El yen sube bruscamente y genera preocupación por el cierre de arbitrajes, pero Morgan Stanley trae tranquilidad: la resiliencia sigue, ¡no hay que entrar en pánico!

Según un informe de Smart Finance APP, el martes el dólar frente al yen cayó por debajo del nivel de 153 en un punto, tocando un mínimo de siete meses en 152,89. Desde que a principios del mes pasado el yen estuvo cerca del mínimo de 40 años en 164, la moneda nipona ya se ha apreciado alrededor de un 7%. Las apuestas del mercado sobre la probabilidad de una suba de tasas por parte del Banco de Japón en septiembre se han disparado al 98%, y la activación de órdenes de stop-loss a gran escala tras la pérdida del nivel clave de 155 ha amplificado aún más la subida del yen. Sin embargo, el repunte repentino del yen está generando efectos en cadena en los mercados financieros globales. Los inversores temen que los carry trades valuados en billones de dólares, basados en el endeudamiento en yenes baratos para invertir en activos de mercados emergentes de mayor rendimiento, puedan enfrentarse a cierres forzosos masivos, lo que a su vez podría desencadenar ventas de activos emergentes. El equipo de estrategia de Morgan Stanley dejó en claro en un informe publicado el 8 de septiembre: la apreciación del yen por sí sola no es suficiente para desarmar los carry trades en mercados emergentes.

Punto central de Morgan Stanley: la volatilidad es el verdadero 'interruptor', tres pilares que sostienen el carry trade

El equipo dirigido por James Lord, jefe global de estrategia de divisas y mercados emergentes de Morgan Stanley, señaló en su informe que, a menos que surjan factores que aumenten aún más la volatilidad general del mercado, la apreciación del yen por sí sola no pondría en gran riesgo las estrategias de carry trade en mercados emergentes.

Los estrategas de Morgan Stanley enfatizaron que, en comparación con la trayectoria del yen en sí, el panorama de crecimiento económico global, la evolución de las bolsas mundiales y los fundamentos de cada país emergente son las variables clave que determinan el desempeño de las estrategias de carry trade. Mantienen una visión positiva sobre los tres factores, considerando que "los sólidos fundamentos, los altos rendimientos de carry y el vigor del crecimiento económico mundial siguen incentivando a los inversores a permanecer en los mercados emergentes".

El comportamiento de los mercados accionarios sigue siendo el ancla central. Los estrategas escribieron con claridad: “El crecimiento económico global, el desempeño de las bolsas internacionales y las tendencias 'bottom-up' de los principales mercados emergentes influyen más en los retornos del carry trade que la evolución del yen. Seguimos siendo optimistas respecto a esto”.

Contexto del fortalecimiento del yen: expectativa de suba de tasas y temor a intervención

El principal motor detrás del repunte del yen en esta ocasión es la rápida escalada de expectativas sobre nuevas subas de tasas por parte del Banco de Japón. El mercado de swaps de tasa ya descuenta totalmente una suba de 25 puntos básicos en septiembre, y Nomura incluso anticipa la posibilidad de tres incrementos consecutivos. El rendimiento de los bonos de 10 años de Japón superó el 3%, alcanzando su máximo en casi 30 años, reforzando las apuestas de normalización monetaria del Banco de Japón.

Al mismo tiempo, el respaldo público del Secretario del Tesoro estadounidense, Bessent, a un yen más fuerte ha proporcionado impulso adicional a la moneda nipona. En agosto, Japón y Estados Unidos llevaron a cabo la mayor intervención coordinada en 15 años, y las declaraciones de Bessent han mantenido al mercado en alerta ante posibles nuevas intervenciones.

Pruebas de la resiliencia del carry trade

La visión de Morgan Stanley no es infundada: existen datos concretos que la respaldan.

La divergencia en el desempeño de las monedas es una señal clave. Desde el 29 de julio, el real brasileño cayó un 5,1% frente al yen y el peso colombiano se depreció un 3,4% frente al yen. Sin embargo, en ese mismo período, ambas monedas se apreciaron frente al dólar, un 0,7% y un 2,4% respectivamente. Este contraste muestra claramente que la debilidad de las monedas emergentes frente al yen responde más a la fortaleza del yen que a una venta masiva de activos emergentes.

La ventaja del diferencial de tasas sigue siendo sólida. Los estrategas de Morgan Stanley puntualizan que, con la tasa de política monetaria de EE. UU. en 3,50%-3,75% y la de Japón en apenas 1%, la ventaja de fondearse en yenes para comprar activos de mayor rendimiento se mantiene intacta.

Además, las fuentes de fondeo para las estrategias de carry trade ya no se concentran solo en el yen. Los inversores han ampliado el espectro de monedas de fondeo al euro y al franco suizo, lo que reduce el impacto que puede tener el yen individualmente sobre el total de operaciones de carry trade.

Riesgos presentes: no es momento de relajarse

A pesar del optimismo de Morgan Stanley sobre la resiliencia del carry trade en emergentes, los riesgos no han desaparecido del todo.

Los antecedentes históricos son motivo de cautela. En agosto de 2024, una rápida apreciación del yen provocó cierres masivos de carry trades, el índice TOPIX sufrió una caída diaria del 12% y el S&P 500 retrocedió un 3%. Si el yen sigue subiendo fuertemente, la presión podría ampliarse con la misma velocidad.

Los sectores de transactions saturados como semiconductores para IA representan posibles “eslabones débiles”. Durante liquidaciones forzadas, los fondos tienden a vender primero las tenencias más líquidas y rentables, incluyendo acciones de chips de IA como Nvidia, Broadcom, Micron, así como tecnológicas de alto valor como Palantir y Snowflake.

El equipo de estrategas de Morgan Stanley resume que, mientras el diferencial de tasas y el apetito de riesgo se mantengan, la apreciación del yen no necesariamente provocará cambios drásticos en los flujos de capital. Siguen recomendando “comprar en los retrocesos en mercados emergentes” y señalan que “los fundamentos bottom-up, rendimientos atractivos y un crecimiento global resiliente contribuyen a sostener el interés en esta clase de activos”.

Cabe destacar que el optimismo de Morgan Stanley no es incondicional. El reciente repunte del yen ya ha forzado a algunos hedge funds macro y asesores de trading de commodities (CTA) a reducir apalancamiento, y si la fortaleza del yen sigue aumentando la volatilidad de los mercados globales, el riesgo de cierres masivos en los carry trades podría volver.

Los estrategas de Morgan Stanley concluyen: “Seguimos recomendando comprar en correcciones en mercados emergentes; los sólidos fundamentos bottom-up, los rendimientos atractivos y el crecimiento global resiliente ayudan a los inversores a mantener el interés en esta clase de activos”.