„Dwie potęgi przechowywania” ogromne dywidendy nie eliminują „koreańskiej zniżki”, inwestorzy kwestionują, czy reformy koreańskiego rynku akcji są wystarczające

Według aplikacji finansowej Zhihu, spektakularne plany zwrotów dla akcjonariuszy firm Samsung Electronics oraz SK Hynix (SKHY.US) stały się wczesnym sprawdzianem reform korporacyjnych w Korei Południowej. Inwestorzy przyjęli niespodziewane zyski z entuzjazmem, jednak wskazują, że aby zmniejszyć długoletnią różnicę wycen rynkowych w Korei, potrzebne są dodatkowe działania. Napędzany przez sztuczną inteligencję boom sprawił, że dwaj giganci chipów dysponują znacznym kapitałem, co podsyca apetyt inwestorów na wyższe dywidendy.

Mimo to, całkowita wartość tych planów tylko w tym roku przekroczyła 130 bilionów wonów (ok. 97 mld dolarów), lecz wciąż nie zaspokaja w pełni oczekiwań inwestorów. Benchmarkowy indeks koreański KOSPI pozostaje około 26% poniżej rekordowego maksimum z czerwca, a te dwie firmy odpowiadają za niemal połowę jego wagi.

Chłodna reakcja rynku podkreśla wyzwania stojące przed prezydentem Lee Jae-myung, który w 2024 roku uruchomił „Plan zwiększenia wartości” (Value-Up). Plan ten ma na celu rozwiązanie problemu tzw. „Koreańskiej zniżki”, czyli niższej wyceny koreańskich akcji względem globalnych odpowiedników z powodu obaw dotyczących ładu korporacyjnego, alokacji kapitału i praw akcjonariuszy.

Clarence Li, główny analityk portfela w T. Rowe Price, powiedział: „Zniżka koreańska nie zniknie z dnia na dzień tylko dlatego, że Samsung i Hynix podniosły zwroty gotówkowe”.

Li dodał: „To wciąż częściowo kwestia strukturalna i wymaga większej liczby firm konsekwentnie spełniających wymogi tego planu”. Podkreślił, że są to kroki w dobrym kierunku.

Od początku roku koreański rynek akcji radzi sobie najlepiej na świecie, dzięki fali entuzjazmu wokół sztucznej inteligencji i rosnącym prognozom zysków. Wzrost wyniósł aż 67%. Mimo to, według danych Goldman Sachs, wskaźnik cena/zysk dla indeksu KOSPI na bazie prognozowanych zarobków na 2027 wynosi zaledwie 4,3, co czyni go najniżej wycenianym indeksem w regionie – znacznie poniżej 11-krotności wskaźnika indeksu Azja-Pacyfik.

Ta różnica podkreśla, że do podniesienia wycen koreańskich przedsiębiorstw droga jest jeszcze długa, a inwestorzy nie wierzą, że inne firmy podążą śladem producentów chipów.

Sammy Suzuki, szef działu akcji rynków wschodzących w AllianceBernstein, mówi: „Uważam, że ogromne absolutne zwroty Samsunga i Hynix to coś innego niż sukces koreańskiego ‘Planu zwiększenia wartości’. Te wielkie dywidendy są raczej wynikiem doskonałego cyklu magazynowania i powstałych przepływów pieniężnych, a nie fundamentalnej zmiany w podejściu do zwrotów kapitałowych. Po części tłumaczy to, dlaczego inwestorzy nadal pytają: ‘Czy to wystarcza?’”

„Słaby punkt”

Mimo iż rekordowe plany dywidend Samsunga określane są mianem kamienia milowego, niektórzy inwestorzy i analitycy wskazują, że polityce tej brakuje szczegółów i może zbyt polegać na specjalnych dywidendach, które ewidentnie bardziej korzystają z nich rodziny kontrolujące niż mniejszościowi akcjonariusze. Samsung wypłaci w tym kwartale ok. 30 bilionów wonów w dywidendach gotówkowych, będących częścią planu zwrotu do 2026 roku na poziomie od 90 do 110 bilionów wonów. Szczegóły dotyczące pozostałych zwrotów kapitałowych zostaną ostatecznie ustalone w styczniu przyszłego roku.

