Wall Street interpretuje raport finansowy Pinduoduo: krótkoterminowa presja na zyski, ale inwestycje w działalność własną i łańcuch dostaw mają na celu budowę długoterminowej przewagi konkurencyjnej

Konsensus Wall Street dotyczący najnowszego raportu finansowego Pinduoduo już się uformował: to mieszany wynik, przynoszący zarówno radość, jak i zmartwienia. W obliczu ciągle zmieniającego się globalnego środowiska regulacyjnego oraz intensywnej konkurencji krajowej, Pinduoduo świadomie wybiera trudną drogę „poświęcenia krótkoterminowego zysku na rzecz budowania długoterminowych barier”.

W artykule Wallstreet.cn wcześniej napisano, że przychody Pinduoduo w drugim kwartale 2026 r. wzrosły o 8% rok do roku, co było o około 2,5% poniżej konsensusu rynkowego; przychody z usług marketingu online wzrosły o około 3,5% rok do roku, przekraczając oczekiwania; jednak przychody z usług transakcyjnych wzrosły tylko o 13,3% rok do roku, co było znacznie poniżej konsensusu rynkowego wynoszącego około 21%-22%, a główny spadek pochodził od Temu. Zysk netto przypisany akcjonariuszom spadł o 12% do 27,2 miliardów RMB.

Według danych Trading Desk, najnowsze raporty analityczne Wall Street — Goldman Sachs, Jefferies i Morgan Stanley z 25 sierpnia — wskazują jednoznaczny sygnał: inwestorzy muszą być przygotowani na fluktuacje zysków i redukcję marży Pinduoduo w najbliższym czasie.

Raporty uważają, że nowe regulacje, takie jak zniesienie kwoty wolnej od podatku przez UE, już znacząco wpłynęły na krótkoterminowy wzrost Temu i efektywność realizacji zamówień; Europa stanowi około jednej trzeciej GMV Temu (według szacunków Goldman Sachs), powodując znaczny spadek europejskiego GMV i ogólny spadek efektywności realizacji oraz wzrost kosztów operacyjnych. Jednocześnie Pinduoduo inwestuje w kraju 100 miliardów RMB w wsparcie dla sprzedawców oraz intensywnie rozwija lokalne łańcuchy dostaw, magazynowanie i działalność własną (1P) na całym świecie.

Wall Street ogólnie obniżyła krótkoterminowe prognozy zysków i docelowe ceny akcji Pinduoduo (Goldman Sachs obniżył do 134 USD, Jefferies do 118 USD), ale wszyscy pozostali przy rekomendacjach „kupuj/overweight”. Kluczowa idea jest taka: bardzo niska wycena Pinduoduo (Goldman Sachs szacuje wskaźnik P/E na 2026 r. tylko 9x) już uwzględnia presję regulacyjną i inwestycyjną. Zarząd odmawia gwałtownej ekspansji w szybkim handlu (Quick Commerce), skupiając się na głównym e-commerce i łańcuchu dostaw — ta strategiczna determinacja „działania ponad słowa” buduje długoterminową fosę trudną do pokonania.

Analiza danych finansowych: Przychody z marketingu przekroczyły oczekiwania, przychody transakcyjne znacznie rozczarowały

Podstawowy konflikt w raporcie za drugi kwartał dotyczy znacznego rozdziału dwóch głównych źródeł przychodów.

Przychody z usług marketingu online okazały się względnie mocne, wzrosły o około 3,5% rok do roku do 57,6 miliardów RMB, przekraczając konsensus rynkowy (+1,6%) oraz prognozę Jefferies (+1%).

Goldman Sachs podkreśla, że ten wzrost przewyższa wzrost o około +1% dla Taobao/Tmall w tym samym okresie (zgodnie z nowymi zasadami rozliczania rabatów dla nowych sprzedawców Alibaba to -7%), a także przychody z reklam e-commerce Kuaishou (+1%), pokazując względną odporność krajowego GMV Pinduoduo i zapotrzebowanie na reklamy od sprzedawców. Goldman Sachs szacuje, że GMV Pinduoduo w 2Q26 w kraju wzrosło o około 5% w porównaniu z rokiem wcześniejszym — wyżej niż ogólny wzrost w branży około 2%.

Przychody z usług transakcyjnych są największym „polem minowym” tego kwartału. Wzrosły tylko o 13,3% rok do roku do 54,7 miliardów RMB, co jest spowolnieniem w stosunku do 1Q26 (+20%), znacznie poniżej prognozy Goldman Sachs (+21%) i konsensusu rynkowego (+22%). Wszystkie trzy instytucje przypisują ten znaczący spadek szokom regulacyjnym dla Temu na rynku europejskim.

Marża brutto w 2Q26 wyniosła 64,3 miliarda RMB — marża brutto około 57,3%, powyżej konsensusu rynkowego wynoszącego 55,5%, wzrost około 11% rok do roku, ponad prognozę Goldman Sachs, co pokazuje skuteczność kontroli kosztów.

