Goldman Sachs Janubiy Koreya saqlash sohasidagi "8 ta asosiy muammo"ni batafsil tushuntirdi: baholash, uzoq muddatli shartnomalar, zaxiralar, Changxin ta'siri, qayta sotib olish va boshqalar

Samsung Electronics va SK Hynix aksiyalari oxirgi bir oy ichida sezilarli darajada pasaygan va baholash juda pessimistik darajaga tushib ketdi. Biroq, Goldman Sachs asosiy omillar bunday arzon narxlarni qo‘llab-quvvatlamasligini ta’kidlab, ikki kompaniya bo‘yicha ham “sotib olish” tavsiyalarini yana bir karra tasdiqladi.

Chasing Wind Trading Desk xabariga ko‘ra, 4-avgust kuni Goldman Sachs'ning Giuni Lee jamoasi tadqiqot hisobotini e’lon qilib, Janubiy Koreyaning xotira sanoatiga oidsakkizta asosiy xavotirmasalalarini tizimli ko‘rib chiqdi,jumladan HBM narxlari istiqboli, uzoq muddatli shartnoma strukturasi, zaxira darajasi, ChangXin Storage ta’siri, aksiyadorlarga to‘lovlar hamda SK Hynixning AQSH ADR'lari bo‘yicha savollarni qamrab oldi.

Analitiklarning fikricha, yuqoridagi tashvishlarning ko‘pi bozor tomonidan ortiqcha talqin qilinmoqda, haqiqiy taklif va talab holati xotira narxlarining yuqori bo‘lib qolishi uchun asos bo‘lib turibdi.

Ushbu sharoitda, Samsung Electronics va SK Hynix aksiyalari o‘tgan oyning o‘zida mos ravishda 23% va 35% ga tushib ketdi, bu esaikki kompaniyaning 2027-yil kutilayotgan P/E ko‘rsatkichini taxminan 3,5 dan 3,6 barobargacha, P/B ko‘rsatkichini esa atigi 1,4 dan 1,6 barobargacha tushirdi.

Goldman Sachs ushbu baholash darajasi bozorda kompaniyalar foydasining barqarorligiga bo‘lgan ishonchsizlikni bildiradi va bu amaldagi asosiy omillar bilan ziddiyatda ekanligini ta’kidlaydi.

E’tibor markazi 1: 2027-yilda HBM narxlari ikki barobarga oshishi mumkin, Goldman Sachs prognozi bozordagi konsensusdan anchagina yuqori

Goldman Sachs taxminiga ko‘ra, 2027-yilda Samsung Electronics va SK Hynix HBM agregat o‘rtacha narxi mos ravishda yiliga 87% va 100% oshib, har ikkisi ham 1 Gb uchun 2,9 dollar atrofida bo‘ladi. Ulardagi bir xil mahsulot narxi taxminan 60% ga o‘sadi, qolgan o‘sish esa mahsulot tarkibining yaxshilanishidan kelib chiqadi.

Bu qarashni qo‘llab-quvvatlovchi asosiy omil taklif va talabning doimiy siqilganligidadir.

Hisobotda ta’kidlanishicha, AI serverlar tomonidan rag‘batlantirilgan HBM ga talab taklifdan uzluksiz oshib borayotgan bo‘lsa, HBM'ning eng so‘nggi avlodi rentabelligi ilg‘or jarayon nodlari va ko‘proq qatlamlar sabab sezilarli darajada pasaygan. Bu esa, oddiy DRAM bilan HBM o‘rtasida yuqoriroq aylantirish koeffitsienti bilan birga, taklif kengayishini yanada murakkablashtiradi.

Goldman Sachs prognoziga ko‘ra, 2027-yilda HBM uchun taklif va talab o‘rtasidagi tafovut bu yilgidan ham yaqqolroq bo‘ladi.

Yana bir muhim omil - HBM va oddiy DRAM orasida mavjud bo‘lgan sezilarli narx tafovuti.

2026-yilning ikkinchi choragiga kelib, oddiy DRAM shartnomalari oylik yoki choraklik asosda narx belgilangani bois, bozordagi dinamikani tezroq aks ettira oladi va uning narxlari asosan yillik doimiy shartnomalarga asoslangan HBM dan oshib ketib, aniq inversiya hosil qilmoqda.

