AI取引が崩壊？債券市場が株式市場を「吹き飛ばした」

債券市場の亀裂が株式市場の地震へと変わりつつあります。

現地時間7月13日、米国株式市場の半導体セクターが「ノックアウト」され、AI関連銘柄が全面的に急落しました。韓国KOSPI指数の約9%の大幅下落に追随し、ナスダックは再び50日移動平均線を割り込み、その下で取引を終え、当日主要米国株式指数の中で最も悪いパフォーマンスとなりました。

半導体セクターが大きく下落し、AI関連株が全面的に売却されました——「発行側」（設備投資側、例えばクラウド大手）も「受領側」（コンピューティングリソース提供側、例えばチップ企業）も例外ではなく、後者の下落はさらに深刻でした。

興味深いのは、Mag7とS&Pの他493銘柄の一日の下落率がほぼ同程度だったこと——これは単なるセクターローテーションではなく、より広範なセンチメントの収縮を示しています。

当日、3つの取引テーマが同時に引き締まりました：米イラン緊張が原油価格を押し上げ、FRBのタカ派的発言が債券市場を圧迫し、AI設備投資の債務リスクが半導体セクター崩壊を引き起こしました。そして債券市場の「悲惨さ」こそが、本当に警戒すべき重要なサインの一つかもしれません。

AI取引の論理の繋がりは下記です：テクノロジー大手が債務を負い→資金を投入してデータセンターを建設→演算力需要を押し上げ→半導体とAI株が上昇。このチェーンの最初の段階——債券市場の受け入れ能力——が今揺らいでいます。Goldman Sachsのデリバティブ取引責任者Brian Garrettは今週、「クレジット部門の緊張感は、株式部門のボラティリティを上回ったのは私の長年の経験で初めてだ……『惨烈』という言葉がクレジットデスクで何度も聞かれ、同時期のS&P500の変動はわずか30ベーシスポイントのレンジ内だった」と語りました。

債券市場アラート：AI債務ラッシュが受容の限界に直面

AI関連債券の発行規模は、投資適格債市場を消化不良の瀬戸際まで追い込んでいます。

The Wall Street Journalの最近の報道によると、Alphabet、Amazon、Meta、Oracle、Nvidia、SpaceXの6大スーパーコンピューティング企業は、今年すでに合計2,440億ドルの社債を発行しており、昨年の全体（1,080億ドル）から2倍以上に増加、2024年の170億ドルの14倍超となっています。

Goldman Sachsの投資適格債取引担当Jeffrey Papaiは、「過去1か月で、AI関連債券の発行額は750億ドル（年初来2,410億ドル、過去1年で3,600億ドル）に達し、当社のAI債券バスケットのスプレッドは約25ベーシスポイント拡大した」と報告書に記しています。

さらに重要なのは、市場の受け入れ限界が急速に低下していることです。Papai氏は「以前は供給7,500億ドル以上で市場にプレッシャーがかかったが、今はわずか2,500億ドルで市場が受動的になる」と指摘しています。換言すれば、同じ衝撃でも市場がもはや耐えられなくなっているのです。

Morgan Stanleyのデータによれば、スーパーコンピューティング企業の全体D/Eレシオは2025年第3四半期の0.9倍からわずか2四半期余りで現時点の1.8倍に急増しており、全体エネルギー業界のレバレッジレベルを超え、今も四半期で約0.3倍の速さで上昇しています。

市場シェアで見ると、Amazon、Meta、Google、Microsoft、Oracleの5社で現在ドル建て投資適格債券指数全体の4%を占めます。デュレーション加重（DV01）ベースで見ると、6大スーパーコンピューティング企業と主要3チップ企業で指数の9%を占めており、これはまだチップ関連資金調達が本格化していない状態での数字です。

Papai氏の結論は明快です：「最近の動向から明らかなように、投資家による追加受容能力は大きく縮小している。」

なぜ債券市場の問題が、株式市場の崩壊に繋がるのか？

論理は非常に単純です：AI設備投資は債務で支えられており、その債務は投資家が買い支えています。

Papai氏は、市場に次の供給を消化させるにはいくつかの前提条件があると認めています：発行者がペースを緩める、発行構造を変える（通貨や年限の多様化）、プライベートクレジットや銀行がより多くの部分を引き受ける、そしてさらなる新規買い手を市場に呼び込むために債券価格がさらに下落する（スプレッド拡大）ことです。

