Si los rendimientos de los bonos del Tesoro de Estados Unidos siguen subiendo, ¿qué medidas tomará Washington a continuación?

Karen Brettell

Reuters, 5 de octubre - El costo de endeudamiento del gobierno de Estados Unidos está aumentando y casi ha agotado las soluciones simples para contenerlo.

Los rendimientos de los bonos del Tesoro a largo plazo están cerca de su nivel más alto en dos décadas, y parece que sus causas no son temporales. Washington está emitiendo grandes cantidades de bonos del Tesoro para cubrir un déficit fiscal que no se reduce. La inflación está cediendo lentamente. Además, aunque los sectores inmobiliario y automotriz están teniendo dificultades, el furor por la inteligencia artificial mantiene la economía lo suficientemente fuerte como para que las tasas de interés no bajen.

Como resultado, de los más de 40 billones de dólares de deuda, solo en intereses se gastan alrededor de 1 billón de dólares por año.

Washington tiene maneras de responder, desde depender más de la deuda a corto plazo hasta, en casos extremos, implementar límites a los rendimientos a largo plazo con la ayuda de la Reserva Federal. Sin embargo, cuanto más recurra a estas herramientas, mayor es el riesgo de inflación, lo que podría significar más dolor para los tenedores de bonos en el futuro.

Torsten Slok, economista jefe de Apollo Global Management, señaló que por cada 5 dólares recaudados en impuestos, 1 dólar se destina a pagar deuda del gobierno. "Es una cifra muy, muy alta, y seguirá aumentando".

El presidente estadounidense Donald Trump declaró en una entrevista con la revista Time el 28 de septiembre que se puede saldar la deuda mediante el crecimiento económico o la inflación, entre otras vías.

Pero si estos métodos no funcionan, el Tesoro tiene otras opciones que van desde las moderadas hasta las radicales. Actualmente, el Tesoro depende en mayor medida de la emisión de Letras del Tesoro a corto plazo y de pequeñas recompras de deuda antigua para ayudar a impulsar la liquidez del mercado.

En un escenario más adverso, la siguiente etapa requeriría la intervención de la Reserva Federal. Una forma sería comprar bonos a largo plazo masivamente, similar a la "Operation Twist" de 1961; la otra sería establecer un tope directo a los rendimientos a largo plazo, algo que Estados Unidos no hace desde la Segunda Guerra Mundial. Cuanto más drástica la medida, más se pueden bajar las tasas, pero también mayor es el riesgo de incrementar la inflación.

"Estamos llegando a un punto en que el gobierno claramente no se siente cómodo con el nivel actual de las tasas de interés", dijo Jeffrey Gundlach, CEO de DoubleLine Capital, en un reciente evento para inversores.

Operation Twist

Según experiencias previas, la primera medida probablemente sería relanzar por completo la "Operation Twist". Estrategia implementada en 1961, consistía en vender bonos del Tesoro a corto plazo y comprar bonos a largo plazo para aplanar la curva de rendimientos.

Para una "Operation Twist" significativa, se necesita la ayuda de la Reserva Federal, pero salvo una emergencia financiera evidente, es probable que la Fed no actúe. Slok afirma que, sin el balance de la Fed, el Tesoro "tiene recursos muy limitados para bajar las tasas".

Sin embargo, Kevin Warsh, expresidente de la Fed, ha criticado la tenencia masiva de bonos y otros valores por parte de la Fed porque considera que las compras a gran escala difuminan la línea entre la política monetaria y la gestión de la deuda pública.

Ha solicitado un nuevo acuerdo entre el Tesoro y la Fed, en el cual el presidente de la Fed y el secretario del Tesoro comuniquen públicamente los objetivos para el balance de la Fed y la emisión de deuda del Tesoro.

Control de la curva de rendimientos

Si las compras al estilo "Operation Twist" no funcionan, el siguiente paso sería un control explícito de la curva de rendimientos. En este caso, el banco central se comprometería a comprar deuda gubernamental sin límites para mantener los rendimientos a largo plazo por debajo de un determinado tope. Entre 1942 y la firma del "Acuerdo Tesoro-Fed" de 1951, la Fed fijó el tope de los bonos del Tesoro a largo plazo en 2,5% para ayudar a financiar la Segunda Guerra Mundial y la reconstrucción posterior. El Banco de Japón implementó una variante de esta política entre 2016 y 2024.

Al suprimir artificialmente las tasas, el control de la curva de rendimientos alivia la presión política por déficits fiscales. Pero esta medida solo funciona mientras los inversores no teman cobrar dólares desvalorizados por la inflación. Cuando esa confianza se quiebra, las compras para bajar las tasas pueden, en realidad, empeorar la inflación que intentaban ocultar.

Veronique de Rugy, investigadora senior del Mercatus Center en la Universidad George Mason, afirma que, en última instancia, la única salida al problema de la deuda pasa por recortar el gasto. "El Congreso tiene que hacer un ajuste fiscal, en otras palabras, aplicar medidas de austeridad. La Fed no puede hacerlo sola".

Caminos divergentes

John Higgins, asesor jefe de Capital Economics, señala que desde la Segunda Guerra Mundial, solo dos veces Estados Unidos logró reducir significativamente el ratio deuda/PIB, y en cada ocasión la suerte de los tenedores de bonos fue muy distinta. Tras la guerra, la deuda cayó del 106% del PIB en 1946 al 23% en 1974, mientras que el rendimiento a 10 años pasó del 2,2% al 7,5%. En los 90, el ratio bajó del 48% al 32% y también los rendimientos se redujeron.

¿Qué provocó esta diferencia? Tras la guerra, el bajo costo de financiarse y una inflación relativamente alta impulsaron el crecimiento nominal de la economía por encima de los rendimientos de los bonos. Así se redujo la deuda sin necesidad de disciplina fiscal estricta. En los años 90, las tasas algo superiores al crecimiento exigieron control del gasto y mayor recaudación tributaria.

Las opciones actuales siguen estas dos vías: una es la austeridad acompañada de menores tasas, la otra es la represión financiera con mayor inflación, es decir, aunque mejore la ratio deuda, los rendimientos suben. Ahora el gasto obligatorio representa una proporción mayor del presupuesto que en los 90, y el Congreso no quiere ni subir impuestos ni recortar el gasto. Por eso, Higgins considera que el riesgo "se inclina" hacia la inflación, lo que perjudicará a quienes poseen bonos.

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