Bernstein: дефицит хранения будет продолжаться до 2028 года, целевая цена Micron (MU.US) — 1300 долларов

По данным приложения Житун Финанс, ведущий игрок в цикле роста цен на хранение продемонстрировал "значительное превышение дохода с небольшим снижением маржи прибыли". 1 октября команда аналитика Марка Ли из Bernstein опубликовала краткий обзор квартальных результатов Micron (MU.US) за четвертый квартал 2026 финансового года (по август 2026 года), подтвердив рейтинг "опережать рынок" и целевую цену в 1 300 долларов. В центре этого обзора — следующий ключевой вывод: Micron стал оптимистичнее в отношении текущего цикла, ожидая, что предложение в 2027 и 2028 календарных годах будет "значительно более ограниченным", чем в 2026 году; причём, несмотря на рост мощностей, из-за постоянного появления новых потребностей клиентов компания пока не видит окончания дефицита.

Выручка выросла более чем на 30% за квартал, основной драйвер — рост цен на NAND

Выручка Micron за четвертый финансовый квартал составила 54,229 млрд долларов, увеличившись на 30,8% по сравнению с предыдущим кварталом, что на 6,0% выше прогноза Bernstein и на 5,3% выше 28-дневного консенсус-прогноза. Валовая маржа по стандарту GAAP — 86,8%, прибыль на акцию по GAAP — 32,87 доллара, скорректированная прибыль на акцию — 33,42 доллара, что соответственно выше прогнозов на 4,3% и 5,5%. Наиболее впечатляющий результат — в сегменте NAND: средняя цена (ASP) выросла примерно на 30% по сравнению с предыдущим кварталом, что значительно выше исходного прогноза Bernstein в 18,0%, а объем поставок по битам увеличился примерно на 10%; средняя цена DRAM также выросла "на десятки процентов", превысив прогнозируемые 17,8%.

Однако операционная маржа оказалась не столь впечатляющей: операционная маржа в 80,7% оказалась ниже ожиданий Bernstein на 2,3 процентных пункта, не из-за падения спроса, а из-за роста расходов на стимулирующие выплаты сотрудникам — эти премии одновременно повлияли на операционные расходы за четвертый квартал и на себестоимость продаж нового сезона, уменьшая прибыль.

Прогноз вновь превысил ожидания, но маржа снова "уступает" премиям

Руководство дало прогноз доходов на первый квартал 2027 финансового года (сентябрь-ноябрь 2026), ожидая 60–63 млрд долларов, что подразумевает рост на 11%–16% квартал-к-кварталу — не только выше прогноза Bernstein в 58,065 млрд долларов (на 3%–8% выше верхней границы прогноза), но и на 8%–13% выше 28-дневного консенсус-прогноза в 55,789 млрд долларов, что указывает на продолжающийся рост средней цены ASP. Прогноз по прибыли на акцию по GAAP — 36,84–38,84 доллара — выше оценки Bernstein на 3%–9%.

Но прогноз по валовой марже снова оказался мягче: около 86,0%, что примерно на 1 процентный пункт ниже прогноза Bernstein (87,2%) и консенсус-прогноза (87,0%), и причина — те же самые премии, увеличивающие себестоимость продаж. Bernstein оценивает, что это давление на издержки со временем ослабнет, и умеренный рост цен приведет к более высокой валовой марже в оставшееся время 2027 финансового года после первого квартала.

Прогноз по предложению стал более оптимистичным: чистые капитальные затраты скорректированы выше 50 млрд долларов

Самый весомый вывод в отчете касается спроса и предложения. Micron стал смотреть на этот цикл еще оптимистичнее, ожидая, что в 2027 и 2028 календарных годах предложение будет "намного более ограниченным", чем в 2026 году. Несмотря на рост мощностей, из-за постоянного появления новых потребностей клиентов компания пока не видит окончания дефицита.

В погоне за спросом Micron вновь повысил прогноз по чистым капитальным затратам на 2027 финансовый год — теперь выше 50 млрд долларов, из них около 25 млрд — в первой половине года, еще больше — во второй; основная часть повышения направлена на ускорение строительства чистых помещений к концу 2028 календарного года и после. Следует различать: внутренний финансовый прогноз Bernstein по капитальным затратам в 2027 финансовом году — 45 млрд долларов, что отличается от прогноза компании ("более 50 млрд") из-за различий в методологии.

