Волатильность отдельных акций против индексов! Популярная торговая стратегия на американском рынке: покупка опционов на отдельные акции с хеджированием опционами на индекс

Расслоение нарратива об AI, сильные колебания цен на нефть и рост доходности американских гособлигаций — всё это вместе подталкивает рынок опционов США к одной из самых популярных сделок — дисперсионной сделке (Dispersion Trade). Логика этой стратегии такова: открытие длинных позиций по опционам на отдельные акции и коротких по индексным опционам с целью извлечения прибыли на расхождении волатильности между отдельными акциями и индексом.

По данным Bloomberg, нынешняя рыночная конъюнктура открывает редкое окно входа в эту стратегию. Имплицированная волатильность по акциям с конца июля продолжает снижаться, особенно у быстрорастущих технокомпаний, что делает стоимость открытия дисперсионных позиций сравнительно низкой. Одновременно с этим, быстрая смена нарратива о победителях и проигравших в AI, резкое влияние геополитики на энергетические акции и рост доходностей гособлигаций США до 20-летних максимумов приводит к увеличению расхождений в динамике бумаг S&P 500 — что и создаёт идеальную почву для дисперсионных сделок. Абсолютная реализованная месячная доходность акций S&P 500 относительно самого индекса уже достигла 95-го процентиля за последние 30 лет.

Однако эта сделка вызывает и споры. Некоторые участники рынка предупреждают, что дисперсионная стратегия уже стала слишком «переполненной» и в любой момент может произойти «перетряхивание»; другие же считают, что в условиях низкой уверенности на рынке более простые схемы хеджирования — выборочный лонг по отдельным акциям и одновременная покупка пут-опционов на S&P 500 ETF или Nasdaq 100 ETF для хеджа вниз — могут быть более разумными.

Разрыв между волатильностью акций и индекса вновь расширяется

Сообщается, что ключевое условие дисперсионной сделки — это значительно более высокая волатильность отдельных акций по сравнению с общей индексной волатильностью. Когда движение бумаг начинает сильно различаться и корреляция снижается, индексная волатильность компенсируется внутренним хеджированием и опционы на индекс становятся относительно «дешёвыми», в то время как опционы на отдельные акции, наоборот, «дорогими» — именно эта разница в ценах и является источником прибыли дисперсионной стратегии.

Согласно сообщениям, спред между имплицированной волатильностью отдельных акций и индекса S&P 500 вновь расширяется: трейдеры покупают опционы на акции и продают индексные контракты, чтобы заработать на этой дивергенции. Месячный индекс корреляции Cboe Global Markets ранее стабильно рос с исторических минимумов июля, но за последнюю неделю снова снизился, что подтверждает тренд на дальнейшую дивергенцию между акциями.

По словам стратега Nomura Securities по кросс-активам Чарли МакЭллиготта, месячная реализованная абсолютная доходность акций S&P 500 относительно индекса теперь уже находится на 95-м процентиле за последние 30 лет, что указывает на крайне редкий масштаб расслоения бумаг.

«С точки зрения входа цены относительно недавнего времени стали дешевле, потому что волатильность акций уже снизилась», — отметил Мэттью Дэвис, директор по торговле ликвидными деривативами RBC Capital Markets.

Расслоение нарратива об AI: битва победителей и проигравших

AI — главный драйвер для дисперсионных сделок в текущий момент. Оптимизм вокруг новых AI-решений, таких как Muse AI от Meta Platforms, переплетается с опасениями рынка по поводу того, что быстрое распространение AI может нанести удар банкам, турагентствам и прочим отраслевым компаниям, что провоцирует мощные разнонаправленные движения по бумагам.

Алекс Косоглядов, глава по продаже ликвидных производных на акции в Nomura Securities:

«Главный вопрос среди клиентов в последнее время — кто выиграет и кто проиграет в эпоху AI-агентов, кто сможет получить выгоду от AI-революции, а кто окажется наиболее уязвимым?»

