Biglaang pagtaas ng yen nagpapalala sa pag-aalala ng arbitrage unwinding, pinatahimik ng Morgan Stanley: May natitirang katatagan, walang dapat ikabahala!

Nalaman mula sa APP ng Pananalapi ng Zhihui, noong Martes, ang halaga ng dolyar kumpara sa yen ay pansamantalang bumaba sa ibaba ng 153 na antas, at naabot ang 152.89, ang pinakamababang punto sa loob ng pitong buwan. Mula nang ito'y halos sumapit sa 164 noong nakaraang buwan na siyang pinakamababang halaga sa loob ng 40 taon, umakyat na ng halos 7% ang halaga ng yen. Lumobo na sa 98% ang taya ng merkado sa posibilidad ng Japan Central Bank na magtaas ng interest rate sa Setyembre. Dagdag pa rito, ang paglabag sa mahalagang 155 na antas ay nagpa-trigger ng malawakang stop-loss orders na siyang nagpatindi pa ng pag-akyat ng yen. Gayunman, ang biglaang pagtaas ng yen ay nagdulot ng chain reaction sa pandaigdigang pamilihan ng pananalapi. Nabahala ang mga mamumuhunan na ang trillion-dollar carry trade, kung saan umutang ng murang yen upang mamuhunan sa mataas na kita sa mga emerging market asset, ay posibleng mapilitang magsara ng malakihan, na maaaring magsimula ng pagbebenta ng emerging market assets. Sa ulat ng koponan ng Morgan Stanley na inilabas noong Setyembre 8, malinaw na ipinunto: Hindi sapat ang yen appreciation lamang upang magiba ang carry trade sa emerging market.

Umiikot na Halaga ng Morgan Stanley: Ang volatility lamang ang tunay na “switch,” positibo sa tatlong pundasyon ng carry trade

Sa ulat ng team na pinamumunuan ni James Lord, ang Global Forex at EM Strategies Head ng Morgan Stanley, binanggit na maliban lamang kung may karagdagang mga insidente na magtutulak sa pangkalahatang volatility ng merkado, hindi malaki ang posibilidad na masira ng yen appreciation lamang ang carry trade sa emerging market.

Binibigyang-diin ng mga strategist ng Morgan Stanley na, kumpara sa mismong performance ng yen, ang pandaigdigang economic outlook, galaw ng global equities, at ang mga batayang pang-ekonomiya ng mga pangunahing emerging markets ang totoong nagpapalakas o nagpapahina sa carry trade ng emerging market. Nanatili silang positibo sa tatlong aspektong ito, at naniniwalang “ang matibay na mga pangunahing batayan ng iba’t ibang bansa, mataas na carry yields, at matatag na global growth momentum ay patuloy na naghihikayat sa mga mamumuhunan na manatili sa emerging markets.”

Patuloy na pangunahing ang performance ng stock market. Malinaw na isinulat ng mga strategist: “Ang pandaigdigang economic growth, stock market performance, at ang bottom-up trends ng pangunahing emerging market countries ay higit na nakakaapekto sa performance ng EM carry trades kaysa sa pagkilos ng yen. Patuloy kaming optimistiko hinggil dito.”

Pinagmulan ng lakas ng yen: Tumitinding mga inaasahan sa pagtaas ng interest rate at pangamba sa interventions

Ang pangunahing tagapagdulot ng biglang pag-akyat ng yen ay ang matinding pagtaas ng inaasahan ng merkado sa susunod na interest rate hike ng Japan Central Bank. Lubos nang naiprisyo ng rate swap market ang 25 basis point rate hike sa Setyembre, at tinatayang ng Nomura na posible ang tatlong sunod-sunod na interest rate increases. Tumama na sa 3% ang 10-year government bond yields ng Japan, pinakamataas sa halos 30 taon, na lalong nagpapalakas sa taya ng merkado sa normalisasyon ng polisiya ng Bank of Japan.

