Kembali ke "ketakutan tapering" tahun 2013! "Patokan harga aset global" naik 50 basis poin dalam sebulan, benar-benar jarang terjadi

Pasar obligasi pemerintah Amerika Serikat sedang mengalami penurunan bulanan paling parah dalam empat tahun terakhir, dengan tingkat volatilitas yang telah mencapai ambang peringatan historis dan memicu reaksi berantai dalam sistem penetapan harga aset global.

Imbal hasil obligasi pemerintah AS tenor 10 tahun melonjak lebih dari 50 basis poin hanya pada bulan September, menembus 5,3% dan mencapai tingkat tertinggi sejak 2002, jauh melampaui puncak tahun 2007. Kenaikan sebesar ini sangat jarang terjadi untuk pasar yang bernilai USD 32 triliun dan dianggap sebagai jangkar sistem keuangan global.

Menurut Bloomberg dan Financial Times, putaran penjualan kali ini telah berkembang dari didorong oleh fundamental menjadi lingkaran setan pelepasan paksa bersifat teknis—kenaikan imbal hasil memaksa sejumlah dana melakukan pengurangan posisi, sehingga semakin menekan harga obligasi, menaikkan biaya pinjaman, dan kembali memicu gelombang penjualan baru. Manajer portofolio di JPMorgan Asset Management, Priya Misra memperingatkan, "Ini adalah sebuah lingkaran setan. Anda harus berpikir tentang apa yang dapat memutusnya. Tidak ada yang ingin berdiri di depan kepala kereta api."

Imbal hasil riil tenor 10 tahun naik 57 basis poin dalam sebulan, kontras dengan peristiwa historis pada tahun 2013 dalam "Taper Tantrum"—ketika itu Ketua The Fed sebelumnya, Ben Bernanke, memberi sinyal pengurangan pembelian aset, yang memicu gejolak besar di pasar obligasi dan penjualan besar-besaran di pasar saham. Volatilitas imbal hasil riil bulanan saat ini adalah salah satu yang terparah sejak ketakutan tersebut.

Kenaikan imbal hasil yang berkelanjutan telah berdampak pada ekonomi riil, meningkatkan biaya hipotek rumah tangga dan biaya pendanaan perusahaan, serta membuat pasar saham tertekan. Kepala Ekonom AS di T. Rowe Price, Blerina Uruçi menyatakan, "Tren kenaikan imbal hasil sudah jelas, banyak faktor pendorongnya bersifat struktural dan akan bertahan lama."

Penjualan obligasi AS kali ini awalnya dipicu oleh kekhawatiran atas besarnya utang publik dan inflasi di AS, namun pekan ini telah berubah menjadi gelombang penjualan paksa yang didominasi oleh faktor teknis.

Kepala perdagangan global di AllianceBernstein, Matthew Scott, menunjuk bahwa kekuatan utama dalam penjualan skala besar obligasi jangka panjang baru-baru ini berasal dari hedge fund dan real estate investment trust (REITs) yang memegang banyak mortgage-backed securities (MBS). Logikanya adalah: seiring kenaikan biaya pinjaman, keinginan untuk pelunasan awal menurun di antara penduduk AS, sehingga durasi portofolio MBS menjadi lebih panjang secara pasif. Untuk mengimbangi perubahan ini, mereka terpaksa menjual obligasi jangka panjang lainnya, termasuk obligasi pemerintah AS.

Analis Barclays, Amrut Nashikkar, juga mengamati dinamika serupa di pasar futures obligasi—leverage fund yang memegang posisi besar dipaksa untuk menyeimbangkan ulang portofolio mereka. Pimpinan trading swap suku bunga Amerika Utara Citi, Daniel Gottlander, mengamini hal ini: "Saat terjadi penjualan berskala besar, Anda perlu mengurangi risiko di bagian portofolio lain, itulah mengapa semuanya terjadi bersamaan, dan efek limpahannya sangat nyata." Ia juga menegaskan bahwa "pembeli di sisi marjinal belum muncul", sehingga aksi beli pada saat harga turun yang biasanya berfungsi menstabilkan pasar, saat ini tidak ada.

Langkah-langkah kebijakan belum mampu menahan laju penjualan. Menteri Keuangan Yellen sebelumnya memutuskan untuk memperluas program pembelian obligasi, namun upaya ini gagal menahan kenaikan imbal hasil.

Data inflasi juga belum membawa harapan positif bagi pasar. Data yang dirilis Rabu menunjukkan indeks harga pengeluaran konsumsi pribadi (PCE)—indikator inflasi pilihan The Fed—pada Agustus tetap 3,4% secara tahunan, di bawah ekspektasi pasar sebesar 3,7%, namun dampaknya terhadap pasar obligasi sangat kecil.

