Biaya perlombaan persenjataan hashrate: Biaya penerbitan obligasi CoreWeave (CRWV.US) meningkat, investor mulai waspada terhadap "risiko perpanjangan kontrak"

Aplikasi Keuangan Zhihui telah mengetahui bahwa, meskipun CoreWeave (CRWV.US), perusahaan cloud computing berbasis AI yang terkenal, sudah terbiasa dengan volatilitas pasar saham yang ekstrem, gejolak terbaru di pasar modal tetap memberikan dampak substansial bagi biaya pendanaan utang yang sangat penting bagi mereka. Setelah mengalami fluktuasi harga saham yang tajam, perusahaan ini terpaksa menuntaskan sebuah transaksi pinjaman leverage berskala besar dengan biaya yang lebih tinggi.

Sebelumnya, CoreWeave telah memulai program penerbitan pinjaman leverage senilai USD 2,6 miliar, dengan target awal penetapan suku bunga 425-450 basis poin di atas suku bunga acuan. Namun, karena perubahan lingkungan pasar secara tiba-tiba, perusahaan dipaksa menaikkan suku bunga. Menurut perhitungan Bloomberg, tingkat bunga yang akhirnya dikunci pada Kamis minggu ini justru 100 basis poin lebih tinggi dibandingkan batas atas yang direncanakan, yang berarti perusahaan akan menanggung tambahan sekitar USD 30 juta biaya bunga per tahun.

Menurut sumber yang mengetahui masalah ini, meski harga naik dan ketentuan diubah, transaksi ini akhirnya menarik sekitar USD 9 miliar pesanan penawaran, menunjukkan minat pasar yang masih kuat terhadap aset infrastruktur AI.

Bagi perusahaan penyewaan komputasi yang tengah berkembang pesat dan mengonsumsi kas dalam jumlah besar, kenaikan biaya pendanaan sangatlah krusial. Bisnis inti CoreWeave—yaitu menyediakan layanan komputasi awan berkinerja tinggi untuk model AI—merupakan industri yang sangat membutuhkan modal, dan ekspansinya sangat bergantung pada dukungan dana dari pasar obligasi imbal hasil tinggi.

Menanggapi pendanaan kali ini, seorang perwakilan CoreWeave dalam pernyataan tertulis mengatakan: "CoreWeave selalu dengan sikap yang ketat dan terstandarisasi terus memperluas batas pendanaan infrastruktur AI. Transaksi ini mencerminkan kepercayaan pasar yang meningkat terhadap nilai jangka panjang aset ini serta pengakuan terhadap rekam jejak eksekusi kami. Ini adalah hasil yang sangat baik."

Namun, lingkungan pasar secara keseluruhan sedang berubah. Investor merasa lelah dengan pasokan masif di pasar obligasi investment grade maupun junk bond, terutama mengingat belanja modal raksasa teknologi diperkirakan akan terus meningkat. Tekanan besar di sisi pasokan secara sistematis mendorong biaya pinjaman berbagai jenis aset naik.

Gejolak CoreWeave selama seminggu terakhir juga disertai satu insiden: beredar kabar bahwa hedge fund yang berfokus pada AI, Situational Awareness, baru-baru ini terus menjual semua posisi pasar terbuka mereka, menekan harga saham beberapa perusahaan teknologi, termasuk CoreWeave. Di saat yang sama, Citadel milik Ken Griffin justru membeli sejumlah besar saham AI tersebut. Data menunjukkan hingga 31 Maret, Situational Awareness memegang sekitar 1,6% saham beredar CoreWeave.

Volatilitas tajam pasar sempat membuat harga beberapa obligasi CoreWeave turun di bawah 90% dari nilai nominal, mendorong imbal hasilnya melonjak ke kisaran 13%, yang biasanya menandakan tekanan keuangan. Beruntung, seiring pasar membaik pada Kamis, level perdagangan obligasi perusahaan pun membaik. Juru bicara JPMorgan sebagai lead arranger menolak mengomentari transaksi ini.