しかし、この道には内在する矛盾も織り込まれています：

AI債券の全面的売却が始まれば、株式市場に直接的な衝撃をもたらし、さらに広範な投資適格市場へと波及する可能性があります。

Bank of AmericaのチーフインベストメントオフィサーMichael Hartnettは「AI設備投資の削減」を最大のテールリスクとし、その発生経路を次のように説明しています：債券市場のウォッチドッグがスーパーコンピューティング企業の流動性を遮断し、株式による資金調達と人員削減せざるを得なくなる——Meta、Microsoft、Amazonはそれぞれ13%、10%、9%の人員を削減しています。

ApolloのチーフエコノミストTorsten Slokは警告します：

AIは今や経済と市場を支える唯一の柱です。これほど多くの賭けがごく一部の企業に集中している以上、リターンの実現が予想より遅れれば、それは単に一つの産業問題にとどまらず、経済をリセッションへ、S&P500を調整局面に落としかねません。

Slokはさらに、token価格の継続的な下落や、中国製モデルが世界市場で最も利用されるモデルのシェア及びtoken利用量で米国同類製品を超えていることを指摘しています——これにより、スーパーコンピューティング企業のフリーキャッシュフロープロスペクトは一段と圧迫されています。

このストーリーは再び「救済」されるか？

これはAI債券市場が臨界点に近づくのが初めてではありません。

2026年5月初旬、英国Financial Timesは、J.P. Morgan、Morgan Stanley、SMBCなどの銀行がデータセンター関連債務リスクを幅広い投資家に転嫁する方法を模索しており、コアバイヤーがAI債の供給に抵抗感を示していると報じました。

当時、Goldman Sachsはこの記事が発表されてから約48時間後に『エージェント経済の解読』レポートを発表し、エージェントAIがLLMの利益率を大幅に押し上げると予測。ストーリーの切り替えが素早く市場の緊張感を鎮静化させ、その後より規模の大きい社債発行ブームが生まれました——Amazonは3月に370億ドル（史上4番目の大型社債発行）、7月に再度250億ドルを発行し、SpaceXはIPOから数日後に250億ドルの債券市場デビューを果たしています。

今、Goldman Sachsのクレジットデスク自体が「惨烈」と口にしているのは、このストーリーの下支えが弱くなっていることを意味します。

Papai氏はレポートで次のように述べています：

スプレッドがすでに調整されており、発行ウィンドウは決算発表のサイレント期間が近づいているため、短期的にはAI債券バスケットが一息つくかもしれませんが、中長期では供給見通しから大きくアンダーパフォームし続けると予想されます。クレジットボラティリティポジションの保有を勧め、より広範な市場「汚染」へのヘッジとすることを推奨します。

債券市場以外：Wallerの利上げ警告＋原油価格ショックの重なり

この日の債券市場の圧力は、もう一つの要因もありました。

FRB理事Wallerのニューヨークでの発言が利上げ予想を直接押し上げました：

今週コアインフレ指標が再び高ければ、FOMCは金融政策を近く引き締める必要があります。

どの指標を用いても、今年のインフレは上昇しています。

現在私はコアインフレの持続的な高さを懸念しています。

2年米国債利回りは一日で6ベーシスポイント上昇、30年債は3ベーシスポイント上昇しました。7月利上げの確率はWaller就任以来の高水準で50%近くに急騰。

BTIGのKrinskyは、10年実質金利が2025年4月以来の高水準まで上昇し、6月末の2.11%から2.34%に達したと指摘しています。彼はこう判断しています：

実質金利が2.40%を急速に突破すれば、株式市場により広範なショックをもたらす可能性があります。

原油価格も同様にインパクトを強めています。WTIは当日ほぼ9%上昇し78ドルに迫り、1か月ぶりの高値——ホルムズ海峡の商業航行回数は24時間で3回に急減（6月24日の反発高値時は57回）。原油高はインフレ期待を高め、債券市場のタカ派ムードをさらに強化しました。

今後の展開は？

BTIGのKrinskyは3つのシナリオと確率を挙げています：

1. ローテーション継続（40%）：資金が半導体/テクノロジー/AIから他セクターに流れ続ける
2. ローテーション逆転（20%）：資金が再度テクノロジーへ戻り、直近強かったセクターから流出
3. ローテーション停止・全面売却（40%）：相関性が急上昇し、市場全体で下落、2024年7月末のような展開

Krinskyは特に、3番目のシナリオの確率が「本日顕著に上昇している」と述べています——その理由は実質金利の急騰、KOSPIの急落、そして7月利上げの可能性が50%近くまで高まったためです。