Goldman Sachs oddiy DRAM o‘rtacha narxi 2025-yil oxiridagi har Gb uchun taxminan 0,5-0,6 dollardan joriy yil oxiriga kelib 2 dollargacha o‘sishini kutmoqda, shunda HBM yana narx ustunligini qayta tiklaydi va oddiy DRAM faoliyat rentabelligiga yaqinlashadi.

Goldman Sachs'ning SK Hynix HBM o‘rtacha narxi bo‘yicha prognozi har Gb uchun 2,9 dollar bo‘lib, Bloomberg bozor konsensusidan taxminan 24% ga yuqori.

Shu hisob-kitobga ko‘ra, 2027-yilga kelib HBM daromadining Samsung va Hynix DRAM umumiy daromadidagi ulushi mos ravishda 8% va 14% dan 16% va 22% ga ko‘tariladi va 2028-yilda yana mos ravishda 18% va 25% ga oshadi.

E’tibor markazi 2: Uzoq muddatli shartnomalar shartlari yetkazib beruvchilar uchun yanada foydaliroq

Bozorda xotira yetkazib berish uzoq muddat davomida talablarga javob bera olmasligi kutilayotgani sababli, tomonlar uzoq muddatli shartnomalar (LTA) bo‘yicha faol muzokaralar olib bormoqda.

Goldman Sachs tomonidan o‘rganilgan ma’lumotlarga ko‘ra, LTA shartlari to‘rtta yo‘nalishda yetkazib beruvchilar foydasiga o‘zgarib bormoqda: muddat uzunroqligi, qamrov kengayishi, yanada foydali narx tuzilmasi va majburiyat kuchayishi.

Muddat masalasida, ko‘pchilik yetkazib beruvchilarning shartnomasi asosan 5 yillik, ba’zi mijozlar uchun esa 3 yillik bo‘lmoqda.Samsung o‘zining moliyaviy hisobotida, LTA odatda 5 yillik bo‘lib, har yili avtomatik ravishda uzaytirilishini, nazariy jihatdan shartnoma muddati 5 yildan oshishini aniqlik kiritdi.

Qamrov jihatidan, maqsad 50% dan 60-70% gacha oshmoqda. Aniqroq qilib aytganda:

• Sandisk
  5 ta mijoz bilan shartnoma imzolagan, 2027-yilgi tashish hajmining taxminan 1/3 qismini qamrab oladi hamda uzoq muddatli maqsad 50% ni tashkil qiladi;
• Micron
  16 ta strategik mijoz bilan kelishuvga erishgan, bu DRAM tashishining 20% va NAND tashishining 1/3 qismini qamrab oladi; yakuniy maqsad LTA daromadining 50% dan ortig‘iga yetkazish;
• Hynix
  Taxminan 10 ta uzoq muddatli shartnoma shartlarini muzokara qilib bo‘lganini bildirgan;
• Samsung
  dunyoning eng yirik beshta ma’lumot markazi mijozi bilan shartnoma imzolanganini va yana 5 ta yirik mijoz bilan yakuniy muzokaralar olib borilayotganini oshkor qilgan, shartnomalar yakunlangach ko‘p yillik shartnomalar kompaniyaning rejalashtirilgan quvvatining 60-70% ni tashkil qilishi kutilmoqda.

Narx strukturasiga ko‘ra, mexanizm "narx diapazoni" va "eng past narx himoyasi"ga qarab rivojlanmoqda.

Micron eng yirik shartnomasida narx yo‘li yuqori va past chegaralar bilan belgilanganini, 2026-yil ikkinchi choragi bozor narxi asos qilib olinganini va hatto eng minimal narxda sotilsa ham yirik foiz daromadi tarixiy eng yuqori darajadan yuqori bo‘lishini aniq bildirdi.

Samsung esa mijoz segmenti va mahsulot turiga qarab turli narxlash modellari qo‘llanilishini, bozor tebranishlariga qarshi universal mahsulotlarga minimal narx belgilanganini ta’kidladi.

