解读：7月结售汇数据的信号

Morning FX

7月，炎热的夏季，企业结汇热情却来了波降温。

一方面体现在结汇率的明显回落。在外币涉外净收入环比反弹的情况下，代客净结汇规模却创下2025年12月以来新低，单月未结汇外币收入424亿美元接近历史高位，结汇率跌至57%。

另一方面体现在远期结售汇签约额差额回落转负。新签远期结汇下降，叠加新签远期购汇的持续增长，导致远期签约差额自2025年2月以来首次转负。

为何呈现如此状态？是企业对人民币汇率的升值观点发生了逆转吗？

从以下2项“历史之最”的细分数据来看，似乎并非如此：

• 远期结汇累计未到期额2082.7亿美元，创历史新高，即便远期购汇累计未到期额也在增加，但二者差额依然处于较高水平。

• 未到期期权delta净敞口为历史第二高，仅次于今年6月。该数据反映的是银行承接代客期权所产生的delta净敞口方向，当客户大量买入看跌期权/卖出看涨期权时，银行对客体现为卖出看跌期权/卖出看涨期权，因此为delta净多头。该数据为正且保持在历史高位，说明企业端仍持有大量未到期的看升人民币方向期权。

可以看出，企业结汇方向的衍生品套保力度并不弱。

再结合近期人民币汇市的两大特征，会发现7月企业端的结汇降温与购汇升温其实都是“性价比之选”：

• 升值节奏放缓，掉期贴水影响力放大。6月以来受季节性分红购汇、美伊冲突再起等因素综合影响，人民币升值步伐较年初显著放缓，使得月均-140pips的掉期成本变得格外醒目。再加上6.75附近的USDCNY绝对点位不算高，结汇客户又已经锁定了不少仓位，进一步加仓的动力自然减弱。反过来，对于购汇客户则是加仓锁定的好时机，更何况购汇方向早一天锁定就多赚一天掉期点。

• 期权波动率一路创新低，反映了市场对人民币运行稳健、尾部风险下行的观点，对企业而言自然也没有加仓紧迫性。

综上，笔者的观点是：7月企业净结汇热情的边际降温，只是从“加速建仓”进入“高位保持”的节奏转变，而非企业对人民币升值观点的反转。

总结：

• 7月银行代客结售汇差额与结汇率大跌，远期新签约结售汇差额转负，是企业结汇热情降温的体现。

• 但从远期结汇累积未到期额与未到期期权delta净敞口均处于历史高位来看，出口企业结汇套保比例并不低。

• 6月以来人民币波动减小、掉期点影响放大，边际压低了企业结汇端热情并推高了购汇端意愿。但笔者认为，7月净结汇的边际降温只是节奏转变，而非企业对人民币升值观点的反转。