Rotasi Utang & Kekhawatiran Ketidaksesuaian Jatuh Tempo

Selama ini, CoreWeave terus memperluas portofolio instrumen pendanaan utangnya. Pascapenawaran saham perdana, dengan semakin banyaknya kontrak klien, basis investornya terus tumbuh. Hanya dalam beberapa tahun, mereka telah merambah pinjaman private credit, pinjaman bank, obligasi konversi, junk bond, hingga saat ini masuk ke pasar pinjaman leverage.

Saat ini, CoreWeave mengadopsi dua model pendanaan utama: salah satunya obligasi kredit tingkat perusahaan, yang baru-baru ini terkena imbas paling besar; meski kuponnya 8,5%-9,75%, harga perdagangannya telah di bawah nilai nominal dengan imbal hasil riil mencapai 11%-12%. Model kedua adalah pembiayaan proyek berbasis kontrak klien dan aset perangkat keras seperti chip sebagai agunan. Jenis kedua ini, berkat dukungan kredit klien ternama (seperti Anthropic dan Jane Street), biasanya memperoleh peringkat lebih tinggi dan suku bunga lebih rendah.

Penerbitan pinjaman leverage senilai USD 2,6 miliar kali ini adalah pinjaman asset-backed kedua kategori kedua. Transaksi perdana terjadi pada Mei tahun lalu, sangat diminati, menandai porsi “pinjaman chip” resmi masuk ke pasar sindikasi pinjaman, sehingga memperluas kelompok investor secara signifikan.

Namun, dibanding transaksi sebelumnya, terdapat satu perbedaan utama: sebagian kontrak klien yang mendasari pinjaman kali ini akan jatuh tempo sebelum tanggal pelunasan akhir pinjamannya.

Artinya, kini kreditur harus menanggung risiko "perpanjangan kontrak"—bertaruh bahwa permintaan pasar atas komputasi AI tetap kuat beberapa tahun ke depan dan klien akan memperpanjang kontrak. Sumber menyebut, perubahan inilah yang membuat sebagian pemberi pinjaman mundur atau meminta premi risiko lebih tinggi. Namun pihak CoreWeave menilai penambahan klausul ini bisa membuka peluang pendanaan lebih banyak kontrak klien (termasuk kontrak jangka pendek) di masa depan.

Badan pemeringkat memiliki pendapat yang berbeda. Moody’s dan Fitch masing-masing memberikan rating Ba2 dan BB+ untuk pinjaman ini, dua peringkat tertinggi dalam kategori junk bond, merefleksikan nilai agunan. Moody’s dalam laporannya menyebut risikonya terletak pada rerata tertimbang sisa masa kontrak klien hanya 3,1 tahun, lebih pendek dari tenor pinjaman lima tahun. Namun sebagai ganti, CoreWeave berjanji akan “menutup kekurangan arus kas yang timbul selama masa mencari penyewa pengganti jika penyewa saat ini tidak memperpanjang kontrak.” Moody’s memperkirakan pendapatan kontrak awal tersebut sekitar USD 4 miliar.

Patut dicatat, pinjaman ini memiliki ketentuan pokok yang diangsur hingga nol selama tenor, sehingga menurunkan risiko pemberi pinjaman, lazim pada pinjaman berbasis aset chip namun jarang di pasar obligasi korporasi biasa.

Secara umum, harga pinjaman asset-backed CoreWeave—berbasis kontrak dan chip—telah turun seiring waktu, meski bervariasi tergantung kualitas klien. Dokumen perusahaan menunjukkan, pinjaman tipe ini yang pertama kali diambil pada 2023 berbunga efektif hingga 15%; sedangkan pinjaman dengan agunan kontrak dari Meta Platforms pada Maret tahun ini mendapat rating investment grade dan bunga hanya sekitar 225 basis poin di atas acuan, atau sekitar 6% pada tingkat saat ini.