Perdita di 80,7 miliardi di dollari in sei mesi, scommessa sulla potenza di calcolo da 750 miliardi: perché la probabilità di fallimento di Anthropic è valutata solo al 17%?

Il mercato delle previsioni attribuisce ad Anthropic una probabilità del 17% di fallimento, riflettendo la complessità del giudizio del mercato sulla capacità di sopravvivenza delle società di modelli AI sotto un modello di spese in conto capitale elevate.

Secondo gli ultimi dati della piattaforma di prediction market Polymarket, la probabilità che Anthropic dichiari bancarotta entro la fine del 2028 è solo del 17%. Questa valutazione crea una netta tensione con il prospetto IPO trapelato questa settimana dall'azienda—il documento mostra che nella prima metà del 2026 Anthropic registra una perdita netta superiore a 80,7 miliardi di dollari, con impegni di spesa per l’infrastruttura computazionale che possono arrivare fino a 750 miliardi di dollari.

Secondo quanto riportato in precedenza da Finanza di Wall Street, secondo il Wall Street Journal che cita la più recente versione del prospetto IPO S-1 di Anthropic, dei 80,7 miliardi di dollari di perdite nette circa 72 miliardi sono rettifiche contabili non cash mentre la perdita operativa reale si attesta a circa 8,7 miliardi di dollari, cifra comunque superiore alla perdita operativa totale di oltre 8 miliardi prevista per tutto il 2025. Nel frattempo, i ricavi di Anthropic nella prima metà del 2026 hanno raggiunto 16,3 miliardi di dollari; nel terzo trimestre i ricavi sono cresciuti di trimestre in trimestre del 45% fino a 16,8 miliardi di dollari, segnando una certa spinta verso la commercializzazione.

Tuttavia, il rallentamento della crescita dei ricavi ha già generato divergenze sul valore tra i potenziali acquirenti IPO. Il management, durante una giornata dedicata agli investitori, ha rivelato che la crescita sequenziale dei ricavi è drasticamente rallentata, passando da circa il 140% tra il primo e secondo trimestre a solo il 45%/46% nel terzo trimestre. Ciò ha portato alcuni investitori istituzionali a ridurre la valutazione di riferimento da 2.000 miliardi di dollari fino a circa 1.500 miliardi di dollari. La valutazione di una probabilità di fallimento del 17% da parte di Polymarket è essenzialmente una scommessa: la traiettoria di crescita dei ricavi di Anthropic sarà sufficiente a generare profitti su larga scala prima dell'esaurimento dei fondi, ma le condizioni per questa scommessa stanno diventando sempre più stringenti.

Le insidie della crescita dei ricavi: rischio di concentrazione e rallentamento della crescita

La logica principale che spinge il mercato ad attribuire una probabilità relativamente bassa di fallimento ad Anthropic risiede nella rapida crescita dei ricavi. Tuttavia, questa crescita presenta vulnerabilità strutturali.

Secondo il prospetto, dei 16,3 miliardi di dollari di ricavi nella prima metà del 2026, circa il 20%, cioè circa 3,26 miliardi di dollari, proviene da soli due clienti. L’azienda avverte inoltre gli investitori che "per il futuro prevedibile" i ricavi continueranno a essere fortemente concentrati su "un numero limitato di clienti", e molte grandi aziende clienti non hanno firmato contratti a lungo termine, con la possibilità teorica di cambiare fornitore in qualsiasi momento.

Parallelamente, il rallentamento della crescita dei ricavi ha portato gli investitori istituzionali a rivalutare la società. Il management durante la giornata degli investitori ha reso noto che il tasso di crescita sequenziale è calato drasticamente dal circa 140% tra il primo e il secondo trimestre, al 45%-46% nel terzo trimestre. Sebbene un tasso del 45% sia ancora forte in termini assoluti, questa differenza rispetto ai tassi precedenti è stata sufficiente a portare alcuni investitori a ridurre la forchetta di valutazione da 2.000 miliardi a circa 1.500 miliardi di dollari.

Anthropic dichiara di aver raggiunto un profitto rettificato positivo nel secondo trimestre 2026, ma finché non saranno pubblicati i dati finanziari completi e certificati, i dettagli dell’"utile rettificato" rimangono poco chiari.

