Avvertimento da Goldman Sachs: sia che la Fed aumenti o meno i tassi a dicembre, il mercato potrebbe non essere preparato.

I rendimenti dei titoli di Stato USA sono rapidamente diminuiti dai massimi, mentre le due forze che avevano contribuito congiuntamente a spingere i tassi più in alto – il boom degli investimenti in AI e lo shock dei prezzi energetici – stanno iniziando a divergere. Goldman Sachs avverte che la valutazione del mercato sul percorso della politica della Federal Reserve affronta ora una maggiore incertezza e che l’eventuale rialzo o meno dei tassi a dicembre potrebbe scatenare una nuova rivalutazione dei rischi.

Giovedì, il rendimento del Treasury USA decennale è diminuito di 17 punti base in un solo giorno, registrando la maggiore flessione giornaliera dal marzo 2023 e tornando sotto il 5%. Cosimo Codacci-Pisanelli, strategist del dipartimento Fixed Income, Currencies and Commodities di Goldman Sachs, ha indicato nel suo ultimo report che la causa del calo dei rendimenti è proprio il trading sull’AI, che precedentemente aveva spinto i tassi verso l’alto.

Con la vendita massiccia di titoli azionari legati all’AI, i capitali sono nuovamente confluiti nei Treasury a lunga scadenza, invertendo la correlazione tra azioni e obbligazioni, con i bond che tornano a fungere da strumento di copertura per gli investitori azionari. Tuttavia, ciò non significa che il rischio di rialzo dei tassi sia svanito: le pressioni sull’offerta di Treasury derivanti dalla spesa in capitale sull’AI e dal finanziamento tramite debito permangono, mentre l’andamento dei prezzi energetici e dell’inflazione rende ancora più imprevedibile la prossima mossa della Fed.

Goldman Sachs continua a considerare un rialzo dei tassi a dicembre come scenario di base, ma ritiene che il mercato abbia difficoltà ad attribuire nuovamente per intero un aumento di 25 punti base. Al contempo, l’interazione tra prospettive di crescita dell’AI, shock energetici e domanda/offerta di obbligazioni sta cambiando: il mercato deve sia prevenire un deterioramento delle aspettative di crescita, sia non sottovalutare il rischio di un’inflazione persistentemente elevata e quindi di ulteriore stretta monetaria.

Inversione nei trade sull’AI, i Treasury USA tornano ad essere rifugio

Codacci-Pisanelli attribuisce il recente calo dei rendimenti dei Treasury a tre fattori: gli alti tassi iniziano a comprimere gli asset collegati all’AI; aumenta il rischio di rallentamento brusco della crescita trainata dall’AI; la correlazione azioni-obbligazioni cambia, riportando i Treasury a lunga scadenza come strumenti di copertura contro il rischio azionario.

Questo cambiamento contrasta con il contesto di inizio mese, caratterizzato da dati sull’inflazione americana sopra le attese e cali simultanei di azioni e obbligazioni. Charlie McElligott, strategist di Nomura, aveva anch’egli osservato che, con la rivalutazione delle prospettive di crescita trainate dall’AI, le obbligazioni sono tornate ad essere uno strumento di copertura nei portafogli.

Nel frattempo, gli spread di credito associati all’AI si sono allargati fino a raggiungere i massimi dell’anno, portando maggiore attenzione sui rischi di finanziamento. Goldman Sachs aveva precedentemente avvertito che il mercato del credito sarebbe rimasto calmo fino alla ripartenza dell’ondata di finanziamenti tramite debito innescata dalla spesa in capitale nell’AI. Ora, la correzione delle azioni AI e l’allargamento degli spread creditizi stanno mettendo alla prova questo modello di crescita basato su finanziamenti continui e incremento della capital expenditure.

Tuttavia, Goldman Sachs avverte che i cambiamenti a breve termine nei flussi di capitale non sono sufficienti a invertire le pressioni strutturali di domanda e offerta sul mercato dei Treasury USA. Si prevede che la capital expenditure sull’AI raggiungerà circa 1.600 miliardi di dollari entro il 2027, con un crescente ricorso al finanziamento tramite debito. Finché le prospettive di investimento nell’AI non subiranno un vero tracollo, la domanda di finanziamenti sarà ancora alimentata dall’offerta di obbligazioni. I deflussi dagli asset AI possono temporaneamente sostenere i Treasury, ma un acquisto sostenuto richiederebbe un più ampio calo dei mercati azionari o un ulteriore deterioramento delle aspettative di crescita.

Nell’outlook di Goldman Sachs, l’aumento dei tassi a dicembre resta lo scenario base, anche se il mercato fatica a prezzarlo

In vista del meeting della Federal Reserve di ottobre, nonostante dati sull’inflazione superiori alle attese, le aspettative di rialzo dei tassi per questo mese si sono raffreddate rapidamente. Il strategist di Goldman Sachs, Codacci-Pisanelli, evidenzia che l’andamento dell’inflazione giustifica un rialzo, ma il presidente della Fed Powell si è rifiutato di offrire guidance chiara sulle prossime decisioni, portando il mercato a propendere per una pausa a ottobre e a rimandare eventuali mosse a dicembre.

Goldman Sachs continua a vedere il rialzo di dicembre come scenario di riferimento, ma ritiene difficile che il mercato torni a prezzare integralmente un aumento di 25 punti base. Con la crescente volatilità delle azioni, gli investitori devono bilanciare tra il rischio che un rialzo possa colpire ulteriormente gli asset di rischio e la possibilità che le condizioni economico-finanziarie peggiorino di riflesso.

Al 23 ottobre, secondo i dati Goldman Sachs, il mercato prezzava circa al 90% una stretta a dicembre e circa 2,7 aumenti cumulativi dei tassi fino a settembre 2027. Sebbene l’attesa di rialzo sia già in parte incorporata nei prezzi, il percorso futuro della politica monetaria resta molto incerto. Secondo Goldman Sachs, le prossime mosse della Fed sono ancora altamente imprevedibili.

Questo significa anche che il calo dei rendimenti sui Treasury non equivale necessariamente al picco dei tassi. Se il rallentamento degli investimenti in AI peserà sulle aspettative di crescita, i Treasury potrebbero continuare a beneficiare della domanda rifugio; ma qualora i prezzi dell’energia restino elevati e l’inflazione non scenda, i tassi ufficiali e la crescente offerta di obbligazioni potrebbero spingere di nuovo i rendimenti al rialzo.