S&P500の過去最高値の裏に潜むリスク！大半の構成銘柄が低調、高い原油価格と米国債利回り上昇が市場の分化を加速

ジートン財経APPによると、人工知能（AI）ブームの支援のもと、S&P500指数とNASDAQ100指数は依然として堅調なパフォーマンスを示しているが、世界的な金融市場の弱さが拡大しつつある。高止まりする原油価格と借入コストは債券、クレジット、中小型株市場に打撃を与えており、一方で巨大テック株の強気の動きが米国株内部で顕著になっている分化を覆い隠している。

今週、米国10年国債利回りは一時5.4%に迫り、2002年以来の最高水準を記録した。同時に、ブレント原油価格は1バレル100ドル超で推移し、インフレショックが長引く可能性への懸念を市場にもたらしている。グローバルなファイナンスコストも広範に上昇しており、イギリス政府の借入コストは19年ぶりの高水準に、フランス国債市場も同様に圧力に直面している。

債券市場が不安定である一方、米国主要株価指数は依然として強い弾力性を示している。S&P500指数は火曜日に史上最高値を記録、その後2取引日はAI需要見通し懸念で反落したが、金曜日には新たな企業決算シーズンへの楽観的な期待感からリバウンドし、現在も史上高値付近で推移している。

米国経済が持続成長を続けていることで、投資家は米国債利回り上昇や地政学的な緊張によるリスクを一時的に無視できている。しかし、市場内部のパフォーマンスを見ると、主要株価指数の強さはほとんどの個別銘柄から支持されていない。データによると、現在S&P500指数で50日移動平均線を上回る銘柄は3分の1程度に過ぎない。この指標は短期的な市場上昇の幅を測るものであり、比率が低いのは指数の上昇がごく一部の重み付けの高い銘柄に依存しており、市場全体の広範な強さではないことを意味している。

金利変動により敏感なラッセル2000指数では、さらに深刻な状況となっている。同指数では50日移動平均線上にある小型株は27%に過ぎず、高い調達コストが規模の小さい・資金需要の高い企業に明らかな圧力を与えていることが示されている。

注目すべきは、S&P500指数が今週史上最高値を記録したタイミングで、市場上昇幅が極めて低水準だったことである。当時、わずか30%の構成銘柄が50日移動平均線の上にあり、Bloombergが1990年以降集計したデータで、S&P500指数が最高値を更新したあらゆる取引日の中で最も低い比率となった。

Ocean Park Asset Managementのチーフ・インベストメント・オフィサーであるJames St. Aubin氏は、時価総額加重で算出されたS&P500指数は市場内部で既に多くの損失が発生していることを隠していると指摘する。同氏によれば、たとえFRBがこれ以上の措置をとらなくても、債券市場自身がファイナンスコスト上昇を通して金融環境を引き締めているという。本当のリスクは、エネルギー価格上昇が引き起こしたショックが最終的には企業収益の問題へと発展し、株式市場がその可能性を十分に織り込んでいないことにある。

高金利ショックは債券市場から他の資産へと広がっている。クレジット市場では、信用力が最も低い借り手が現在約15%という資金調達利回り水準に直面しており、これは借換えが必要な企業にとって重い負担となる。最近では、米国ハイイールド社債の信用スプレッドが拡大し続け、1つのジャンク債ETFの価格は昨年春の関税戦争で売りが進んだ時の安値にほぼ近づいている。

企業の新規公開による資金調達活動もまた影響を受けている。最近では、注目度の高い複数の企業が上場計画を延期。ニューヨーク証券取引所グループのLynn Martin社長は、この現象を金利上昇に起因すると分析している。

とはいえ、現時点での金利ショックは投資家のリスク資産全面撤退には至っておらず、むしろポートフォリオ再調整の動きが強い。投資家は債券利回り変動や高資金コストに敏感な資産配分、例えば投機等級のクレジットや通貨キャリートレードなどを徐々に削減している。

株式市場内部の分化もますます鮮明となっている。ラッセル2000指数は5週連続で下落し、過去の高値から累計約8.5%低下しており、いわゆる下落率10%以上のテクニカル調整区間に近づきつつある。不動産セクターも引き続き圧力を受けている。一方、S&P500指数とテクノロジー銘柄比率の高いNASDAQ100指数は今週いずれも上昇し、大型テック株と他セクターとの差異をより際立たせている。

ただし、木曜日の半導体株売りは、米国株の上昇けん引役だったAI投資テーマですら市場心理の変化に完全には無縁でないことを示している。

Societe Generaleのストラテジスト、Manish Kabra氏、Charles de Boissezon氏、Kawtar Mamouni氏は、最近のレポートで2つの異なる市場シナリオを提示している。悲観シナリオでは、大型テクノロジー企業のキャッシュフローが継続的に圧迫され、米10年国債利回りが6%、原油価格が1バレル150ドルに達した場合、S&P500指数は来年20%以上下落する可能性がある。逆に、米国債利回りが約4%に低下し、原油価格が1バレル80ドルに下がり、大型テクノロジー企業のファンダメンタルズが改善すれば、米株式は一段の上昇余地があるという。

Kabra氏は、米国債利回り5%でも株価バリュエーションに圧力を与えると指摘し、6%に達すれば市場は信用リスクイベントに直面する可能性があると述べている。リスクはまずレバレッジ比率が高い非プライベートセクターのバランスシートで顕在化するだろう。現状、市場の注目点は各国財政の安定性や主権債務の持続可能性に移っている。

Ocean ParkのAubin氏は、同社の内部モデルですでに高金利に神経質な投資分野で下降トレンドが複数確認されているため、チームとしてハイイールド債などクレジット感応型資産のエクスポージャーを縮小していると語る。同氏は、投資適格未満の債券のクレジットスプレッドを市場の恐怖心理を測る「真のバロメーター」と称し、9月中旬以降クレジットスプレッドが拡大し続けている点を特に警戒点として挙げている。

一部の投資家は、これまで好調だったAI関連資産からすでに積極的に撤退を始めている。約2億7千万ドルを運用するファンドマネージャーのJeff Muhlenkamp氏は、今年S&P500指数を上回るパフォーマンスを記録したが、最近ではエネルギー株の保有を増やし、AI関連投資をほぼすべて売却したという。

AI投資ブームについて話す際、Muhlenkamp氏は、市場熱狂が続いている間に先行して撤退するのがより賢明だと述べている。同氏は、現段階で企業は依然として融資サポートを享受しているが、もし資金調達ルートが枯渇すれば市場状況が急速に反転する可能性があると警告した。