Majburiylik masalasida, oldindan to‘lov tizimi ushbu uzoq muddatli shartnomalar tsiklidagi eng asosiy farqlovchi xususiyatdir:

• Sandisk
  moliyaviy kafolatlar (shu jumladan oldindan to‘lovlar) 11 mlrd. dollardan oshishini ochiqladi;
• Micron
  220 mlrd. dollarna oldindan pul va moliyaviy majburiyatlar sifatida qabul qilinishini kutmoqda;
• Samsung
  shartnomalarda omonat ko‘rinishida sezilarli oldindan to‘lov borligini, hozirda umumiy oldindan to‘lov hajmining chorak qismi olinganini va ko‘proq shartnomalar imzolangach oldindan to‘lov hajmi yanada oshishini bildirdi.

E’tibor markazi 3: Modul ishlab chiqaruvchilar zaxirasining yuqoriligi butun soha uchun xavf emas

Yaqinda bozorda xotira modullar ishlab chiqaruvchilari zaxirasining yuqoriligi haqidagi xavotirlar ortib bormoqda.

Goldman Sachs modul ishlab chiqaruvchilar zaxirasi haqiqatda o‘sganini - xususan, smartfon va kompyuter sohalarida iste’molchi talabi sustlashayotgan fonda - tan oladi. Shunga qaramay,modul ishlab chiqaruvchilar bozor ulushi butun xotira bozorining atigi bir necha foizini tashkil etgani sababli, sohadagi asosiy omillarga deyarli ta’siri yo‘q, ko‘proq bozor kayfiyatiga ta’sir qiladi.

Eng muhim yetkazib beruvchilar va yakuniy mijozlar nuqtayi nazaridan esa, zaxira darajasi sog‘lom holatda qolmoqda.

2026-yil ikkinchi choragi oxiri uchun Goldman Sachs hisobiga ko‘ra, Samsung va Hynix'da DRAM va NAND zaxirasi 2-4 hafta atrofida, bu oddiy darajada bo‘lgan 4-5 haftadan kam, sohada avvalgi pasayish davrlaridagi 10 haftadan ancha past.

Yaqin 12-18 oy ichida taklif o‘sish sur’ati doimiy ravishda talab o‘sishidan past bo‘lishi ko‘zda tutilsa, mazkur past zaxira holati saqlanadi.

Yakuniy mijozlar (ayniqsa, server mijozlari) nuqtayi nazaridan esa, o'tgan bir necha chorakda faol sotib olishga qaramasdan, zaxira normal intervalda qolmoqda, chunki xarid qilingan mahsulotlar deyarli darhol dastlabki ishlab chiqarish uchun ishlatiladi.

E’tibor markazi 4: NAND bo‘yicha taklif va talab muvozanati o‘zgarmaydi, serverga bo‘lgan talab iste’molchi segmentidagi zaiflikni qoplaydi

So‘nggi paytda bozorda NAND ortiqchasi bo‘yicha xavotirlar kuchaymoqda, ba’zi pessimistlar Qualcomm narxining pasayishini bunga dalil sifatida keltiradi. Goldman Sachs esa bunga rozi emas.

Bozor muvozanatiga ko‘ra, Goldman Sachs 2027-yilda NAND'ning taklif va talab tafovuti joriy yildagidan yanada oshishini prognoz qilmoqda. Asosiy sabab shundaki, yirik yetkazib beruvchilar kapital xarajatlarning asosiy qismini DRAMga yo‘naltirgan, NAND yo‘nalishida esa asosan jarayon yangilanishi hisobiga emas, val ishlab chiqarish kengaytirilmadi, natijada vaqtinchalik davrda taklif o‘sishi doimiy ravishda talabdan past bo‘ladi.

Talab strukturasiga qarasak, Goldman Sachs hisobiga ko‘ra, 2026-2028-yillarda korporativ SSD talabi 474 EB dan 755 EB gacha o‘sadi, o‘tgan yillardagi tezlik nisbati 66%, 31% va 22% ni tashkil qiladi.

Iste’mol segmenti zaif bo‘lsa-da, Goldman Sachsning kanallardagi kuzatuvlari ko‘rsatishicha, korporativ SSD uchun talab ortishi uchun hali ham imkoniyatlar mavjud va bu, iste’mol segmentidagi bosimni qoplaydi.

