CNY：强势出口背后的结构隐忧

Morning FX

上周，强势出口数据再次震撼市场——6月出口增速27%，贸易顺差1200亿美元。但仔细拆解分析，其实出口没有表象上那么靓丽，强势出口背后有一些结构隐忧。

为什么这么说？首先看出口的量价分布。海关数据显示，今年1-5月我国出口商品价格同比增速从-3.6%上升至8.9%，同时出口商品数量同比增速从8.3%下降至3.2%。也就是说，驱动出口持续超预期的主要因素是价格上涨、而不是数量增多。

在同业交流过程中，一个经常碰到的问题是“人民币汇率升值会不会挫伤出口？”这个问题并不好回答，但一个明确的事实是，出口数量增速（3.2%）并没有表观数据那么靓丽。

另一个现象是，即使是出口价格上涨，分布也是不均的。对海关统计的98个出口行业价格数据进行研究，可以发现，出口价格同比下跌的行业占多数（70%），出口价格同比上涨的行业占少数（30%）。虽然今年全球PPI上行，出口价格同比转正的行业增多，但大部分出口行业的价格与毛利仍然承压，出口价格存在显著的“三七分化”。

那么，拉动出口价格的究竟是哪些行业？典型如大宗商品产业链（铜、锡、化学产品等），以及AI产业链（集成电路、光模块等）。除了这些行业外，纺服、箱包、钢材、农产品等出口价格整体下跌。

对外汇市场而言，出口的量价分化、“三七分化”意味着什么？

笔者认为，出口链不是广谱性的繁荣，而是结构性的复苏，这意味着结汇flow也容易呈现时点性、脉冲性特征。从最新的结售汇数据看，企业行为呈现明显的适应性特征——远期结汇率较去年上升、同时企业对掉期工具的兴趣也在重新增强……以上信号说明，针对新环境项下的汇率市场，避险工具组合（而非单一工具）可能是更好的避险选择。

总结今天的分享：

1、出口没有表象上那么靓丽，强势出口背后有一些结构隐忧。驱动出口持续超预期的主要因素是价格上涨，而不是数量增多，而且出口价格也存在显著的“三七分化”——大部分出口行业的价格与毛利仍然承压。

2、出口链不是广谱性的繁荣，而是结构性的复苏，这意味着结汇flow也容易呈现时点性、脉冲性特征。从结售汇数据看，企业行为呈现明显的适应性特征——远期结汇率较去年上升、同时企业对掉期工具的兴趣也在重新增强；

3、以上信号说明，针对新环境项下的汇率市场，避险工具组合（而非单一工具）可能是更好的避险选择。文末Call一下我们团队的前期文章，以供参考《进出口企业的套保策略：出口企业篇》。