„Ogłoszenie Samsunga było bardzo rozczarowujące” – powiedział Kim Kyu-shik, menedżer portfela w singapurskim hedge fundzie Vista Global Asset Management.

Kim zauważył, że Samsung nie zadeklarował żadnego programu buyback (skupu akcji), co jego zdaniem jest „negatywnym sygnałem” sugerującym, że firma nie uważa swoich akcji za niedowartościowane. Opisał też strukturę własności grupy jako „piętę Achillesa”, która ogranicza możliwości skupu akcji.

Duże programy buyback i umarzania akcji mogą sprawić, że główni akcjonariusze tacy jak Samsung Life oraz Samsung Fire & Marine Insurance przekroczą regulacyjne limity udziałów i zmuszone będą obniżyć udział poniżej 10%.

Analitycy i inwestorzy twierdzą, że taki ruch może wywołać bardziej rygorystyczne kontrole regulatorów dotyczące struktury własnościowej Samsung Electronics oraz zachwiać kontrolą rodziny nad kluczowymi aktywami.

Samsung oświadczył: „Zwroty dla akcjonariuszy Samsung Electronics są skoncentrowane na interesach akcjonariuszy. Decyzje finansowych powiązanych firm o sprzedaży akcji w celu dostosowania się do przepisów nie są brane pod uwagę przy podejmowaniu decyzji.”

Samsung stwierdził: „Skup akcji/umorzenie to tylko jedno z wielu dostępnych narzędzi, nie jedyne. Nasz plan na rok 2026 już zawiera znaczne dywidendy gotówkowe.” Dodał, że firma zobowiązuje się do wdrożenia polityki zwrotów obejmującej dywidendy oraz skup/umorzenie akcji.

A co z innymi firmami?

Inwestorzy twierdzą, że długoterminowy sukces „Planu zwiększenia wartości” (Value-Up), mającego na celu poprawę ładu korporacyjnego i optymalizację alokacji kapitału, zależy od tego, czy inne firmy pójdą za przykładem, zwłaszcza że udział w programie jest obecnie dobrowolny.

„Ostatecznie tylko jedna z tych firm może wyprzedzić resztę, więc obecnie ogłoszone dane są rozczarowujące” – powiedział Aadil Ebrahim, szef akcji w Klay Group, wskazując, że Samsung powinien być bardziej aktywny w programach buyback niż w dywidendach. „Bo wierzę, że wiele innych firm powie: ‘Jeśli oni nie robią tego, po co my mamy się starać?’”

Pojawiają się sygnały zmian. Dane koreańskiej giełdy pokazują, że do tej pory firmy ogłosiły programy buyback na kwotę 39 bilionów wonów (ok. 29,1 mld dolarów), przekraczając łączną wartość z lat 2024 i 2025.

Yi Ping Liao, menedżer portfela inwestycyjnego w Templeton Global Investments, zauważa, że firmom coraz trudniej jest unikać konsekwencji złej alokacji kapitału. Podkreślił, że spółki przedstawiające plany podziału, przejęć czy emisji akcji, które są niekorzystne dla mniejszościowych akcjonariuszy, spotykają się z ich oporem.

Mimo to, inwestorzy ostrzegają, że strukturalne wyzwania pozostają, wskazując takie kwestie jak nadzór rady dyrektorów, koncentracja udziałów, udziały czebolów oraz ochrona praw mniejszościowych akcjonariuszy. Liao mówi: „Uważam, że firmy mają obowiązek opracować i wdrożyć własny plan zwiększenia wartości. Teraz problem przesuwa się z poziomu reform politycznych na poziom realizacji.”