Dari sisi fundamental, kenaikan tajam harga energi meningkatkan tekanan inflasi, dan inflasi secara langsung menggerogoti keuntungan dari obligasi dengan penghasilan bunga tetap. Selain itu, kebutuhan pendanaan besar perusahaan AI, proyeksi pertumbuhan ekonomi AS yang kuat, dan utang publik AS yang melampaui USD 40 triliun, semuanya merupakan faktor struktural yang mendorong kenaikan imbal hasil. Di sisi The Fed, Komite Pasar Terbuka Federal yang dipimpin Powell sebelumnya bulan ini telah dengan suara bulat memutuskan kenaikan suku bunga, dan pasar saat ini memperkirakan beberapa kenaikan lagi dalam 12 bulan ke depan.

Triwulan ketiga bukan hanya menghancurkan harapan pasar terhadap "periode suku bunga rendah yang lebih lama", tetapi juga benar-benar mengakhiri ekspektasi tersebut. Dari tindakan bank sentral G20, hanya Reserve Bank of Australia yang menaikkan suku bunga pada Q1, naik menjadi empat bank sentral pada Q2, dan pada Q3, bank sentral utama termasuk Reserve Bank of Australia, European Central Bank, Bank of Japan, dan The Fed semuanya secara berurutan menaikkan suku bunga, memperkuat tren pengetatan kebijakan moneter global.

Secara lebih lanjut, pada hari Rabu imbal hasil obligasi pemerintah tenor 10 tahun mencapai 5,306% pada sesi intraday, tertinggi sejak 2002. Hal ini menandakan bahwa kondisi pinjaman di AS bukan lagi sekedar "normalisasi" seperti sebelum krisis keuangan 2008, namun bisa jadi menandai perubahan struktural yang lebih mendalam.

Menurut The Wall Street Journal, terakhir kali imbal hasil berada pada level ini adalah ketika gelembung internet baru pecah dan investor masih mengingat pertumbuhan kuat dan suku bunga tinggi pada 1990-an. Dalam beberapa dekade setelahnya, para ekonom percaya dunia telah memasuki era inflasi rendah dan suku bunga rendah. Gelombang inflasi akibat pandemi Covid mengguncang keyakinan ini, dan pergerakan pasar saat ini benar-benar menghancurkannya.

Blerina Uruçi menunjukkan bahwa booming investasi artificial intelligence yang memicu pertumbuhan ekonomi, semakin membesarnya utang pemerintah yang menguji permintaan investor, serta kenaikan hambatan perdagangan yang membawa tekanan inflasi, semuanya merupakan faktor struktural yang bertahan lama. Kepala strategi suku bunga AS Natixis Corporate & Investment Bank, John Briggs, juga menambahkan, meski angkatan laut AS dan negara-negara Teluk penghasil minyak telah meningkatkan respons terhadap serangan Iran, harga minyak Brent tetap bertahan dekat USD 100 per barel, dan harga solar baru-baru ini mencapai rekor tertinggi, sehingga kekhawatiran pasar terhadap gangguan pasokan minyak belum hilang.

Data Goldman Sachs mengungkapkan risiko mendalam dari gejolak pasar obligasi kali ini. Tony Pasquariello dari Goldman Sachs menyebutkan, imbal hasil riil tenor 10 tahun naik 57 basis poin dalam satu bulan, telah melampaui "batas kecepatan" dua deviasi standar yang historisnya berhubungan dengan return saham negatif—yaitu kisaran "tekanan" bulanan sekitar 50 basis poin baru saja ditembus. Data historis menunjukkan bahwa setiap kali imbal hasil obligasi pemerintah 10 tahun berfluktuasi lebih dari 50 basis poin dalam sebulan, pasar saham selalu mengalami penurunan besar.

Data lain dari Goldman Sachs juga mengkhawatirkan: imbal hasil obligasi 2 tahun naik 145 basis poin sejak awal tahun, sedangkan imbal hasil obligasi 10 tahun telah naik selama tujuh bulan berturut-turut. Prediksi strategi kredit Goldman Sachs untuk imbal hasil obligasi 10 tahun adalah 5,29%, memasuki persentil ke-100 dari semua rentang prediksi sejak 2004.

Namun, pasar saham tampaknya belum sepenuhnya mencerminkan tekanan ini—atau lebih tepatnya, hanya sebagian kecil saham dalam S&P 500 berbasis nilai pasar yang masih bertahan. Dalam sebulan terakhir, harga saham median turun 5%, namun S&P 500 tetap datar, didukung hanya oleh kenaikan 6% pada sektor semikonduktor.

Kepala Investasi Crossmark Global Investments, Bob Doll, memperingatkan bahwa jika The Fed benar-benar ingin menurunkan inflasi hingga 2%, maka kondisi keuangan harus diketatkan ke level "restriktif", "dan hal ini jelas bukan sesuatu yang disukai oleh pasar saham". Di tengah absennya pembeli marjinal, tekanan jual paksa yang berlanjut, dan efektivitas terbatas dari alat kebijakan, kapan lingkaran setan ini akan terputus masih belum ada jawaban yang jelas saat ini.