Tempeste d'agosto: intervento di Besant, le carte politiche vengono svelate silenziosamente

Agosto, che doveva essere tradizionalmente una stagione fiacca per il mercato, si è invece trasformato in un periodo di profonde comunicazioni di policy.

Il Segretario al Tesoro degli Stati Uniti, Scott Bessent, è intervenuto sia sul cambio dollaro/yen che sui titoli di Stato USA a lunga scadenza, inviando un messaggio chiaro al mercato: le autorità preferirebbero svalutare la valuta piuttosto che lasciare crollare il mercato obbligazionario. Questa posizione ha rimodellato la logica di posizionamento degli investitori, riportando oro, bitcoin e metalli industriali al centro dell’attenzione, mentre la narrativa sull’intelligenza artificiale sta accelerando il passaggio dalla "fase di costruzione" a quella di "applicazione". Mark Wilson, partner di Goldman Sachs, ha definito questa serie di eventi come “la sequenza di eventi di agosto con le conseguenze più gravi”.

Secondo Wilson, l’intervento di Bessent è la pietra miliare di politica economica più importante del mese. Lui è intervenuto inizialmente sul dollaro/yen, poi ha spinto il riacquisto del debito a lunga scadenza USA—la cosiddetta "operazione twist"—coordinato con misure come l’espansione dello stato patrimoniale delle banche e la compressione di quello della Federal Reserve, mostrando che gli strumenti della politica economica sono tutt’altro che esauriti. Il team dei tassi di Goldman Sachs sottolinea che queste operazioni di riacquisto potrebbero migliorare marginalmente la domanda e l’offerta sul segmento lungo, ma non incidono sulle vere forze che spingono al rialzo i rendimenti globali a lungo termine (e non solo quelli americani).

La reazione del mercato a questo segnale di policy è stata rapida e diretta. Negli ultimi dieci giorni, l’ansia tra gli investitori per la scarsa esposizione ad asset “store of value” si è palesata con forza: oro, bitcoin e metalli sono tornati al centro di ogni conversazione tra investitori.

Nel frattempo, Nvidia ha visto il proprio valore di mercato aumentare di quasi 500 miliardi di dollari in un solo giorno, l’ETF software IGV ha registrato il maggior rialzo giornaliero degli ultimi vent’anni, ma se si escludono i titoli legati all’AI dallo S&P 500, l’indice è sceso dello 0,7% nello stesso giorno: una profondità di mercato così bassa si è verificata raramente in questo secolo—due narrative diametralmente opposte stanno funzionando in parallelo nello stesso mercato.

Le carte della politica: Il vero significato della “operazione twist” di Bessent

Il continuo aumento dei rendimenti a lungo termine rappresenta un rischio manifesto per il mercato azionario in espansione—particolarmente significativo nello scenario di peggioramento dei conti pubblici delle principali economie sviluppate. Gli interventi di Bessent segnano un punto di svolta cruciale delle policy economiche.

Mark Wilson evidenzia che la “operazione twist” di Bessent, insieme alle altre recente misure, comunichi un messaggio centrale: il coordinamento tra la Federal Reserve e il Tesoro è ora più evidente, e le autorità faranno qualsiasi cosa per sostenere la crescita nominale. Non si tratta di modificare lo stock del debito con riacquisti da qualche centinaio di miliardi, ma di chiarire la reazione delle policy: ufficialmente verrà scelta la svalutazione della moneta prima che il mercato obbligazionario crolli.

Il team dei tassi di Goldman Sachs dichiara esplicitamente che questa operazione potrà migliorare marginalmente la domanda e l’offerta a lunga scadenza, ma non muta il fattore di fondo del rialzo dei rendimenti globali: l’aritmetica fiscale delle economie avanzate. Tuttavia, dal punto di vista del posizionamento, questa manovra ha un significato che va ben oltre il suo effetto tecnico: comunica agli investitori che la crescita nominale avrà la copertura delle policy, mettendo chiaramente in svantaggio chi è poco esposto agli asset “store of value”.

Secondo Wilson, la centralità di oro, bitcoin e metalli nel dibattito di mercato degli ultimi dieci giorni è il riflesso diretto di questo segnale di politica economica.

Crescita nominale: la narrativa macro di Nvidia e l’aumento degli investimenti in AI

L’obiettivo di policy dell’intervento di Bessent è chiaro: sostenere la forte crescita nominale degli Stati Uniti. Come sottolinea Wilson, nulla incarna meglio questa narrativa di quanto fatto da Nvidia.

In seguito agli eccezionali risultati del secondo trimestre, Goldman Sachs ha rivisto la previsione dei ricavi Nvidia per il 2028 a 955 miliardi di dollari, un incremento di 165 miliardi rispetto alla precedente stima—equivalente alla “creazione dal nulla” di un’azienda delle dimensioni, per fatturato, di Mercedes-Benz o BP in una sola notte.

