世界的なインフレが債券市場 の嵐を引き起こし、株式ブルマーケットの基盤を揺るがす、「今やすべては石油次第」
イラン戦争によるインフレショック恐慌が、世界の金利の構図を再構築しつつある。米国、日本、英国の長期国債利回りは今週そろって急騰し、数年ぶりまたは史上最高値を相次いで更新、数ヶ月続いた株式ブル市場に最も直接的な金利リスクを突き付けている。同時に、ホルムズ海峡の緊張は依然として解消されず、国際原油価格が高騰し、この嵐の破壊力がさらに高まっている。
米国30年国債利回りは今週5.12%で引け、2007年7月以来の最高水準で、週間で約20ベーシスポイントの上昇となった。日本30年国債利回りは4%を突破し、史上最高値を更新。英国30年国債利回りは5.85%に上昇し、今世紀最高水準となった。米国政府も今週、5%の利回りで30年国債を販売し、これも2007年以来のこととなった。2つの強いインフレデータが続けて発表されたことを受け、トレーダーはFRBが次に利上げを行うという見方を強め、年内の利上げ確率は約50%に上昇している。
ブレント原油は金曜日の決済価格が3%以上上昇し1バレル109.26ドルとなり、米国とイスラエルがイランへの攻撃を開始する前夜から累積で50%上昇した。S&P500指数は1.2%下落、ナスダック総合指数は1.5%下落、欧州ストックス600指数も1.5%下落した。
現在の市場の圧力は、ますます高コストな論理的ジレンマを映し出している。長く続いたブル市場は、ますます高まる前提に基づいて構築されている—すでに割高なバリュエーションの資産が、借入コスト上昇とエネルギー価格高騰という環境下で、さらに上昇し続けることができるのか？金曜日のボラティリティが単なる一時的な調整なのか、それとも市場が繰り返し先送りしてきた本格的なリプライシングの始まりなのか、今のところ結論は出ていない。
債券市場の嵐が世界を同時に席巻
今回の債券市場の異変の危険性は、利回りの上昇幅だけでなく、主要市場の高度な同期性にある。
米国10年国債利回りは金曜日に11ベーシスポイント上昇して4.59%となり、市場が心理的な節目と見なす4.5%を突破、1年ぶりの高値に迫った。英国30年国債利回りは1日で約20ベーシスポイント急騰し、1998年以来の最高値を付けた。これは市場がスターマー首相が党内で挑戦を受ける可能性を織り込み始めたことや、英国の国債発行残高が膨張を続けていることなどが原因で、英国債のリスクプレミアムが押し上げられた。
日本30年国債利回りは予想を上回るインフレデータ発表後、史上初めて4%の大台を突破した。ドイツ、スペイン、オーストラリアなどの市場でも長期国債利回りが連動して上昇し、G7財務相は今回の売りに関する協議を予定していると報じられている。
「過去1週間は金利市場にとってまさにパーフェクトストームでした—インフレデータが上振れ、日本国債や英国国債に端を発した世界的な金利上昇……私は、この金利上昇はエネルギーショックが続く中で、金融環境を引き締め始めるとみています」とJ.P. Morgan Asset Managementのポートフォリオマネージャー、Priya Misraは述べている。
インフレ期待再燃、FRBの利上げ観測高まる
今週発表された米国の卸売インフレデータは2022年以来最悪の数字となり、市場のFRB政策見通し予想を根本的に覆した。
CME Groupがフェデラルファンド先物データを基にした最新集計によれば、市場はFRBが年内に利上げする確率を約50%と見込んでいる。1年後の米国インフレスワップ—1年後からの12か月間のインフレ期待を測るデリバティブ—は、金曜日に2025年2月以来の最高水準となった。
Bank of Americaが金曜日に発表したファンドマネージャー調査によれば、ファンドマネージャーは米国インフレの上ブレリスクにますます不安を感じており、4人に1人が主要中央銀行の中でFRBが市場の予想を上回る利上げを行う可能性が高いと考えている。Janus Henderson Investorsのハイイールド・責任者Tom Rossは、金曜日の世界債券の「力強いリプライシング」の一因は、「市場がインフレリスクが最終的に政策見通しを支配する可能性を強く信じるようになった」ためだと示唆。「インフレは今や最も注目すべきリスクになりつつある」と指摘した。