26 SCA охватывают 75% производства, но авансами покрыта только пятая часть

Micron сообщил, что к настоящему моменту подписал 26 стратегических клиентских соглашений (Strategic Customer Agreements, SCA), руководство оценивает, что они охватывают более 35% дохода до 2030 года, и ожидает роста этого показателя до 50% в будущем. Условия делятся на два типа: около трех четвертей дохода по SCA имеет закрепленную ценовую структуру, причем большинство договоров содержит ценовые коридоры с лимитами; остальные четверть регулярно переоцениваются по рыночной цене. Клиенты также требуют долгосрочных контрактов на поставки после 2030 года — Micron уже подписал SCA до 2031 года и продлил срок еще двух соглашений на год; все новые SCA, касающиеся ценообразования, основываются на текущей рыночной ситуации и ожиданиях, с заключением по более высокой цене.

С учетом заказов и от клиентов вне SCA, на "сегодня" более 75% продукции Micron на 2027 финансовый год уже размещено. Финансовые обязательства клиентов достигли 32 млрд долларов, при этом подавляющая часть приходится на денежные авансы.

Однако Bernstein делает сдержанную оговорку в отчете: финансовые обязательства в размере 32 млрд долларов эквивалентны лишь примерно пятой части оставшихся обязательств по контрактам (RPO) в размере около 150 млрд долларов. В связи с этим в отчете отмечается: "Мы по-прежнему сомневаемся в выполнимости SCA", и прибыльность Micron во многом будет зависеть от того, сохранится ли дефицит — иначе говоря, в худшем случае, обязательства без поступления аванса могут не выполниться.

HBM подорожал, но по-прежнему менее прибылен, чем стандартная DRAM; возврат капитала поддержит акции

В сегменте HBM (high bandwidth memory), поставки на 2027 календарный год практически полностью согласованы и заключены по значительно более высоким ценам. Micron ожидает, что это сократит разрыв в марже между HBM и стандартной DRAM — иными словами, несмотря на рост цен, HBM пока приносит меньшую прибыль, чем обычная память. В соответствии с моделью Bernstein компания также ожидает, что к 2028 году рост объема поставок HBM по битам будет опережать общий сегмент DRAM. Данные подразделений подтверждают этот разрыв по марже: валовая маржа памяти для облака (Cloud Memory) в четвертом финансовом квартале уступает другим подразделениям, и Bernstein предполагает, что это связано с более низкой маржой HBM по сравнению с обычной памятью; тем временем доля выручки бизнеса Core Data Center выросла до 33% с 14% годом ранее, что подчеркивает ведущую роль спроса со стороны AI.

Другой фактор поддержки акций — возврат капитала. Micron вновь подтвердил, что вернет акционерам весь избыточный кэш выше целевого баланса, и планирует увеличить обратный выкуп после 9 декабря; ожидается, что цель по уровню денежных средств будет достигнута к концу первого квартала 2027 финансового года. По консенсусу, приведенному Bernstein, с того момента по конец 2028 финансового года свободный денежный поток Micron может достичь 250–300 млрд долларов — если весь кэш, превышающий цель, будет возвращен, то "доходность" для акционеров составит 21%–25%. В отчете говорится, что этого достаточно для поддержки курса акций.

Оценка: после роста на более чем 270% с начала года, банки дают еще около 20% потенциала

Bernstein сохраняет рейтинг "опережать рынок" по акциям Micron и целевую цену в 1 300 долларов за акцию, оценивая компанию с мультипликатором 7,6 годовой форвардной прибыли. В их модели прогнозируется, что в 2026 финансовом году (по август 2026) выручка составит 130,099 млрд долларов, скорректированная прибыль на акцию — 73,78 доллара; в 2027 финансовом году — 273,341 млрд долларов выручки и 173,33 доллара корректированной прибыли на акцию, что соответствует мультипликатору форвардной прибыли за 2027 финансовый год в 6,1.

На рынке капитализация Micron составляет около 1,2 трлн долларов; с начала года котировки выросли примерно на 270%, за это же время индекс S&P 500 вырос лишь на 12%. Диапазон за 52 недели: от 165,50 до 1 255,00 долларов. Заключительный вывод отчета краток: в целом ожидается, что в 2028 календарном году продолжится дефицит, что остается самым позитивным фактором — рейтинг "опережать рынок" сохранён.