Ancor più degno di nota, Goldman Sachs prevede che i ricavi Nvidia aumenteranno di 543 miliardi di dollari nei prossimi due anni (da 412 a 955 miliardi tra il 2026 e il 2028), pari alla somma del fatturato delle due maggiori imprese europee—Volkswagen e Shell—generate in appena due anni.

Nel frattempo l’emissione di obbligazioni investment grade ad agosto ha raggiunto nuovi massimi storici, trainata dalle imprese cloud su larga scala (hyperscalers). Nvidia ha annunciato la costituzione di un’alleanza di finanziamento da 500 miliardi per sostenere i valori residui delle GPU, una misura cruciale sotto diversi aspetti: standardizzerà capacità e specifiche di calcolo, eliminerà i colli di bottiglia finanziari alla crescita e abbasserà sensibilmente i costi di capitale dei principali costruttori di infrastrutture AI.

Spostamento della narrativa AI: dalla "fase di costruzione" a quella di "applicazione"

Due annunci aziendali illustrano chiaramente l’inizio di una nuova era nello sviluppo dell’AI.

Il 19 agosto, il titolo Moderna è salito in un giorno del 175%, massimo storico assoluto per un componente S&P 500, sulla scia dei risultati sulle vaccinazioni personalizzate contro la recidiva del melanoma, mostrando la fattibilità di trattamenti oncologici personalizzati ed efficienti su vasta scala.

Nello stesso giorno, Stripe ha annunciato l’acquisizione di OpenRouter e nella lettera agli azionisti ha scritto: “Riteniamo che il primo gennaio abbia segnato l’inizio del singolarità... Assistiamo a una grande svolta nelle tendenze di lungo periodo... Il potenziale e la speranza collettiva nell’AI è che porti prosperità materiale e abbondanza.”

Secondo Mark Wilson, questi due annunci dimostrano chiaramente il passaggio dell’AI dal “costruire” al “diventare utile”. L’AI non è più solo chatbot: le applicazioni come Moderna e la visione di Stripe sulla "singolarità" non sono più fantascienza.

L’attenzione del mercato si sta spostando dai beneficiari della “fase di costruzione” dell’AI (memoria, semiconduttori, hardware) ai veri vincitori del periodo di “applicazione”—aziende la cui quotazione non riflette ancora questa transizione.

Le crepe nel mercato: due narrative, un solo mercato

Sebbene i fatti sopra descritti siano generalmente positivi, la gestione del rischio ad agosto non è stata affatto lineare.

• Dopo la pubblicazione dei dati Nvidia, la sua capitalizzazione è aumentata di quasi 500 miliardi di dollari in un giorno, salvo perdere circa 250 miliardi il giorno seguente;

• L’ETF software IGV ha registrato il miglior guadagno giornaliero degli ultimi vent’anni;

• Tuttavia, la profondità del mercato è stata particolarmente bassa quel giorno—solo una volta in questo secolo si sono visti così pochi titoli in positivo in una sessione in cui lo S&P 500 saliva di oltre 60 basis point.

• "S&P 500 al netto dell’AI" ha perso lo 0,7% nella stessa seduta, mentre il portafoglio "AI winners vs AI risk" creato da Goldman Sachs è sceso del 3%.

Secondo Mark Wilson, ciò suggerisce che la sorprendente crescita dei ricavi Nvidia potrebbe avvenire a spese della spesa in altri settori: come mostrano i risultati Salesforce, anche il software diventerà un beneficiario diretto dell’AI in alcune aree.

La difficoltà di posizionamento e previsione attorno alle esposizioni AI è indubbiamente aumentata: nel fattore momentum a 12 mesi di Goldman Sachs, il software è ancora pesantemente shortato, ma nel fattore momentum a 3 mesi la ponderazione long è equivalente. L’elevata correlazione tra AI winners e fattore momentum a giugno-luglio implica che lo smantellamento delle posizioni consensuali potrebbe essere più lento di quanto atteso e che la riduzione delle esposizioni potrebbe persistere.

In sintesi, secondo Wilson, l’orientamento è chiaro alla luce di tutti gli eventi di agosto: i governi sosterranno la crescita nominale, la spesa in capitale AI non si fermerà, e la fase della “utilità” non è più fantascienza.

Tuttavia, il mercato non sta prezzando una sola storia, ma due—in segmenti di mercato che si sviluppano in modo totalmente diverso.

Emissioni record di obbligazioni investment grade dai cloud hyperscalers, garanzia da 500 miliardi per il valore residuo delle GPU, miglior giornata del software degli ultimi vent’anni—eppure l’S&P 500 depurato dall’AI cala, la profondità di mercato raggiunge uno dei minimi del secolo, i portafogli “AI winners” vengono penalizzati severamente.

Wilson conclude: questa non è una bull market pulita. È un mercato che si è convinto che lo Stato non permetterà mai il crollo della crescita nominale o della lunga curva, ma che ora litiga su chi riuscirà davvero ad approfittarne.