ウォール街がヘッジを放棄、最も空売りされた銘柄が2ヶ月で30％急騰
リスク資産が全面的に上昇する中、慎重さ自体がウォール街で最も高価な代償となっている。
S&P500指数は今週、9週連続の上昇を続け、2023年以来の最長連続上昇記録を達成し、同時に史上最高値を更新した。一方、ジャンク債は堅調に推移し、原油価格は2020年以来最悪の月間パフォーマンスへと下落し、下落リスクヘッジのコストは年初来安値に下がった。Goldman Sachsがまとめたショート株バスケットは、この2ヶ月で30%以上の急騰を記録し、ショート勢は多大な損失を被っている。
この上昇の背景にある原動力は、投資家が先行きに自信を抱いているというよりも、「取り逃がしの恐怖」がより高いコストで広がっていることにある。ここ数ヶ月間懐疑的で株式の組み入れが少なかった投資家は、パフォーマンスの出遅れによるプレッシャーから、やむなくエクスポージャーを追い買いさせられている。オプション市場では、下落リスクを防ぐコストが低下し続ける一方で、上昇ベットの需要が高止まりしている。
Barclaysによると、現在ヘッジファンドやトレンドフォロー型ファンドはすでに株式エクスポージャーを再構築しているものの、長期資金の買いは沈静化し、個人投資家の参加度も低位に留まり、依然として多くの現金が市場外で待機している。市場は一部で過熱感を見せているが、「全面参入」にはまだ距離がある。
ヘッジコストは年初来安値に
下方向に対するプロテクション価格が、市場では稀にみる低水準へと到達している。
通常の下落幅に備えるヘッジコストは2025年初以来の最安値となり、極端な暴落シナリオに対応するテイルリスク保険料も一時的な急騰後、年初来の低水準に戻った。大きな下落を防御するためのプレミアム度合いを示す「スキュー」（Skew）も、2025年1月の水準まで再び低下している。
RBC Capital Markets デリバティブ戦略部門長のAmy Wu Silverman氏は次のように語っている：
「多くの人は、仮に調整が起きても資金が即座に買いを入れると考えている。昔の格言に『ヘッジできる時にヘッジせよ、ヘッジしなければならなくなってからでは遅い』というものがあるが、今やスキューはかなり安いように見えるのに、まだ下がり続けている。」
こうしたプロテクション離れの傾向は、ちょうど経済指標が軟化する時期と重なっている。消費者信頼感は低下し、所得増加ペースも減速、4月の新築住宅販売は減少した。それでも、株式市場は米国とイランの合意に関する報道の中で史上最高値を更新した——トランプ自身がこの合意を明言していないにもかかわらず。
JonesTradingチーフマーケットストラテジストのMichael O'Rourke氏は次のように述べている：
「市場が賭けているのは、トランプが再び大規模な軍事作戦に巻き込まれたくないというロジックだ。仮に合意が破談となっても、市場は次の交渉を待つだけだ。トランプが大規模軍事行動を再開するか、原油価格が大幅高騰しない限り、ネガティブな反応は限定的だろう。」
半導体オプションは極端な強気需要
資金フローの方向性は明確だ。下落プロテクション支出が減る一方、上昇ベットのコストが一段と上昇している。
Nomura Holdingsによれば、運用資産が680億ドルのVanEck半導体ETFのオプションポジションは、極端な上昇需要を示している——すでにラリーが十分進んだにもかかわらず、投資家はアウト・オブ・ザ・マネー・コールオプションに異常に高いプレミアムを支払っている。
SpotGammaの集計によると、ナスダック時価総額トップ25社のうち、20社でコールオプション価格が過去の上位10%水準に位置している。これは2024年6月以降、こうした偏りが見られたのは初めてである。
Susquehanna International Groupデリバティブ戦略共同責任者のChris Murphy氏は次のように語る：
「トレーダーは明らかに上昇プロテクションを追いかけているが、それは無差別なコールオプション買いではなく、AI主導のラリーで低位配分だった投資家がテイルリスクに対応するエクスポージャーを補っているのが実態だ。私の見立てでは、多くの投資家が下落リスクだけでなく——次の上昇局面を見逃すリスクもヘッジしている。」
こうした取引をプライシングするトレーディングデスクにとって、この買いはむしろ「買い戻し追随型」であり、市場の過熱サインではない——これまで反発を疑ったファンドマネージャーらが、持ったことのないエクスポージャーを買い直しているのだ。
マルチアセットでセンチメント改善、原油下落、米債利回り低下
このセンチメントの変化は株式オプション市場に限らず、ほぼ全てのリスク資産クラスに及んでいる。
クレジット市場では、企業債スプレッドが数十年ぶりの低水準まで縮小し、ジャンク債は引き続き上昇。コモディティ市場でも、ブレント原油は1バレル92ドルまで下落し、ほぼ全ての資産クラスでボラティリティが同時に落ち着いている。米国債は原油下落とインフレ懸念の緩和を受けて利回りが低下した。
苦しんでいるのはショート勢である。Goldman Sachsが監視する最も空売りされた銘柄バスケットは、この2ヶ月間で合計30%以上上昇し、相場反転に賭けた全てのポジションが大きな損失を被った。
今週も、やや強いインフレ指標が年間インフレを3年ぶり高水準へ押し上げ、ペルシャ湾での攻撃も再発し、FRBが金融引き締め継続観測が残る——これらすべてにもかかわらず、リスク資産の上昇基調は止まらなかった。
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