Priya MisraはBloomberg TVのインタビューでさらに警告し、「10年債利回りが4.5%を超えた場合、債券市場だけでなく、あらゆるリスク資産にとって危険な領域に入るかもしれません。市場の語り口は『これは単なるインフレ問題だ』から『スタグフレーションの兆候か？』に切り替わるかもしれません」と述べている。
「全ては今や石油次第」
債券市場の嵐の背後には、エネルギー危機というもう一つの要因があり、その動向は非常に不確実だ。
ホルムズ海峡の封鎖期間中、世界的な原油供給不足懸念が高まる中、各方面の交渉はほとんど進展していない。
ブレント原油は金曜日の決済価格が3%以上上昇して1バレル109.26ドルとなり、米国とイスラエルがイラン攻撃を始めた前夜以降で50%上昇した。
Barclays ヨーロッパ株式ストラテジスト責任者のEmmanuel Cau氏は「今や全ては石油次第だ。原油価格が下がらなければ、市場は上昇できない」と率直に話した。
株式ブル市場は見かけ倒し
金曜日には明確な売りが見られたものの、米国株式市場は連続7週上昇を記録した。しかしこの連勝は、市場内部の深い分化を覆い隠している。
S&P500指数の11セクターのうち8セクターは今月下落、上昇は情報技術セクターに集中している。テクノロジー株の強さが指数全体を際立たせているが、多くのセクターではすでに目立たない下げが始まっている。クレジット市場は、力強い企業収益や旺盛な一次市場需要に支えられ、木曜日までは安定を保ち、投資適格・ハイイールドのスプレッドもしっかりしていた—だが、これでリスクが消えたわけではない。
RBC Capital MarketsのLori Calvasina氏はレポートで、米国10年国債利回りが5%に達すれば、米株強気論は揺らぎ、歴史的にこの水準は株式バリュエーションを縮小させてきたと警告した。Citi金利責任者Deirdre Dunn氏も、利回りの売りが十分に進めば、デフォルト率が上昇し、それが株式市場に波及する可能性を指摘。「私は金利市場の暴落による株式市場の急落を待っているわけではありませんが、リスクは現存しており、現行の高バリュエーション水準下では特にそうです」と述べている。
その一方で個人投資家の熱気はいまだに高い。Goldman Sachsトレーディングデスクのデータでは、4月中旬以降の市場売買高は28%増加し、Goldman Sachsが追跡する個人投資家に人気の銘柄バスケットは4月初め以降約30%上昇。Bloombergによると、Bank of Americaのプライベートクライアントによる株式保有比率は過去最高の65.7%に達し、キャッシュ比率は過去最低の9.8%に低下した。
ブル・ベア分岐：同じ市場で違う物語
債券市場と株式市場の一見した乖離を前に、ブル派とベア派の対立は激しくなりつつある。
Federated Hermesの副CIO Steve Chiavarone氏は、異なる資産クラスの価格設定は互いに矛盾しているのではなく、時間軸の違いを反映していると指摘。「原油と債券市場は短期的な供給不足とそれに伴う粘着性の強いインフレを３−６カ月の期間で織り込み、AI株はより中期的な生産性の上昇およびインフレ低下環境を１−３年のスパンで織り込んでいます」と話し、現在の企業収益修正の力強さは過去20年で最も強いと述べている。
しかし懐疑派はこのロジックを認めない。「どの主要資産クラスも整合性のある話をしているが、語っているのは同じストーリーではない」とCetera Financial Group CIO Gene Goldman氏。「株式のバリュエーションが縮小するか、あるいは債券市場がFRB政策の引き締め度合いを再評価する必要がある」と述べている。
J.P. Morgan Asset ManagementのDavid Lebovitz氏は、インフレが主要リスクになると、債券は株式のヘッジとして機能しなくなり、不動産やインフラなど実物資産を好む傾向が強まると指摘。State Street Global Markets株式リサーチ責任者Marija Veitmane氏は、テクノロジーセクターこそが現市場で唯一、強い長期的需要の支持を受けているセクターであり、「市場には依然としてかなり豊富な資金がテクノロジー株に流入し株価が上昇していますが、他のセクターはそうではありません」と述べている。
ブル市場は依然として続いているが、それを維持するコストは着実に上昇している。今週の債券市場は多資産同時高を支える楽観的ストーリーが、ますますコスト高となっていることを明示した。
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