La hausse des prix des plaques laminées atteint la phase de validation des bénéfices : Taiguang Electronics et Tayo surpassent les attentes au deuxième trimestre, tandis que la production de Trainium 3 augmente

Résumé

1.Taiguang Electronics a généré un chiffre d'affaires de 47,275 milliards de NT$ au deuxième trimestre 2026, soit une croissance de 43 % par rapport au trimestre précédent, avec une marge brute en hausse à 33,9 % et un bénéfice net de 9,873 milliards de NT$. Taïyo a enregistré un chiffre d'affaires de 14,301 milliards de NT$, une croissance de 42 % par rapport au trimestre précédent, une marge brute de 29,7 % et un bénéfice net de 2,342 milliards de NT$. Taiguang Electronics et Taïyo ont démontré que l'augmentation des prix, la mise à niveau de la structure des produits et une meilleure utilisation de la capacité se traduisent en profits, mais Taiguang Electronics a surperformé les attentes de manière plus significative.

2.Le troisième trimestre sera la prochaine étape clé. Citigroup prévoit une pénurie persistante de cartes de circuits imprimés haut de gamme du troisième trimestre 2026 jusqu'en 2027, Taiguang Electronics n'exclut pas une nouvelle hausse des prix ; si Taïyo suit l'augmentation de prix et exploite sans encombre la montée en puissance de la capacité de production en Thaïlande à partir de juillet (UTC+8) ainsi que la demande liée à Amazon Trainium 3, la marge pourrait continuer à progresser.

3.La différence essentielle entre Taiguang Electronics et Taïyo est déjà reflétée dans leurs ajustements de bénéfices. Citigroup a relevé ses prévisions de bénéfices pour Taiguang Electronics de 37 %, 20 % et 16 % pour 2026, 2027 et 2028 respectivement, et la cible de prix de 5 100 NT$ à 6 000 NT$ ; pour Taïyo, les prévisions de bénéfices pour les mêmes années n'ont été augmentées que de 3 %, 1 % et 1 %, avec une cible de prix maintenue à 1 950 NT$. Le premier voit son centre de profit réévalué, tandis que le second confirme la logique de croissance existante.

4.Les objectifs de prix peuvent sembler très attractifs, mais ils sont fondés sur des profits ambitieux pour 2027 et sur une valorisation au sommet du cycle. Taiguang Electronics adopte un multiple de 30 fois les bénéfices par action prévus pour 2027, Taïyo 25 fois ; les deux se situent près de leurs niveaux historiques les plus élevés. Si M9, AI ASIC, 800G et Trainium 3 se concrétisent, les valorisations pourraient être absorbées par les profits ; si la part de marché, le taux de production ou l'approvisionnement en matériaux rencontre des problèmes, le multiple et les bénéfices reculeront simultanément.

5.Le dernier indicateur de contre-vérification est la trésorerie. Citigroup prévoit un flux de trésorerie disponible négatif de 17,848 milliards de NT$ pour Taiguang Electronics et 12,342 milliards de NT$ pour Taïyo en 2026, qui ne redeviendront positifs qu'en 2027. À ce stade, il peut être interprété comme une expansion de capacité et des stocks en échange de croissance, mais si les comptes clients, les stocks et les investissements en capital continuent de consommer les profits, la "plateforme de matériaux haut de gamme" pourrait tout de même être revalorisée par le marché comme une entreprise manufacturière cyclique.

Le marché des cartes de circuits imprimés haut de gamme passe d'un récit "demande forte, offre tendue" à une vérification financière du type "l'augmentation des prix génère-t-elle des profits, l'élargissement de la capacité se transforme-t-il en flux de trésorerie". Les résultats du deuxième trimestre de Taiguang Electronics et Taïyo offrent une première réponse très satisfaisante, mais les hypothèses de croissance du modèle Citigroup pour 2027 élèvent également le seuil pour la suite.

I. Ce que ce rapport Citigroup apporte réellement de nouveau

Ces derniers mois, la logique sectorielle des cartes de circuits imprimés haut de gamme a été pleinement expliquée : AI GPU, ASIC propriétaires des fournisseurs cloud, commutateurs 800G/1.6T accroissent le nombre de couches et le débit, augmentant la valeur des cartes à faible perte, du cuivre haut de gamme, des tissus en fibre de verre et de la résine. Auparavant, nous avons discuté du dénominateur dans l'évaluation au niveau circuit de l'AI interconnect, dans l'actualisation des parts et de la capacité effective de Shengyi Technology. Ce rapport apporte des preuves nouvelles : Taiguang Electronics et Taïyo ont déjà inscrit la croissance du dénominateur dans leurs profits du deuxième trimestre.