Skorygowany zysk netto w 2Q26 (non-GAAP) wyniósł około 28,5 miliarda RMB, nieco powyżej konsensusu (około 28 miliardów RMB), ale poniżej prognozy Goldman Sachs (około 26,3 miliarda RMB). W ujęciu GAAP zysk dla akcjonariuszy zwykłych wyniósł około 27,2 miliarda RMB, spadek o około 12% rok do roku.

Warto zauważyć, że w tym kwartale odnotowano inne straty w wysokości około 7,4 miliarda RMB, które Goldman Sachs przypisuje głównie krajowym oraz związanym z Temu karom regulacyjnym; dodatkowo, koszty zarządzania związane z utworzeniem nowej spółki w Xiongan znacznie wzrosły.

Nowe przepisy w UE: Największe bezpośrednie wyzwanie dla Temu

Zaostrzenie polityki regulacyjnej UE to najważniejsza zewnętrzna zmienna tego kwartału i główny powód obniżenia prognoz przez trzy instytucje na Wall Street.

Od lipca 2026 r. UE oficjalnie znosi system małych zwolnień (de-minimis) i nakłada opłatę za obsługę celną w wysokości 3 euro za każdą przesyłkę transgraniczną. Ponieważ rynek europejski odpowiada za około jedną trzecią GMV Temu (według Goldman Sachs), ta polityka ma bezpośredni i dalekosiężny wpływ na Temu.

Morgan Stanley i Jefferies w swoich podsumowaniach rozmów podkreślają, że zarząd przyznał, iż nowe przepisy podatkowe dotyczące przesyłek transgranicznych już wpłynęły na liczbę zamówień, efektywność realizacji i wzrost kosztów operacyjnych.

Dodatkowo, media wskazują, że europejski GMV Temu w 2Q26 znacznie spadł. Goldman Sachs na tej podstawie znacząco obniżył prognozy dotyczące Temu:

Prognoza wzrostu GMV Temu na FY2026 i FY2027 została obniżona z 33%/25% do 15%/25%;

Prognoza wzrostu przychodów z prowizji transakcyjnych za trzeci kwartał i FY2026 została znacząco obniżona z +21% i +20% do +6% i +10%;

Oczekiwany EBIT Temu na FY2026 wynosi -11,8 miliarda RMB, a na FY2027 -2,8 miliarda RMB (poprzednie prognozy: -9,4 miliarda RMB/+2,7 miliarda RMB), tempo wzrostu rentowności będzie wolniejsze.

Morgan Stanley przewiduje, że przychody z usług transakcyjnych w 3Q26 wzrosną o około 9% rok do roku (spowolnienie w stosunku do 13,3% z 2Q26), a za cały 2026 rok wzrosną o około 13% rok do roku.

Strategia lokalizacji Temu: Długoterminowe rozwiązanie dla regulacji

Wpływając na nowe regulacje UE i ewoluujące globalne środowisko celne, Temu przyspiesza transformację w kierunku lokalizacji — co jest jednym z kluczowych powodów, dla których instytucje utrzymują pozytywną ocenę.

Zarząd w rozmowie wyraźnie określił ścieżkę działań Temu:

• Pierwszym krokiem jest pozyskiwanie większej liczby lokalnych sprzedawców, rozszerzanie oferty lokalnych produktów oraz zwiększanie różnorodności asortymentu;

• Drugim jest przyspieszenie rozwoju lokalnej infrastruktury magazynowej i realizacyjnej, zwiększanie zdolności realizacji lokalnej (local-to-local) i ograniczanie zależności od transgranicznej bezpośredniej dostawy;

• Trzecim jest zwiększanie udziału lokalnych zakupów i realizacji, poprawa odporności biznesowej i zdolności do spełniania regulacji, a także dalsza ekspansja globalnego adresowalnego rynku.

Goldman Sachs podkreśla, że firma stopniowo przechodzi do modelu „pół-zaufanego” (semi-trusted) oraz „local-to-local” — ta transformacja spowolni tempo wzrostu rentowności w krótkim okresie, ale wzmocni długoterminową konkurencyjność Temu i zdolność do spełniania regulacji.

Warto zwrócić uwagę, że mimo presji na działalność europejską, amerykańska działalność Temu wykazuje oznaki ożywienia dzięki korzystniejszemu otoczeniu celnemu.

Strategia marki własnej „Xin Pin Mu”: Strategicznym rozwinięciem łańcucha dostaw

Rozwój strategii marek własnych (1P) przez Pinduoduo jest kolejnym ważnym wydarzeniem tego kwartału oraz kluczowym działaniem w budowaniu długoterminowej fosy.

Zarząd definiuje „Xin Pin Mu” jako naturalne rozszerzenie zdolności w łańcuchu dostaw, a nie tylko ekspansję marki. Pierwsza marka własna firmy „Bemuvo” została oficjalnie wprowadzona na wybranych rynkach w czerwcu 2026 r., jednak zarząd przyznaje, że początkowe tempo wdrażania było wolniejsze niż planowano.

