歴史は金価格がさらに大幅に下落することを示唆していますが、新たな推進要因が支配権を握るかどうかはまだ不明です。

2026年1月、金価格は一時1オンスあたり5,600ドルの過去最高値に迫ったが、その後下落し、今週木曜日時点で4,473.89ドルとなり、約20%の下落となった。この動きについて市場の解釈は分かれており、上昇トレンドの継続に失敗した弱さと見ることもできれば、これまでのサイクルに比べて抑制された調整と捉えることもできる。

過去20年の価格推移を振り返ると、大幅な上昇の後には顕著な調整が伴うことが多い。2008年10月に金価格が1オンスあたり697.45ドルまで下落した後、170%の上昇を経て2011年9月には1,884.40ドルに達した。しかしその後、37%下落し、2018年8月には1,191.35ドルまで戻った。

同様の展開はその後も見られた。2018年の安値後、金価格は74%上昇し2020年8月に2,072.49ドルを記録したが、その後22%調整、2022年9月には1,620.20ドルまで下落した。全体的に見て、上昇幅が大きいほど、その後の調整も深くなる傾向があり、また上昇局面は下落局面よりもスピードが速いことが多い。

2022年9月の安値以来、金価格は累計で245%上昇し、2026年1月に新高値を記録している。

ロイターアジア商品・エネルギーコラムニストのClyde Russellは、これまでの反発や調整パターンを踏まえれば、金上昇トレンドが回復する前に、今後数ヶ月から数年の間にさらに大きな下落が起こる可能性があると指摘する。「今回は違う」と言うリスクは明白であり、市場にはこの思考が誤りと証明された例が溢れている。

需要構造の変化と支援要因の弱体化

Russellによれば、これまで金価格を押し上げてきた複数の要素に変化が生じている。

現在の上昇局面は、各国中央銀行の金保有増加、中国とインドという二大消費市場での強い需要、そしてインフレ・地政学的リスク・米ドルの不確実性によるリスク回避需要という三大要因に起因してきたと見なされていた。

しかし、こうした支えは弱まっている。ワールド・ゴールド・カウンシルのデータによると、2026年第一四半期の世界の中央銀行による金購入量は243.7トンで、前年比3%増にとどまった。2025年初め以降、四半期ごとの購入量はほぼ200トン前後で推移しており、2022年中頃から2024年末までの高水準（当時は5四半期連続で300トン超）を大きく下回っている。

消費面でも鈍化が見られる。中国の第一四半期金装飾品需要は85.2トンで前年比31%減、インドも19%減の66.1トン。世界全体では金装飾品需要は25%減少し、260.2トンとなった。高騰する金価格が消費を抑制する主因の一つとされ、インド政府による金輸入税引き上げも国際収支圧力緩和を目的に需要を抑えている。

投資需要も縮小している。2026年第一四半期の金etfの純流入は62トンで、前年比73%減少となった。全体的に見ると、当四半期の世界の総金需要は1,195.9トンと、2025年同期の1,315.6トンに比べ9%の減少となった。

価格形成の論理は金利見通しへ転換

Russellは、需要全体が弱含むなかで、現在の金価格のドライバーが変わってきていると見る。市場インパクト要因は、従来の需給・リスク回避論理から金融政策の行方への期待にシフトしている。

最近は金と原油価格が逆相関する動きが鮮明であり、この変化を示している。米国とイランの緊張で原油価格が上昇すると、逆に金は下落した。一方、和平の期待が高まると原油が下落し、金はサポートされた。

この連動の背後には、原油価格が米金利見通しに影響を与える構造がある。原油高は米利上げ期待を強め、同時に利下げ余地を削り、利息を生まない金にとって逆風となる。逆に原油安は米利下げ期待を高めるため、金に有利に働く。

このメカニズムのもと、金価格の動きは大きくマクロ政策の期待変動に依存し、地政学リスク、特にイラン情勢の進展に顕著に左右されている。

最終的にRussellは、これにより金も他の資産同様、イラン戦争の進展の「人質」となっていると記した。