma sensação estranha de peso ultimamente, sem uma explicação fundamental clara — talvez tudo se deva simplesmente à desalavancagem e ao desaparecimento dos carry trades."

Apesar do sentimento geral de cautela, alguns sinais contrários dignos de nota começaram a surgir em partes do mercado. McElligott revelou que, desde sexta-feira passada e após o recomeço dos negócios após o feriado do Dia do Trabalho, as mesas de negociação do Nomura observaram grande volume de operações Flex Call em várias ações "concentradas em IA", exatamente aquelas que sofreram liquidações em larga escala durante a queda do verão.

Segundo dados monitorados pelo Nomura, esse "comprador misterioso" já acumulou cerca de US$ 315 milhões em prêmios de opções, US$ 110 milhões de exposição Delta e US$ 5,8 milhões de exposição Vega. Nas últimas 48 horas, as ações relevantes registraram fortes altas, incluindo AMD (+10,9%), INTC (+14%), CRWV (+18%), entre outras.

Esse fenômeno de "retorno das compras de opções de IA/tecnologia" está alimentando uma dinâmica de "alta das ações à vista acompanhada por elevação simultânea da volatilidade". Após o recente impacto negativo sobre a volatilidade de ações individuais de tecnologia, tal dinâmica voltou a gerar contribuição positiva para o trading de volatilidade dispersa (estratégia de descorrelacionar).

A mesma lógica de "incremento de posições" também se verifica no mercado asiático. McElligott destaca que o mercado sul-coreano, após reabrir domingo/segunda-feira, registrou o segundo maior fluxo líquido diário de capital estrangeiro da série histórica (combinada a recorde de recompra de ações), ficando atrás apenas do grande "compra na baixa" de 31 de julho.

Isso ecoa o sinal do retorno da demanda por opções de IA no mercado americano — o capital institucional está acelerando seu retorno para Coreia, semicondutores e setores de memória. McElligott considera esse fenômeno "altamente digno de atenção".

No entanto, ele alerta que, à medida que a exposição líquida se recupera de níveis extremamente baixos, os investidores "agora têm algo para proteger". Atualmente, o skew de opções de compra de 3 meses já subiu para o 91º percentil histórico, indicando que o mercado está comprando proteção para potenciais altas de curto prazo — mas o limiar geral para um disparo de desalavancagem ainda permanece próximo.

Em contraste com o tom cauteloso de McElligott, a visão de John Flood, da Goldman Sachs, é visivelmente mais otimista e ele acredita que o pessimismo atual já precificou excessivamente o risco.

No aspecto fundamental, Flood destaca que, no segundo trimestre de 2026 (ou último trimestre completo reportado), o crescimento do lucro por ação das componentes do S&P 500 será de cerca de 30% ano contra ano; provedores de nuvem em larga escala e empresas de infraestrutura de IA cresceram 54% no lucro por ação, respondendo por cerca de 50% do crescimento total dos lucros do S&P 500; excluindo o setor de energia, o crescimento permanece forte em 14%.

No entanto, o mercado está claramente respondendo de menos a esses sólidos fundamentos: a proporção de caixa de fundos mútuos está baixa, mas em termos absolutos ainda fica acima da média histórica; os investidores institucionais seguem subalocados em ações relacionadas a IA; o sentimento do investidor individual segue predominantemente baixista. Flood acredita que a onda iminente de IPOs pode servir como catalisador para reanimar a postura "ofensiva" de institucionais e investidores de varejo.

Ao mesmo tempo, McElligott faz outro alerta: se as estratégias CTA orientadas para momentum continuarem perdendo sinais de tendência em futuros de índices em consolidação, a distância entre sinais comprados em múltiplos futuros globais e o "ponto de gatilho para desalavancagem" está diminuindo e, caso o mercado enfraqueça, haverá um efeito de venda forçada semelhante a um "Gamma sintético negativo".