Yaqinda spot narxning pasayishi asosan TLC 512Gb ma’lum bir mahsulotda to‘planganini, TLC 1Tb va boshqa o‘lchamlar esa barqaror bo‘p turganini Goldman Sachs ta’kidlaydi.

E’tiborga molik jihat shuki, TLC 512Gb narxi o‘tgan bir yil davomida deyarli 600% oshgan va bu aksariyat boshqa mahsulotlardagi 400% ortiq o‘sishdan yuqori; hozirgi pasayish o‘tgan davrda katta yutug‘idan keyingi oddiy tuzatishdir.

E’tibor markazi 5: Goldman Sachs haqiqiy daromad prognozini bozor kutganidan yuqori deb hisoblaydi

Koreya xotira ishlab chiqaruvchilari so‘nggi natijalarni muhokama qilish chog‘ida aniq daromad siyosati e’lon qilinmagani investorlarning ba’zilarini hafsalasini pir qildi.

Goldman Sachs e’tibor beradiki, 3-avgust kuni Yaponiyaning xotira ishlab chiqaruvchisi Kioxia aksiyadorlar daromadi rejasi e’lon qilgandan keyin aksiyalari 6% ga o‘sdi, o‘sha kuni Samsung va Hynix aksiyalari 9% ga pasaydi. Goldman Sachs bu farqning kamida bir qismi daromad kutishidagi tafovutdan kelib chiqganini aytadi.

Shunga qaramasdan, Goldman Sachs ta’kidlaydiki, Samsung va Hynix daromadlarni aksiyadorlarga qaytarish uchun bir necha variantlarni ko‘rib chiqayotgani to‘g‘risida ochiq bayonot bergan.

Samsungning amaldagi uch yillik aksiyador daromad siyosati joriy yilda tugaydi va kompaniya erkin pul oqimining 50% ini uch yil ichida aksiyadorlarga qaytarishga va’da bergan.

Goldman Sachs fikricha, Bloomberg konsensusida keltirilgan har aksiya uchun 8 638 Koreya voni dividend qaytarilishi yuqorilash ehtimoli bor va o‘z prognozini 9 500 von ga oshirgan. SK Hynix uch yillik siyosatini 2025-2027-yillar uchun ishlab chiqqan bo‘lib, Goldman Sachs amalda kutilgan daromaddan ortiq dividend bo‘lishi prognozini beradi.

Ko‘proq dividenddan tashqari, Goldman Sachs ta’kidlashicha, aktsiyalarni qayta sotib olish e’lon qilinsa, bu ham bozor tomonidan ijobiy kutib olinadi, ayniqsa, aksiyalar narxining yaqinda pasayib ketgani fonida. Hynix uchun, ADR chiqarilishi natijasida aksiyalar tarqalib ketgani uchun, qayta sotib olish va yo‘qotish aksiyalarni suyultirishga samarali javob berish usullaridan biri bo‘lishi mumkin.

E’tibor markazi 6: SK Hynix ADR'lari qisqa muddatda yuqori narxda qoladi, ammo tarixiy chegirmaning bartaraf etilishiga hissa qo‘shadi

SK Hynix 10-iyul kuni AQSHda ADR listingini yakunladi va shundan buyon ADR doimiy ravishda ichki aksiyalardan 26% yuqoriroq narxda, hozirda esa esa 30% yuqorida savdo qilinmoqda.

Shu bilan birga, Hynix ichki aksiyalarining 12 oylik oldingi P/E ko‘rsatkichi Micronnikidan 41% past, Hynix ADR'laridan esa 30% kam.

Goldman Sachs bu oshiqcha yoxud chegirmali narxning ikki sababini ko‘rsatadi:

• Birinchidan
  ADR va ichki aksiyalar o‘rtasidagi aylantirishda tartibotlar bor, bu esa investorlarni ajratib qo‘ygan;
• Ikkinchidan
  ADR chiqarilgan miqdor juda cheklangan, jami aksiyalarning atigi 2,4% ini tashkil etadi.

