Llega la era del 5% en bonos estadounidenses: a corto plazo no necesariamente habrá una “crisis”, pero dentro de 12 a 18 meses podría haber presión.

El rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años alcanzó su nivel más alto desde 2007, lo que ha aumentado las preocupaciones en el mercado. Sin embargo, varios expertos de la industria señalan que el verdadero riesgo no es que el rendimiento supere el 5% en un solo día, sino que cuanto más tiempo persistan las tasas altas, más difícil será descomprimir la presión sistémica acumulada.

El 16 de septiembre, según informó CNBC, Jack Ablin, director de inversiones de Cresset Capital, describió este mecanismo de riesgo de manera directa: “El 5% en sí mismo no colapsará nada el día que llegue, el verdadero daño ocurre de 12 a 18 meses después, cuando las refinanciaciones deban hacerse con las nuevas tasas”. Enfatizó que el peligro no está en el nivel de rendimiento que vemos hoy, sino en cuánto tiempo permanecemos en ese nivel, ya que la situación podría empeorar cuanto más dure.

El informe señala que Billy Leung, estratega de inversiones de Global X ETFs, atribuyó el problema central a la presión de la refinanciación: una gran cantidad de deuda emitida en 2020 y 2021 a tasas del 2% al 3% ahora debe ser renovada a un costo del 6% al 8%, lo que impactará directamente los flujos de caja, la valuación de activos y la calidad crediticia. Por el momento, se prevé que el mercado de viviendas será el primero en verse afectado, mientras que empresas altamente apalancadas, prestatarios del sector inmobiliario comercial y compañías respaldadas por fondos de private equity también están enfrentando una presión considerable.

Mercado de viviendas: el primero en sentir el impacto

Varios estrategas sitúan al mercado de viviendas como uno de los sectores más vulnerables. Con el aumento del rendimiento de los bonos del Tesoro a largo plazo, las tasas hipotecarias a 30 años están rozando el 8%. Ablin señala que los actuales propietarios con hipotecas a tasas cercanas al 3% tienen muy poco incentivo para vender, lo que significa que el mercado no enfrenta una ola de incumplimientos masivos, sino una profunda congelación en el volumen de transacciones —lo que impactará a constructores, originadores de hipotecas, compañías de seguros de títulos, agentes inmobiliarios y minoristas del hogar por igual.

Molly Brooks, estratega de tasas de Estados Unidos de TD Securities, también sitúa la vivienda como el sector más sensible a la subida de los rendimientos a largo plazo, ya que éstos se transmiten directamente a las tasas hipotecarias.

En comparación, el impacto en el sector bancario podría ser más tardío. Brooks indica que en las primeras etapas del empinamiento de la curva de rendimientos, el modelo bancario de financiarse con tasas cortas y prestar a tasas largas puede ayudar a sostener el margen de intereses neto. Sin embargo, Leung advierte que si el costo elevado del endeudamiento persiste el tiempo suficiente, provocando un deterioro en la calidad crediticia de los prestatarios inmobiliarios o corporativos, los bancos enfrentarán mayores presiones a largo plazo.

Presión de refinanciación: el “muro de vencimientos” se retrasa, pero no se elimina

El riesgo profundo en los mercados crediticios proviene de la oleada de vencimientos de la deuda heredada de la era de tasas cero. Muchas empresas extendieron sus plazos de deuda en 2020 y 2021, o pospusieron pagos desde entonces, evitando momentáneamente el impacto de las tasas altas. Pero Ablin señala claramente: "El muro de vencimientos simplemente se ha movido, no eliminado".

Ablin señala que está siguiendo de cerca la cobertura de intereses de los préstamos apalancados, así como las señales de presión en el mercado de private credit—en especial, si la proporción de prestatarios que pagan intereses con nueva deuda, en vez de efectivo, está aumentando.

Leung identificó varios grupos especialmente vulnerables: prestatarios de préstamos apalancados, emisores de bonos de grado especulativo, empresas respaldadas por private equity y prestatarios del sector inmobiliario comercial.

El estrés sobre el sector inmobiliario comercial es especialmente pronunciado. Ablin advierte que los edificios de oficinas ya eran una parte vulnerable, y el aumento de tasas agrava la situación. Destacó particularmente a los proyectos multifamiliares financiados con préstamos puente a tasa variable entre 2021 y 2022—cuando el costo de endeudamiento era extremadamente bajo y las expectativas de crecimiento de alquileres eran optimistas—que ahora enfrentan una doble presión.

La duración es más crítica que el nivel absoluto

Los estrategas coinciden mayormente en que la pregunta clave para el mercado no es si el rendimiento a 10 años rompe el 5%, sino por cuánto tiempo permanecerá en ese nivel. Según Leung:

“Creo que la duración es más importante que el nivel específico del rendimiento; el mercado suele poder digerir un breve salto por encima del 5%, pero si dura de seis a doce meses, o incluso más, será difícil de ignorar.”

Ablin señala igualmente que si el rendimiento del 5% se mantiene durante dos o tres trimestres, la presión de refinanciación será cada vez más inevitable; mientras que un rápido aumento en los rendimientos representa otro riesgo—alterando las posiciones de cobertura y forzando a los inversores a hacer ajustes apresurados en sus carteras.

Brooks agrega que la composición del movimiento al alza en los rendimientos también es crucial. Si la prima por plazo aumenta rápidamente sin una mejora simultánea en las expectativas de crecimiento económico, significa que el costo del préstamo está subiendo unilateralmente sin soporte en una mayor actividad económica, lo que reduce significativamente el margen de maniobra.

Leung concluye:

“Por ahora, sigo viendo el 5% más como un ajuste de valuación que como una amenaza sistémica inmediata. Pero el margen de error se está achicando.”