Ce changement ne peut se résumer à “des résultats au-delà des attentes”. Taiguang Electronics a vu son chiffre d'affaires du deuxième trimestre dépasser les prévisions de Citigroup de 21 %, mais le bénéfice net de 41 % ; Taïyo a réalisé un chiffre d'affaires en ligne avec les prévisions mais un résultat opérationnel supérieur de 2 %. Le premier révèle que le chiffre d'affaires, les prix et la structure des produits se sont améliorés simultanément, le second, qu'une hausse de la rentabilité peut être obtenue par une augmentation des prix et de l'utilisation, même sans surprise au niveau des revenus. Autrement dit, les bénéfices tirés des cartes haut de gamme passent d'une simple expansion des ventes à une triple levier : volume, prix unitaire, structure du produit.

Dans l'ancien schéma, nous utilisons cinq indicateurs : prix, délai de livraison, rendement, certification et flux de trésorerie, pour juger si "l'offre effective est libérée". Ce rapport apporte des réponses provisoires sur les trois premiers : les prix montent, l'offre reste tendue, la part des produits haut de gamme ne cesse d'augmenter ; concernant la certification, les cartes pour M9, Trainium 3 et ABF progressent. Le seul élément encore en suspens est la confirmation du profit par le flux de trésorerie. Voilà la principale différence avec les synthèses sectorielles antérieures : il ne s'agit plus d'expliquer pourquoi l'AI nécessite plus de cartes haut de gamme, mais de vérifier qui a transformé la hausse des prix en profit, et qui peut convertir ce profit en trésorerie.

II. Un deuxième trimestre au-delà des attentes : prix, structure des produits et taux d'utilisation jouent simultanément

Le point clé chez Taiguang Electronics est une “surperformance qualitative”. Au deuxième trimestre, la marge brute est montée à 33,9 %, soit +3,5 points sur un an, la marge opérationnelle à 26,9 %, soit +6,3 points. Les frais diminuent avec la croissance du chiffre d'affaires, signifiant que le supplément de revenu ne provient pas d'une guerre de prix ; une plus grande part de matériaux haut de gamme, une hausse de prix et une utilisation élevée transforment ensemble le surplus de revenu en profit opérationnel. La société indique que la part des produits de grade M7 et plus est de 60–65 %, ce qui lui permet de profiter davantage de la montée en gamme, et pas seulement de la reconstitution de stocks du secteur.

Le rapport financier consolidé officiel de Taiguang Electronics confirme directement les principales données utilisées par Citigroup : un chiffre d'affaires de 47,2752 milliards de NT$, une marge brute opérationnelle de 16,003 milliards de NT$, un bénéfice opérationnel net de 12,7337 milliards de NT$, et un bénéfice net dont 9,8734 milliards de NT$ attribués à la société mère, avec un bénéfice par action de 27,55 NT$. Le contrôle effectué par le commissaire aux comptes n'a révélé aucune infraction majeure quant à la conformité. Ainsi, le jugement "surperformer" de Citigroup ne repose pas sur des estimations non vérifiées, ce qui reste à discuter, c'est la possibilité de pérennité de ces marges.

La performance de Taïyo est tout aussi solide, mais différente de nature. Sa marge brute au deuxième trimestre est de 29,7 %, soit +8,5 points sur un an, atteinte malgré un ajustement de valeur de stock estimé à -1,9 point. Ce stock provient du retard de Trainium 3, signifiant que le profit du trimestre est grevé d'un facteur négatif ponctuel ; si le projet monte en puissance au troisième trimestre, la marge pourrait rebondir. Par ailleurs, la performance de Taïyo est en ligne avec les prévisions de Citigroup, mais le profit net est inférieur de 8 % à cause d'un taux d'imposition plus élevé ; elle illustre la résilience de la marge, sans pour autant relever massivement la référence du revenu comme Taiguang.

