O Federal Reserve fará “aumentos consecutivos de juros”? O ciclo de aperto do final dos anos 1980 vai se repetir?

As preocupações do mercado sobre a possível retomada do aumento das taxas de juros pelo Federal Reserve estão crescendo, trazendo novamente ao foco dos investidores um ciclo histórico com sérios alertas. O mais recente relatório de estratégia macro quantitativa do Citi Research mostra que o ambiente macroeconômico atual apresenta uma semelhança crescente com o ciclo de aperto entre 1988 e 1989. Ao mesmo tempo, a escalada da situação no Oriente Médio e a retomada da pressão inflacionária nos EUA provocam mudanças silenciosas na lógica de alocação de ativos cross-asset.

De acordo com informações da mesa de operações Chasing Wind, os analistas do Citi Research, Alex Saunders e Vinh Vo, destacaram em seu relatório de 11 de setembro que, embora seu modelo macroeconômico (Regime Model) ainda permaneça predominantemente na faixa "Normal", o fortalecimento do ímpeto inflacionário, a leve queda dos índices de surpresas econômicas e um leve aperto das condições financeiras fazem com que os períodos históricos semelhantes identificados pelo modelo estejam agora próximos de 1988 a 1989.

Vale destacar que, no ciclo de aperto de março de 1988 a maio/junho de 1989, o Federal Reserve elevou as taxas de juros 16 vezes. Segundo a equipe de Sun Binbin da Tianfeng Securities, em março de 1988, para evitar retornar a uma inflação elevada, o Fed optou por um aperto antecipado. Em 30 de março daquele ano, a reunião do FOMC elevou a meta da taxa dos fundos federais em 25bp para 6,75%, totalizando 16 aumentos subsequentes, com a taxa final atingindo 9,8125% — somando um aumento de 331,25bp ao todo.

Uma característica marcante do final dos anos 1980 era: a economia permanecia resiliente, as pressões inflacionárias se acumulavam gradualmente, levando o Fed a aumentar as taxas sucessivamente; somente após a desaceleração da atividade econômica a política monetária se tornou mais flexível. O relatório cita também os períodos de 1976 a 1977, 1996 a 1997 e 2013 a 2014 como intervalos históricos de referência.

No âmbito da alocação de ativos, esse pano de fundo macro levou o modelo a aumentar ainda mais a exposição a ativos de risco e consolidou preferências estruturais claras: mais posições compradas em mercados emergentes e ações norte-americanas, posições compradas em duration japonesa e britânica, mantendo a maior posição vendida em crédito investment grade dos EUA, apostando fortemente em commodities energéticas e preferindo o dólar norte-americano.

A análise de similaridade histórica do Citi Research também mostra que 1988-1989 se tornou ainda mais destacado neste mês. Segundo o relatório, esse período combinou resiliência econômica com pressão inflacionária — justamente essa combinação levou o Fed, em 1988, a apertar continuamente a política monetária até uma posterior desaceleração econômica em que o ciclo mudou para corte de juros.

Isso coincide fortemente com as condições macro atuais. O modelo mostra que indicadores de crescimento econômico melhoraram moderadamente, o valor médio do PMI z-score permanece forte, o índice de surpresas econômicas teve leve recuo, mas ainda está em território positivo; ao mesmo tempo, o ímpeto inflacionário aumentou no último mês, as condições financeiras apertaram levemente — mas no geral permanecem cerca de 0,55 desvio padrão abaixo da média histórica. O relatório caracteriza o estado macro atual como sintoma de “superaquecimento econômico” — tanto crescimento quanto inflação apresentam níveis ligeiramente acima da média de longo prazo, mas ainda sem gatilho para alteração do regime do modelo.

