米雇用統計が予想を大きく上回ったのに、なぜドルは上昇せず下落したのか？

先週金曜日に発表された米雇用統計は予想を上回る内容でしたが、市場をさらに混乱させたのは、この強い雇用統計がドル高を引き起こさなかったことです。ドルは一時的に反発したものの、最終的には下落しました。特にUSDJPYは、データ発表後に小幅反発した後、急落して155.40まで下げました。月曜日のアジア市場オープンでは再び156を上回りましたが、米国の祝日で流動性が低下していたため、午後には再度下落し、重要なサポートである155を下回りました。

なぜ良好なデータにもかかわらず、ドルは反応しなかったのか？

1. 雇用統計の変動が大きすぎる。前回これほど好調だったのは5月で、その時の初値は17万2千人増でしたが、その後大幅に下方修正されました。最近、雇用統計の初値が大幅に下方修正されるケースが多発しているため、雇用者数の増加はもはや信憑性がありません。そのため、ドルの最初の反応も非常に限定的でした。

2. 雇用よりも、インフレこそが9月利上げの鍵。雇用統計で唯一やや弱かったのは平均時給でした。平均時給は前月比0.3%増、前年比で3.2%から3.1%へ低下しました。賃金には上方圧力が見られず、ウォッシュも「インフレ再上昇の証拠がなければ利上げしない」と明言しています。したがって、今週のインフレ指標はさらに重要になります。

3. 脱ドル化の進行。最近の円急伸は、日本銀行当局者のタカ派的な利上げ指針に加え、いくつかのフロー要因も軽視できません。

1）日本政府年金投資基金（GPIF）は8月の臨時運営委員会で資産配分の再評価を行い、日本国債への配分率引き上げの可能性があると市場で解釈されています。GPIFは現在約320兆円を運用しており、配分率が5%減少した場合、理論上約16兆円（約1000億米ドル）の円買い需要が生じます。

2）世界最大級の政府系ファンドの一つであるノルウェー政府年金基金（NBIM）は先週、米国債保有を減らし、プライベート債券や日本国債への大幅な資産移動を発表し、円の組み入れ比率を3%（約20億米ドル）引き上げる見込みです。

3）さらに、オーストラリア第2位の年金運用機関Australian Retirement Trust（ART）も先月、大規模な円へのオーバーウェイトポジションを設けたと発表しています。

今週の重要イベント

1. 木曜のPPI、金曜のCPIインフレ指標がドルの動きを左右する。ニューヨーク連邦準備銀行総裁のウィリアムズや理事のウォラーらの最近の発言によれば、もしコアPCEが0.2%の前月比伸びを再び記録すれば、FRBは現状維持の姿勢を十分に保てます。

• 今月のコアCPIが0.2%を超えれば、9月の利上げがほぼ確定し、ドルインデックスは100を上抜けそうです。

• 今月のコアCPIが0.2%の予想通りなら、利上げ確率は約50%を維持します。注目すべきはコアPCEの内訳がどう推移するかで、コアPCEが0.2%近くなら、FRBに現状維持の時間的余裕が生まれます。

• 今月のコアCPIが0.2%未満なら、9月利上げ観測が後退し、ドル安に繋がるほか、USDJPYはさらに大きく下落する可能性があります。

2. 今週9月10日のECB理事会では、25bpの利上げがほぼ確実と見られています。2026年第2四半期のユーロ圏GDPは前期比0.0%から0.4%へ加速し、2026年5月中旬以降はユーロ圏経済指標サプライズ指数も一貫して上昇しています。経済の底堅さやエネルギー価格の上昇を受け、現時点で市場は今後1年以内にECBがさらに3回の利上げをするとの織り込みが進んでいますが、ラガルド総裁は市場の期待を超えるタカ派な先行きガイダンスを示すのは難しく、本会合後のECB利上げはユーロを一段と押し上げる可能性は低いと予想されます。