Cette différence est cruciale. Taiguang Electronics ressemble plus à un leader de plateforme des cartes haut de gamme : elle participe aux projets AI GPU et ASIC cloud, pousse la gamme vers M9, et la combinaison prix/produits peut directement réécrire les profits. Taïyo fonctionne plus comme une valeur de projet : sa croissance dépend davantage de Trainium 3, des commutateurs 800G et de la part du second fournisseur. Si le rythme des projets se retarde, ses stocks et l'utilisation de capacité seront d'abord affectés ; si la montée en puissance est fluide, l'amélioration de la marge sera plus rapide.

III. Pourquoi une nouvelle hausse des prix pourrait avoir lieu au troisième trimestre

Le cœur du troisième trimestre, c'est que "l'offre effective" reste insuffisante. Taiguang Electronics prévoit une hausse de revenu de 15 % en glissement trimestriel, sans prendre en compte une éventuelle hausse des prix. Le modèle Citigroup prévoit un revenu de 55,427 milliards de NT$ au troisième trimestre, soit +17 %, et une marge brute de 36,3 % ; Taïyo prévoit un revenu de 16,677 milliards de NT$, soit +17 %, et une marge brute de 32,7 %. Les deux sociétés doivent ainsi rehausser la marge de 2,4 à 3 points en un trimestre pour satisfaire le modèle.

Pourquoi est-ce possible ? Premièrement, produire des cartes haut de gamme ne consiste pas à changer une recette sur une ligne standard. M8, M9 exigent une résine à faible perte, une fibre de verre à faible permittivité, un cuivre haut de gamme, et il faut passer les étapes de lamination, perçage, fiabilité intercalée et certification système. Une capacité nominale peut être annoncée rapidement, mais la capacité effective dépend des matériaux, du procédé, du rendement et de la certification client.

Deuxième raison : les contraintes amont persistent. Les dirigeants de Taiguang signalent des tensions sur l'approvisionnement en cuivre haut de gamme et en matériaux de seconde génération à faible permittivité. Tant que les matières premières ne progressent pas simultanément, même avec plus d'équipements, il est impossible de transformer la nouvelle capacité en produits de grade élevé de façon instantanée. Cette pénurie protège davantage le prix des produits haut de gamme que celui des cartes classiques.

Troisième raison : les clients changent de plateforme en même temps. Taiguang prévoit une livraison de M9 à partir du second semestre 2026 (UTC+8), Taïyo monte la capacité thaïlandaise pour Trainium 3 à partir de juillet (UTC+8). Quand l'évolution de la demande coïncide avec la montée en capacité, la stabilité de livraison prime sur le coût des matériaux à court terme. Les leaders ont alors une meilleure position de négociation et peuvent couvrir la hausse des matières premières et des coûts d'expansion par une deuxième augmentation de prix.

Ainsi, la signification d'une nouvelle hausse de prix au troisième trimestre dépend d'une boucle complète : hausse de prix, acceptation client, montée en gamme des produits, réalisation de la marge, amélioration du flux de trésorerie. Si les prix augmentent mais les stocks et les créances montent plus vite, cela signifie une acceptation ou une qualité de livraison moins optimale ; si la marge poursuit sa progression avec un flux de trésorerie opérationnel, alors la pénurie se translate en pouvoir de pricing durable.

IV. Taiguang Electronics : Le centre de profit réécrit, M9 comme prochaine étape

Citigroup relève les prévisions de revenus de Taiguang Electronics de 24 %, 20 % et 17 % pour 2026, 2027 et 2028 ; les prévisions de profit de 37 %, 20 % et 16 % respectivement. Les revenus attendus pour 2026 sont de 192,764 milliards de NT$ (+105 % sur un an), avec un bénéfice par action de 112,88 NT$ ; pour 2027, 290,85 milliards de NT$ et 201,42 NT$ par action ; pour 2028, 402,336 milliards de NT$ et 285,08 NT$ par action.

L'amélioration du profit dépasse celle du revenu, le point du modèle est le relèvement de la marge brute, et non la simple amplification des volumes. Citigroup prévoit une marge brute pour Taiguang de 29,8 % en 2025, puis 34,8 % en 2026, 39,1 % en 2027 et 40,1 % en 2028. Si ces chiffres se réalisent, la société passera de "leader cyclique des matériaux" à "plateforme de matériaux haut de gamme pour les interconnexions" : la rentabilité sera déterminée non seulement par le taux d'utilisation, mais aussi par le grade du produit, la formule, le partage client et la barre de la certification.