Hynix vakillari ADR'larni ichki aksiyalarga erkin aylantirish mumkin, biroq ichki aksiyalarni ADR'ga aylantirishda yillik cheklov mavjudligi va bu ko‘p hafta yoki undan ko‘proq davom etuvchi tartib tizimini talab qilishini aytdilar.

Hynix raisi Choi Tae-won ADR hajmini oshirishga ochiq ekanligini bildirgan. Shunga qaramay, TSMC ADR'larining uzoq muddatli yuqori narx tajribasidan kelib chiqib, Goldman Sachs ikki yo‘nalishda aylanish mexanizmi tubdan yaxshilanmaguncha, Hynix ADR ichki aksiyalardan yaqqol yuqoriroq bahoda qolishini kutiladi.

Lekin uzoq muddatda, ADR listingi global institutsional investorlarga to‘g‘ridan-to‘g‘ri ishtirok etish imkonini beradi va Hynixning xalqaro raqobatchilarga nisbatan tarixiy chegirmali bahosini qisqartirishga ko‘maklashadi.

E’tibor markazi 7: SK Hynix ikkinchi chorak natijalari kutilmaganda bir martalik omillar sabab past bo‘ldi, uchinchi chorakda tez tiklanish kutiladi

SK Hynix 2026-yil ikkinchi choragida 79,3 trln. Koreya von miqdorida daromad, 60,5 trln. von operatsion foyda oldi. Operatsion foyda Goldman Sachs prognozidagi 59,1 trln. von bilan mos tushdi, lekin Bloomberg konsensusi 65 trln. vondan 7% kamroq bo‘ldi.

Goldman Sachs'ga ko‘ra, natijalarning konsensudan past chiqishi asosiy sababi DRAM o‘rtacha narxi kutilganidan past bo‘lishi - haqiqiy choraklik o‘sish 29%, ilgari prognoz qilingan 39% dan past bo‘ldi. Aynan, oddiy DRAM o‘rtacha narxi ilgari mijozlar bilan o‘rnatilgan shartnoma narxlarini aks ettirishni boshladi, HBM o‘rtacha narxi esa HBM4 mahsulotiga yetarli hajm o‘tmadigani uchun past keldi.

Uchinchi chorakka nazar tashlasak, Goldman Sachs DRAM tashish hajmi chorak ichida 10% ga, o‘rtacha narx esa 19% ga o‘sadi, asosan bu HBM4 masshtabli ishlab chiqarish va 1c nm DRAM kengayishi hisobiga bo‘ladi, prognozlangan operatsion foyda 77 trln. von atrofida va bu konsensusga yaqin.

Goldman Sachs shuni ham ta’kidlaydiki, ba’zi raqobatchilarda narx yuqori chegarasi belgilangan shartnomalar mavjud, Hynix esa oddiy DRAM narxining elastikligiga ko‘proq ochiq, bu narx kutilganidan yuqori bo‘lsa, kompaniyaning yuqoriga o‘sish imkoniyatini oshiradi.

E’tibor markazi 8: ChangXin Storage'ning ta’siri faqat Xitoy ichki bozoriga taalluqli

ChangXin Storage IPO'ni yakunlaganidan so‘ng, sarmoyadorlarning Xitoy xotira ishlab chiqaruvchilari global taklif va talab muvozanatiga ta’siridan xavotiri kuchaymoqda.

Goldman Sachs fikricha, ChangXin Storage kengaytmasi asosan ichki talabni qoplashga qaratilgan bo‘lib, global holatga sezilarli ta’sir yetkazmaydi.

Texnologik tafovutdan kelib chiqib, Goldman Sachs TrendForce ma’lumotlariga tayangan holda, ChangXin Storage hozirda qabul qilgan jarayoni 1z node ga mos kelishini, Samsung va Hynix esa 1a/1b dan 1c node ga o‘tish bosqichida ekanini bildiradi.

Mahsulot tarkibi bo‘yicha qaraganda, ChangXin Storage mobil DRAM yetkazib berishining qariyb 70% i LPDDR4(X) ga to‘g‘ri keladi, Samsung va Hynix mobil DRAM'ida esa LPDDR5(X) ulushi 75-85% darajasiga yetgan, mahsulotlar aniq farqlanadi.

~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~