O relatório também mantém outros três intervalos históricos como referência: 1976-1977 (pré-era Volcker, inflação em queda com condições financeiras frouxas, apoiando o mercado acionário inicialmente mas posteriormente acompanhados por fortes altas na inflação e nas taxas de juros de política); 1996-1997 (início da expansão da internet); e 2013-2014 (expectativas de redução de compras de ativos pelo Fed impulsionaram reprecificação das taxas dos EUA). Vale mencionar que o choque tarifário do ano passado já não é mais referência válida para o modelo, o que indica que a volatilidade cross-asset segue em patamares historicamente baixos.

Apesar do aumento das preocupações do mercado em relação às altas de juros, o modelo KNN (K-Nearest Neighbor) do Citi Research permanece na faixa “Normal”, sem migrar para a faixa de “condições financeiras apertadas”. O relatório indica que, na atualização deste mês, a alocação overweight em ações aumentou de 2,8% para 4,0%, enquanto títulos e commodities mantêm alocação positiva (embora reduzida), e a posição vendida em crédito segue inalterada.

O relatório alerta para possíveis caminhos de queda: caso o choque energético siga sendo um tema contínuo — seja por demanda de recomposição de estoques ou por interrupções no suprimento —, o aperto das condições financeiras e o alargamento dos spreads de crédito podem servir como canal de transmissão para um cenário de estagflação.

Quanto ao histórico de Sharpe dos modelos em diferentes regimes, o desempenho dos ativos durante a faixa “Normal” é semelhante à média histórica incondicional, com leve vantagem para títulos de renda fixa e vantagem relativa de ações estadunidenses sobre outras regiões.

O modelo do Citi Research apresenta uma estrutura altamente diferenciada na alocação de ativos. No segmento acionário, mercados emergentes recebem a maior alocação, as ações dos EUA mantêm leve posição comprada, enquanto as de Europa, Japão e Reino Unido ficam vendidas.

No segmento de taxas, a alocação para títulos é majoritariamente overweight em 3,7%, com Japão e Reino Unido recebendo posições compradas de maior peso, Treasuries dos EUA sendo fortemente vendidas e títulos europeus com leve posição vendida. Essa lógica decorre em parte da orientação hawkish pós-elevação de juros do BCE e do aumento no prêmio de risco dos títulos franceses.

Nas commodities, energia é a classe com maior expectativa de desempenho, com o modelo overweight em energia, acompanhado de pequenas posições compradas em metais básicos e posições levemente vendidas em metais preciosos. Segundo o relatório, energia possui uma vantagem significativa em custos relativos de carregamento (carry) em relação aos demais subgrupos, enquanto metais básicos e preciosos exibem carries significativamente negativos.

No FX, o relatório aponta uma clara dissipação do entusiasmo com o iene; libra, iene e euro apresentam Sharpe negativo contra o dólar, tornando a moeda americana a preferida do momento. Essa virada decorre, em parte, das declarações da secretária do Tesouro dos EUA, Yellen, sobre a intervenção do Japão, e da perda de momentum na valorização do iene após a expectativa de um aperto mais rápido e intenso pelo BoJ.

No desempenho das estratégias quantitativas, as estratégias de acompanhamento de tendência registraram ganhos no último mês — a forte alta de commodities e títulos foi suficiente para compensar as perdas em ações e a quase neutralidade em câmbio. Vale ressaltar que a tendência em títulos reverteu totalmente as perdas acumuladas no ano, tornando o desempenho total do portfólio positivo. Commodities seguem como a maior fonte de contribuição no ano, enquanto ações apresentaram o pior desempenho.

A estratégia de carry teve desempenho positivo no agregado no último mês, com commodities e títulos conduzindo os ganhos, enquanto carry em câmbio e ações ficaram sob pressão. O relatório destaca ainda que a estratégia de valor em commodities lidera o ano, mas as de ações e títulos ainda têm performance negativa, quadro agravado pelo recente aumento das tensões no Oriente Médio que trouxe reprecificação de risco inflacionário e de política para o mercado — afetando ainda mais o desempenho de valor em títulos.

No posicionamento dos CTAs, crédito segue com sua maior posição comprada, enquanto ações e commodities tiveram suas posições reduzidas a quase zero.