モルガン・スタンレーがNvidia（NVDA.US）の「バランスシート・アズ・ア・サービス」を分析：株価目標を300ドルまで引き上げ、クレジット面では慎重な姿勢を維持

ジートン・ファイナンスAPPが報じたところによると、モルガン・スタンレーはリサーチレポートを発表し、クロスアセットの視点からNVIDIA (NVDA.US) の「バランスシート・アズ・ア・サービス」（Balance Sheet-as-a-Service）を評価しました。レポートによると、NVIDIAはその強力なバランスシートを活用し、AIインフラの資金調達をますますサポートしており、株式出資、前払い、リース、残存価値のサポート、未販売キャパシティおよび収益分配のアレンジメントがエコシステムのコンピューティングパワー資金調達の主要なメカニズムとなっています。偶発的なエクスポージャーの増加に伴い、クレジット面での注目が必要だとされています。

レポートのコアとなる観点は、株式とクレジットの2つの部分に分かれます。モルガン・スタンレーはNVIDIA株式に「オーバーウェイト」レーティングと300ドルの目標価格を付与、クレジット面では「ニュートラル／様子見」を維持し、テールリスクはまだ初期段階で透明性が低く規模が大きいため、現時点で関与しないとしています。

株式面：「オーバーウェイト」レーティング、目標価格300ドル

モルガン・スタンレーのアナリストJoseph MooreはNVIDIA株式に「オーバーウェイト」レーティング、目標価格300ドルを付与しています。力強い四半期業績が今後の動向に有利な基盤を築いたと見ています。

具体的には、RubinによりNVIDIAは再びストーリーの主導権を握りました。Grace Blackwell Ultraと比較して、Rubinは1メガワットあたりのスループットが30倍向上し、tokenコストが35%低減しました。ギガワットごとの事業機会規模もHopperの180億ドルからBlackwellの250億ドル、さらにはVera Rubinの400億ドルに拡大しています。

マネジメントによる2028会計年度へのコメントも極めて前向きです。レポートは、2028会計年度収益成長の約70%が依然として供給制約を強く受けていると指摘、需要はそれを大きく上回っています。製品ラインがネットワーク、Groq、Veraなどで拡充されることで、NVIDIAはより高い価値を獲得できるようになります。

粗利益率がリセットされたことで市場の懸念は払拭されました。2028年度のガイダンスは72%-73%とモルガン・スタンレーの予想とほぼ一致しており、高コストのストレージコストが転嫁される一方で粗利の厚みを増しています。供給コミットメントも2倍以上の2790億ドルに達し、そのうち1790億ドルは2027-2028年度のCOGS予想2520億ドルの大部分をカバーします。

収益分配はまだ予測に織り込まれておらず、更なるアップサイドが見込まれます。新しいクラウド関連機会は現状では小さいながらも急速に成長しています。数ギガワットのみの導入で、2029年度のEPSは2桁の上方修正が期待でき、ダウンサイドリスクは限定的です。

さらに、エコシステムへの投資とキャッシュリターンも継続する見込みです。当四半期の配当と自社株買いを合わせた年換算規模は1000億ドルを超えており、来年は収益成長とほぼ同調する見込みです。レポートでは、エコシステムサポートにより一部現金が消費されても、その価値ロジックは維持されると述べています。

クレジット面：「ニュートラル／様子見」を維持、テールリスクの評価は尚早

モルガン・スタンレーTMTクレジットリサーチアナリストのLindsay TylerはNVIDIAのクレジットに「ニュートラル／様子見」（Neutral | Sidelined）レーティングを付与しています。レポートは、卓越した成長がNVIDIAのバランスシートの力を戦略的なAI資金調達のツールへと転換する一方、新たなリスクももたらしているとしています。モデルや相対的評価指標では状況はまだ良好と示されていますが、テールリスクは初期段階で透明性が低く規模が大きいため、まだ関与すべき時期ではないと判断しています。

レポートは、2028年末までにNVIDIAの総クレジットエクスポージャーは約2000億ドルに拡大すると予測しており、そのうち約1700億ドルが「偶発的エクスポージャー」で、主に3つのカテゴリーに分かれます：

1. 約400億ドル：リース負債に関連し、まだ開始されていないコミットメントやパートナーリース保証などが含まれます。

2. 約650億ドル：潜在的な残存価値サポートに関連。5000億ドル超のサードパーティキャピタルをてこに、NVIDIAは特定の場合最大25%の残存価値サポートを提供する可能性があります。

3. 約650億ドル：新たな収益分配／クレジットサポートモデルに関連。このモデルでは最低収益の基準を設定し、クラウド事業者がNVIDIAのGPUからの収益が特定値を超えた場合にのみ、NVIDIAが分配に参加、これにより顧客との契約期間を短縮し資金調達期間を延長することができます。

モルガン・スタンレーはNVIDIAのクレジットスプレッドは改善しているものの、投資家には忍耐を推奨しています。レポートは、NVIDIAがAa1/AA格付けのクレジット主体でありトレードスプレッドはやや広いように見えるものの、エコシステム内には少なくとも1兆ドル規模のGPU/XPU関連のイノベーション資金調達が行われており、その範囲と透明性が限定されていることを考慮し、現段階での参入はまだ早いとしています。同社はNVIDIAのクレジットについて「ニュートラル」な立場を維持し、リスクとしては偶発的エクスポージャーが予想以下にとどまる可能性があると述べています。