Kasabay nito, ang bukas na pagsuporta ni US Treasury Secretary Besant sa yen appreciation ay nagdala pa ng dagdag na lakas sa yen. Noong Agosto, naganap ang pinakamalaking coordinated intervention ng Japan at US sa huling 15 taon, at dahil dito, naging lubhang alerto ang merkado sa karagdagang intervention.

Mga ebidensya ng resilience ng carry trade

Hindi walang basehan ang hatol ng Morgan Stanley—may mga aktwal na datos nang sumusuporta rito.

Ang pagkakaiba-iba ng galaw ng mga currency ay isang importanteng senyales. Mula Hulyo 29, ang Brazilian real ay bumagsak ng 5.1% laban sa yen, at ang Colombian peso ay bumaba ng 3.4% laban sa yen. Ngunit sa parehong panahon, ang dalawang currency ay tumaas laban sa dolyar ng 0.7% at 2.4% ayon sa pagkakabanggit. Malinaw na ipinapakita ng paghahambing na ito na ang kahinaan ng EM currencies kontra yen ay higit na nagpapakita ng pag-appreciate ng yen kaysa isang malawakang pagbebenta ng emerging market assets.

Nananatili pa rin ang interest rate differential advantage. The Morgan Stanley strategists point out na nananatili sa 3.50%-3.75% ang US policy rate, habang ang Japan ay mga 1% lamang, kaya’t may natitira pang interest rate advantage sa paghiram ng yen para bumili ng higher-yielding assets.

Dagdag pa, ang pagpopondo para sa carry trade ay hindi na nakasentro lamang sa yen. Pinalawak na ng mga mamumuhunan ang kanilang funding currencies mula yen papunta sa euro at Swiss franc, kaya’t mas mahina na ngayon ang epekto ng galaw ng yen lamang sa kabuuan ng carry trade kumpara dati.

Nananatili ang peligro: Hindi ito “tiyak na walang problema”

Kahit positibo ang Morgan Stanley sa resilience ng carry trade ng EM markets, hindi tuluyang nawala ang risk.

Ang mga pangyayari noon ay dapat bantayan. Noong Agosto 2024, ang mabilis na pagtaas ng yen ay naging dahilan ng malawakang closing ng carry trade, bumagsak ng 12% ang TOPIX sa loob ng isang araw, at ng 3% ang S&P 500. Kung magpapatuloy ang lakas ng yen, mabilis din kumalat ang presyon.

Ang mga crowded trade tulad ng AI semiconductors ay potensyal na “mahinang puntos.” Sa panahon ng forced liquidation, kadalasang inuuna ng mga pondo na ibenta ang mga may pinakamataas na liquidity at pinakakinikita—kabilang ang NVIDIA, Broadcom, Micron at AI chip stocks pati na Palantir, Snowflake, at iba pang high-valuation software stocks.

Pinagsama ng team ng Morgan Stanley ang konklusyon na basta’t nananatili ang interest rate margin at risk appetite, hindi malamang na ang yen appreciation lang ay magdudulot ng malaki at biglaang paglipat ng capital flows. Patuloy silang nagrerekomenda ng “buy on dips sa emerging markets,” at tinukoy na “ang bottom-up na mga pangunahing batayan, kaakit-akit na returns, at matatag na global growth ay tumutulong sa mga mamumuhunan na mapanatili ang interes sa asset class na ito.”

Karapat-dapat isaisip na may kinakailangang kondisyon ang positibong hatol ng Morgan Stanley. Dahil sa kasalukuyang pagtaas ng yen, may ilang macro hedge funds at commodity trading advisors (CTA) ang napilitang mag-deleverage, at kung magpapatuloy pang tumaas ang yen, na magdudulot ng dagdag na volatility sa global markets, posible pa ring bumalik ang risk ng malawakang pagsasara ng carry trade positions.

Buod ng Morgan Stanley strategists: “Patuloy naming nirerekomenda ang buy-on-dips sa emerging markets, na ang bottom-up fundamentals, kaakit-akit na returns, at matatag na global growth ay tumutulong para manatili ang interes ng mga mamumuhunan sa asset class na ito.”