SK海力士：无可挑剔的财报，永不满足的预期

SK海力士这份一季报出来后，市场先盯住了预期差。公司一季度营业利润报 37.6 万亿韩元，与 LSEG 约 37.9 万亿韩元的高频预期大致相当。

财报发布后，股价盘中涨幅一度超3%，略强于同期上涨 2.3% 的 KOSPI。财报前，SK海力士年内股价已累计上涨近 90%。价格先走了一大段，财报日的焦点自然落到后面几个季度。

一季度收入 52.5763 万亿韩元，营业利润 37.6103 万亿韩元，净利润 40.3459 万亿韩元，营业利润率 72%。

收入第一次单季站上 50 万亿韩元，营业利润和利润率都创了新高，而且这发生在原本偏淡的一季度。公司把原因归结为 AI 基础设施投入扩大，带动了 HBM、高容量服务器 DRAM 模组和 eSSD 的销售增长。

更有分量的是利润的增长方式。

按公司披露数字，一季度收入较上一季增加约 19.75 万亿韩元，营业利润增加约 18.44 万亿韩元——新增收入里，接近九成直接沉到了新增营业利润里。

对一家重资产的存储公司来说，这种利润弹性已经很少见。利润率从上一季的 58% 抬到 72%，高端产品占比、价格环境和供给位置一起发力，报表上的锋利感就此显现。

管理层这次给出的口径，比单纯的"HBM 景气"宽得多。

公司在公告里把需求逻辑从训练延伸到更频繁的实时推理，并明确提到内存需求基础正在扩展到 DRAM 和 NAND 两端。后续产品节奏也排得很满，LPDDR6、192GB SOCAMM2、321 层 QLC 和 eSSD 都被放到了台前。

SK海力士拿到的，已经不是一条单独的 HBM 利润曲线，而是一整段 AI 存储链条上的高盈利。

预期之所以仍然"永不满足"，并不是财报哪里弱了，而是门槛已经被抬得太高。

37.6 万亿韩元的营业利润足够强，却没有把已经很高的市场预期再往上推开一个新台阶。净利润 40.3 万亿韩元高于营业利润，也提醒人们这季底线利润里还有经营外项目的增厚。真正能代表当季经营强度的，还是营业利润和 72% 的营业利润率。

真正决定后续股价空间的，是持续性。

SK海力士已明确表示，2026 年投资规模将明显高于 2025 年的 30.2 万亿韩元，重点投向 M15X、龙仁园区基础设施和 EUV 设备。公司一季度末现金及现金等价物升至 54.3 万亿韩元，有息负债降至 19.3 万亿韩元，转成 35 万亿韩元净现金。

此外，SK海力士正推进约 19 万亿韩元的先进封装工厂投资，并将在 2027 年前向 ASML 采购约 11.95 万亿韩元 的 EUV 设备。利润已经开始从利润表流向设备、封装和产能。

价格端的节奏，同样会决定这轮高利润能延续多久。

TrendForce 数据显示，一季度部分 DRAM 合约价环比上涨近 83%，部分 NAND 产品上涨约 160%。也有分析师预计，二季度之后涨价斜率会放缓，但供给偏紧会持续到新产能真正落地之后。

后面几季更值得盯的，是利润率在高位停留多久，以及服务器 DRAM 和 eSSD 能否把 AI 需求继续接住。