C'est aussi l'aspect qui requiert le plus de prudence. La marge de 39,1 % en 2027 implique que M9, AI ASIC haut de gamme et les projets GPU ne doivent pas seulement être produits en masse mais maintenir un écart de prix élevé ; la capacité nouvelle ne doit pas dégrader le rendement, et le cuivre/amont ne doit pas absorber durablement la hausse des prix. Taiguang poursuit aussi la certification ABF pour circuits imprimés, objectif : troisième ou au moins quatrième trimestre 2026 (UTC+8). Ce point donne une option potentielle de valorisation, mais n'est pas encore inclus dans les profits actuels, il ne doit donc pas être valorisé de façon prématurée comme une activité mature.

Le véritable avantage de Taiguang, c'est qu'elle possède simultanément le pouvoir de fixer les prix et de faire monter la gamme. La livraison de M9 démontre la montée en gamme, la part sur AI GPU et ASIC montre le positionnement client, le hausse de prix atteste la tension sur l'offre. Si ces trois éléments s'observent simultanément, la marge brute a une logique de relèvement ; sinon, toute hypothèse de marge élevée pour 2027 doit être revue à la baisse.

V. Taïyo : Trainium 3 apporte la confirmation, la capacité thaïlandaise détermine la pente

L'ajustement du profit de Taïyo est bien moindre que celui de Taiguang. Citigroup prévoit un revenu de 59,021 milliards de NT$ en 2026 (+95 %), un profit par action de 36,96 NT$ ; pour 2027, 100,038 milliards de NT$ et 79,28 NT$ ; en 2028, 139,243 milliards de NT$ et 119,92 NT$. Par rapport à l'ancienne prévision, les revenus sur trois ans n'ont quasiment pas changé, et le profit a été revu de +3 %, +1 % et +1 %.

Cela ne signifie pas que Taïyo manque de croissance, mais que le marché et le modèle Citigroup avaient déjà anticipé beaucoup de croissance. La dépréciation de stock au deuxième trimestre provient du report de Trainium 3, mais à partir du troisième trimestre (UTC+8), l'impact sur le stock devrait disparaître, et la capacité thaïlandaise montera à partir de juillet (UTC+8). Si Taïyo accompagne aussi la hausse de prix de Taiguang, la marche pour la marge de 29,7 % à 32,7 % au troisième trimestre sera soutenue.

La compétence centrale de Taïyo concerne les cartes de circuits rapides et les applications réseau. La société a une position solide sur les commutateurs 800G et, dès 2025 (UTC+8), fournira également des projets AI ASIC. Comparée à Taiguang, la dynamique de projets individuels est cruciale : les expéditions de Trainium 3, l'allocation client, la qualité de la capacité thaïlandaise et la couverture en matériaux haut de gamme amont impacteront directement la courbe trimestrielle. En cas de succès, revenu et marge accélèrent ensemble ; en cas de retard, le stock et les coûts fixes créeront une pression immédiate.

Il ne faut donc pas comprendre Taïyo seulement par “la marge de hausse du prix cible est plus grande”. Le cours au moment du rapport est de 1 020 NT$, objectif 1 950 NT$, soit un potentiel de 91 %, mais cet objectif repose sur 25 fois le bénéfice par action 2027, et se situe au sommet du cycle précédent. Seul un bénéfice par action 2027 bondissant de 36,96 à 79,28 NT$ permettrait à la valorisation d'être absorbée rapidement par la croissance.

VI. Comment choisir entre les deux sociétés : L'une pour la plateforme, l'autre pour les projets

En combinant les deux sociétés dans un portefeuille, Taiguang Electronics serait une position centrale, Taïyo une position à forte élasticité. Taiguang assure une certitude supérieure par la diversité de produits haut de gamme et la couverture client, mais le cours actuel et la valorisation cible exigent que l'entreprise reste le leader ; Taïyo offre plus d'espace d'appréciation, le profit est plus sensible à la réalisation de projets, mais la volatilité trimestrielle sera aussi supérieure.

Plus important encore, les deux sociétés ne sont pas en simple relation de substitution. Si Taiguang Electronics augmente les prix en premier, cela pourrait donner à Taïyo un espace pour suivre ; la montée en puissance de Taïyo sur Trainium 3 et 800G validera la tension globale sur l'offre de cartes haut de gamme. Le meilleur scénario sectoriel est que le leader maintienne les prix, le second fournisseur accède au supplément, et que les clients acceptent l'expansion à plusieurs sources pour garantir la stabilité, au lieu de refaire pression à la baisse par l'offre supplémentaire.