¡Raro en 25 años! El rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años supera el rendimiento de las ganancias del S&P 500.

La diferencia de rentabilidad entre los bonos y las acciones se ha invertido hasta alcanzar el nivel más favorable para los bonos en los últimos 25 años, lo que está obligando a los inversores a replantearse la lógica de asignación de activos.

La rentabilidad de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años ha superado el 5%, lo que sitúa el atractivo de los bonos frente a las acciones en su punto más alto de los últimos 25 años. Si se mide la rentabilidad por beneficios de las acciones mediante el inverso del PER del índice S&P 500, ahora es inferior a la rentabilidad de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años, lo que significa que, en términos de rentabilidad, los bonos ejercen una presión clara sobre las acciones.

Esta situación representa una posible presión bajista para el mercado bursátil. El modelo de rendimiento CAPE ajustado cíclicamente de Robert Shiller, economista de la Universidad de Yale, muestra que la ventaja media anual del índice S&P 500 respecto a los bonos podría ser de solo un 1% aproximadamente en la próxima década. El margen de tolerancia de los inversores ante las expectativas de beneficios empresariales se ha reducido drásticamente.

Los inversores en bonos a largo plazo sufren grandes pérdidas, con signos evidentes de estallido de burbuja

Las elevadas rentabilidades reflejan en cierta medida la resiliencia económica: las bolsas estadounidenses se encuentran cerca de máximos históricos, la economía de Estados Unidos supera las expectativas y el impacto del aumento de los tipos a largo plazo aún no se ha manifestado plenamente a nivel macroeconómico.

Sin embargo, los primeros en verse afectados han sido los inversores que apostaron previamente por los bonos a largo plazo. Tomando como referencia el ETF TLT, que sigue los bonos del Tesoro estadounidense a 20 años o más, estos inversores han sufrido pérdidas considerables.

En retrospectiva, el mercado alcista de bonos impulsado por la baja inflación y la intervención estatal tras la crisis, así como el fuerte repunte de precios durante la pandemia, han mostrado a posteriori características claras de burbuja de activos.

Las reglas de mercado indican que el estallido de una burbuja suele señalar una oportunidad de compra. La actual rentabilidad superior al 5% de los bonos del Tesoro a 10 años es un nivel poco común en décadas, y el valor de los bonos en las carteras ha sido reevaluado sustancialmente.

Finaliza la lógica de la inversión de la curva de tipos y se rompe el paradigma de dos décadas en el que las acciones superaban a los bonos

Hasta ahora, la ortodoxia de mercado dictaba que las acciones, por su potencial de crecimiento, debían tener una prima de valoración respecto a los bonos, es decir, que la rentabilidad por beneficios de las acciones debía ser naturalmente inferior a la de los bonos.

Sin embargo, durante las aproximadamente dos décadas posteriores a la crisis financiera global, esta lógica se quebró por completo. La rentabilidad de las acciones superó la de los bonos durante años, convirtiendo a las acciones en el activo dominante.

En la actualidad, esta tendencia se ha revertido de nuevo. Comparando la rentabilidad por beneficios de las acciones con la rentabilidad de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años, la relativa atracción de los bonos ha regresado a niveles de hace veinticinco años.

Esto implica que, incluso si la relación precio-beneficio del mercado bursátil ya se ha ajustado para reflejar la mayor rentabilidad de los bonos, las perspectivas del mercado de acciones siguen bajo cierta presión.

El modelo de Shiller lanza una advertencia, aunque sus limitaciones históricas también deben considerarse

El indicador de rentabilidad CAPE excedente de Robert Shiller compara la rentabilidad real ajustada por ciclo con la rentabilidad de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años para predecir el retorno adicional de las acciones durante la próxima década.

Los datos históricos muestran que este indicador tiene un importante poder predictivo sobre la rentabilidad excedente de las acciones a diez años vista, y el valor actual apenas insinúa que el índice S&P 500 superaría a los bonos en torno a un 1% anual en la próxima década.

No obstante, la precisión de este modelo ha disminuido en los últimos años: el rendimiento real del mercado bursátil ha superado ampliamente sus previsiones, probablemente debido a la persistente intervención de las políticas públicas.

Aun así, la señal principal es clara: el valor sustitutivo de los bonos se encuentra en su nivel más alto en una generación. En este contexto, los inversores deben examinar con criterios más estrictos las previsiones de crecimiento de beneficios del S&P 500, porque, si los beneficios empresariales quedan por debajo de las expectativas, el mercado de bonos ya no ofrecerá ningún colchón.