Strategia firmy polega na skoncentrowaniu się na kluczowych kategoriach produktów, w których Pinduoduo ma przewagę w łańcuchu dostaw i kanałach globalnych, selektywnym wdrażaniu marek własnych i podkreślaniu, że produkty 1P (własne) i 3P (zewnętrzne) będą się wzajemnie uzupełniać.

Jefferies w raporcie podkreśla, że firma współpracuje z fabrykami od fazy planowania produktu oraz badań i rozwoju, by osiągnąć wysokie standardy jakości, co pomaga budować głębsze bariery konkurencyjne w łańcuchu dostaw.

Na tej podstawie Goldman Sachs obniżył prognozę EBIT w trzecim kwartale i na FY2026 do odpowiednio 22 miliardów RMB/102 miliardów RMB (wcześniej 25 miliardów RMB/106 miliardów RMB), odzwierciedlając ciągłe inwestycje firmy w ekosystem i łańcuch dostaw.

Działalność krajowa: Odporność GMV, odmowa ekspansji w Quick Commerce

Na rynku krajowym Pinduoduo demonstruje względnie stabilne fundamenty biznesowe i utrzymuje jasne strategiczne skupienie.

Goldman Sachs szacuje, że krajowy GMV Pinduoduo w 2Q26 wzrósł rok do roku o około 5%, wyżej niż ogólny wzrost w branży około 2% — osiągając przewagę mimo zaostrzonych podatków dla sprzedawców, intensywnej konkurencji i ogólnie słabego konsumpcji.

Zarząd podkreśla, że przyszły wzrost będzie coraz bardziej zależny od rozwiązywania wąskich gardeł w łańcuchu dostaw (obejmujących projektowanie produktu, produkcję i realizację), a także ciągłych inwestycji w infrastrukturę logistyczną dla rozwoju konsumpcji w mniej zaludnionych i wiejskich regionach.

Goldman Sachs utrzymuje prognozę wzrostu krajowego GMV w trzecim kwartale i FY2026 na poziomie +5% rok do roku (bez zmian), oraz nieznacznie podwyższa prognozę wzrostu przychodów z usług marketingowych odpowiednio do +2%/+3% dla trzeciego kwartału/FY2026 (wcześniej +2%/+1%).

Ponadto, ciągle mocne wyniki usługi Duo Duo Grocery również zostały pozytywnie ocenione przez Goldman Sachs.

W kwestii Quick Commerce, Morgan Stanley szczególnie podkreśla, że zarząd jasno stwierdził, iż szybki handel i tradycyjny e-commerce różnią się pod względem modele biznesowego i wymagań wobec łańcucha dostaw, a efekt synergii jest ograniczony. Pinduoduo nie zamierza rozpraszać swoich działań, lecz skoncentruje zasoby na kluczowym e-commerce i budowie łańcucha dostaw, gdzie posiada już przewagę.

Trzy instytucje pozostają optymistyczne, lekkie obniżenie cen docelowych

Pomimo presji na krótkoterminowe wyniki, wszystkie trzy wiodące banki inwestycyjne utrzymują pozytywne rekomendacje dla Pinduoduo i przewidują znaczną przestrzeń wzrostu względem obecnej ceny akcji (88,38 USD).

Goldman Sachs: Utrzymuje rekomendację kupuj, cel SOTP na 12 miesięcy obniżony z 145 USD do 134 USD, głównie ze względu na obniżenie mnożnika wyceny krajowej platformy (z powodu spowolnienia wzrostu zysku) i prognozy wzrostu GMV Temu.

Metoda wyceny: krajowa platforma główna — wskaźnik P/E 9x dla 2026, Temu (bez działalności całkowicie zarządzanej w USA) — wskaźnik P/E 25x oraz 15% dyskonto dla holdingów. Obecna cena akcji odpowiada wskaźnikowi P/E na 2026 około 9,2x (lub po odliczeniu gotówki około 4x).

Jefferies: Utrzymuje rekomendację kupuj, obniżenie ceny docelowej z 121 USD do 118 USD, przy metodzie SOTP; prognoza przychodów na FY26/FY27 obniżona odpowiednio o 6%/5%.

Morgan Stanley: Utrzymuje rekomendację overweight, cena docelowa bez zmian — 129 USD, opiera się na modelu DCF (WACC 14%, trwały wzrost 3%), odpowiadając wskaźnikowi P/E non-GAAP 2026 na poziomie około 13,8x; uznaje tę wycenę za odpowiednią wobec skumulowanego wzrostu zysku na lata 2026-2029 około 6%.

Morgan Stanley przewiduje, że za cały 2026 rok zysk netto non-GAAP spadnie o około 11% do ok. 110 miliardów RMB, a zysk non-GAAP o około 12% do ok. 95 miliardów RMB.