Динамика акций софтверных компаний особенно показательна. Дэвис отмечает: «Котировки софтверных компаний свидетельствуют, что рынок не считает, будто AI уничтожит весь сектор, хотя раньше были опасения по этому поводу. Так что внутри сектора сейчас происходит реальная перетряска». Это расслоение открывает широкий спектр возможностей для дисперсионных операций внутри технологического сектора.

Kрис Сидиал, со-главный инвестиционный директор Ambrus Group, придерживается ещё более радикального взгляда на долгосрочное влияние AI:

«Рост AI, его использование и влияние на ВВП могут принести ряду компаний долгосрочную сверхприбыль, которую сейчас никто не может даже представить. Но если технология широко не внедрится или возникнут узкие места по цепочке, их акции вполне могут упасть более чем на 50% в течение следующего года.»

Он добавляет: «Это очень интересный пример — оба хвостовых риска, скорее всего, недооценены по сравнению с тем, как реально может развиваться ситуация».

Помимо AI, энергетический сектор и ситуация с процентными ставками также придают дисперсионной стратегии дополнительный импульс.

Эскалация геополитической ситуации приводит к сильному расхождению динамики акций нефтяных и газовых компаний: производители нефти коррелируют с ценой на нефть, а рафинеры зависят от спрэда между ценой на нефть и спросом. Такая структурная дивергенция внутри сектора создаёт для дисперсионной сделки чёткие операционные возможности в энергетике.

Параллельно доходности облигаций США достигли 20-летних максимумов, что увеличивает общую стоимость финансирования и ещё больше усиливает различия в динамике компаний разных отраслей и кредитоспособности. Разрыв между секторами, чувствительными к ставкам, и секторами, выигрывающими от высоких ставок, также даёт новые возможности для дисперсионных стратегий.

Реализация стратегии: от комплексных конструкций к простому хеджированию

Способы реализации дисперсионных стратегий у разных институтов различаются и весьма гибки. Банки обычно разрабатывают клиентам сложные кастомизированные дисперсионные структуры, но многие хедж-фонды предпочитают строить их самостоятельно через биржевые опционы.

Дэвис из RBC: «Одна из причин, почему мы верим в эту сделку — она отвечает разным задачам. Если вам нужно больше кэрри, можно продавать больше индексных опционов; если нужна защита, то продаёте их меньше».

Для инвесторов, не готовых брать на себя риск сложных стратегий, Алон Розин, глава по институциональным деривативам на акции в Oppenheimer & Co., предлагает более прямую альтернативу:

Формировать длинные позиции в выбранных с высокой уверенностью акциях и одновременно покупать пут-опционы на State Street SPDR S&P 500 ETF или Invesco QQQ Trust для хеджирования негативного движения.

Розин признаёт, что рынок сейчас выглядит удручающе — «уверенность очень низкая». Но эта неопределённость не отпугнула трейдеров: по данным Options Clearing Corp., среднедневной оборот по опционам в августе вырос на 14% по сравнению с прошлым годом. Oppenheimer в мае-июне увеличил штат на 7 человек из-за всплеска клиентского спроса на опционы.

Впрочем, несмотря на благоприятные на первый взгляд условия, степень «переполненности» дисперсионных стратегий — риск, который нельзя игнорировать.

Сидиал из Ambrus Group прямо заявляет: «Эта стратегия нуждается в очищении. Дисперсионные сделки были очень модными последние 4-5 лет, по сути это всё та же самая сделка». Он считает, что гомогенизация стратегии может привести к тому, что при рыночном развороте большинство участников окажутся под давлением убытков, усилив волатильность.

За последние недели наблюдается волна активных покупок опционов на AI-компании, что рынком воспринимается как сигнал переформирования портфелей под следующий рывок.

Аналитики отмечают, что по мере приближения сезона отчётности — когда отдельные акции начинают двигаться, в основном, на основе собственных фундаментальных факторов, а не вслед за макроэкономическими катализаторами — логика дисперсионных стратегий станет ещё более оправданной. В то же время, «переполненность» стратегии также возрастёт, поэтому инвесторам стоит осторожно подходить к выбору точки входа и управлению размером позиций.