От истории к оценке: искусственный интеллект — это создание или уничтожение стоимости?

【Редакторский комментарий】С июня мировые AI-акции сначала сильно выросли, а затем откатились назад, и стороны, играющие на повышение и на понижение, ведут ожесточённую борьбу вокруг таких вопросов, как свободный денежный поток, капитальные затраты, ROIC и применение технологий на конечном рынке. Возможно ли создать единую структуру, чтобы преобразовать различные факторы и разные истории в сопоставимую оценку? Далее, какова самая фундаментальная проблема текущей оценки AI?

Для ответа на эти вопросы в статье построена лаконичная финансовая модель из трёх этапов и проведена калибровка по реальным данным. Мы сделали три вывода. Во-первых, если конечная цель AI сможет одновременно реализовать масштаб выручки электросетей (примерно 3% мирового ВВП) и рентабельность программного обеспечения, то нынешние проблемы со свободным денежным потоком и капитальными затратами не страшны, и рыночная оценка бизнеса AI имеет потенциал удвоения. Во-вторых, если масштаба выручки не хватит или прибыльность уйдет в область коммунальных услуг, AI серьёзно уничтожит ценность для акционеров. В-третьих, ставка амортизации и момент взрывного роста AI имеют значительное влияние на сегодняшнюю оценку AI.

Мы считаем, что самый фундаментальный вызов текущей оценки AI (Hyperscalers + производители моделей) заключается в том, что она требует от будущего AI достижения одновременно очень высокого уровня как по масштабу выручки, так и по способности зарабатывать — это подвиг, который ещё не удалось совершить ни одной отрасли человечества. Конечно, это возможно, но путь к этому будет непростым.

Введение

С июня мировые технологические акции рванули вверх, а затем резко откатились назад; индекс NASDAQ 100 падал на 10%, корейский рынок переживал массу распродаж и резкое снижение кредитного плеча, а разногласия на рынке относительно перспектив AI только усилились. Оптимисты считают, что число запросов к AI-моделям продолжает расти экспоненциально, ориентиры капитальных затрат Hyperscalers на 2026 год (общим объёмом примерно 800 миллиардов долларов США) неоднократно повышались в течение года, а возможности больших моделей постоянно расширяют воображение. Пессимисты отмечают, что свободный денежный поток (FCFF) таких облачных компаний, как Oracle, стремительно уходит в минус, прогнозы рейтингов пересматриваются в худшую сторону, прибыль для крупных производителей моделей не видна на горизонте, а прорыва по 2C-приложениям ждать приходится слишком долго.Основная причина разногласий на рынке — отсутствие единой и полной структуры, куда можно поместить все факторы и истории в одну счетную книгу.

В нашем подробном отчёте в октябре прошлого года"Смотрим на риски пузыря в AI через призму кризиса 25-летней давности" (обзор на 10 тысяч слов) мы делали примерно такое предположение:—"