La logica della valutazione del 17%: su cosa sta scommettendo il mercato

La probabilità del 17% di fallimento stimata da Polymarket riflette, in sostanza, un peso probabilistico a questo giudizio fondamentale: la traiettoria di crescita dei ricavi di Anthropic sarà in grado, entro la fine del 2028, di coprire i suoi debiti fissi legati alla potenza computazionale, mantenendo al tempo stesso una sufficiente capacità di raccolta fondi per coprire le necessità operative.

Le argomentazioni che sostengono questa bassa probabilità includono: la crescita dei ricavi resta elevata; investitori strategici come Google e Amazon hanno forti motivazioni per mantenere attivo il business; l’IPO stessa offrirà nuovi canali per la raccolta di capitali; e la maggior parte degli 80,7 miliardi di dollari di perdite nette sono voci non cash, che non esercitano pressione sulla liquidità immediata.

Ma i rischi insiti in questa valutazione sono che potrebbe sottostimare la pressione sulla liquidità causata dai debiti fissi in potenza computazionale in uno scenario di rallentamento della crescita dei ricavi, e la vulnerabilità dei ricavi altamente concentrati. La sostenibilità del modello ad alto investimento di capitale delle aziende di AI model dipende in ultima analisi da un’ipotesi non ancora comprovata da dati storici: che gli investimenti in potenza computazionale possano trasformarsi abbastanza rapidamente in ricavi difendibili e bloccati a lungo termine.

L’IPO di Anthropic sarà il primo vero stress test pubblico su questa ipotesi.

Perdita astronomica: la doppia struttura degli 80,7 miliardi di dollari

Nel suo articolo, Finanza di Wall Street osserva che l’enorme perdita netta di 80,7 miliardi di dollari di Anthropic in sei mesi è composta, contabilmente, da due segmenti di natura molto diversa.

Di questi, circa 72 miliardi di dollari sono rettifiche contabili non cash. Con l’aumentare della valutazione privata della società nei vari round di finanziamento, i principi GAAP statunitensi richiedono di adeguare al rialzo il valore di mercato delle note convertibili e di altri strumenti finanziari complessi emessi agli early investor, determinando così "perdite su carta" su vasta scala in bilancio. Tale prassi non è insolita tra le startup tecnologiche ad alto tasso di finanziamento, ma una cifra come 80,7 miliardi rimane eccezionale in senso assoluto.

Al netto di queste rettifiche, le perdite operative reali nella prima metà dell’anno restano comunque altissime—circa 8,7 miliardi di dollari—già superiori alla perdita totale operativa annuale sopra gli 8 miliardi stimata per il 2025. Il principale elemento scatenante è la crescita esplosiva delle spese per la potenza computazionale: nella prima metà del 2026, Anthropic ha speso quasi 9 miliardi di dollari in risorse di calcolo e infrastrutture, quadruplicando il dato rispetto ai 2,3 miliardi del primo semestre 2025, e persino superando la spesa per il computazionale di tutto il 2025 (7,3 miliardi di dollari).

Ciò significa che, prima ancora di pagare lo stipendio a ricercatori, management o sales, oltre 55 centesimi per ogni dollaro di ricavo finiscono agli operatori data center e ai fornitori di chip. Questa struttura di costi è il punto di partenza fondamentale per comprendere la logica della valutazione di Polymarket.

Un conto da 750 miliardi: da spesa flessibile a debito irrevocabile

Il vero rischio degli investimenti di Anthropic in potenza computazionale non risiede nell’ammontare in sé, ma nel fatto che la struttura contrattuale sia evoluta da un modello di pagamento a consumo flessibile a debiti fissi e irrevocabili sul lungo periodo.

Nel suo articolo, Finanza di Wall Street riferisce che, secondo il Wall Street Journal, gli impegni di spesa per l’infrastruttura di calcolo assunti dall’azienda hanno ormai superato i 600 miliardi di dollari, e con ulteriori accordi in trattativa per 150 miliardi si arriverebbe a un totale di 750 miliardi. Il più recente prospetto dichiara che la società dovrà affrontare circa 450 miliardi di obblighi contrattuali nel cloud nei prossimi 7-10 anni, la gran parte dei quali prevede che si debba pagare "indipendentemente dal volume effettivo d’uso".

Le principali clausole contrattuali includono: 111 miliardi di dollari con Google Cloud; 110 con Amazon Web Services (AWS); 31 con Microsoft; fino a 86 miliardi in totale per il noleggio chip con Nscale e Lambda, con contratti che si estendono fino al 2033-2034. Inoltre, tramite accordi indipendenti con Broadcom, l’azienda si assume anche oltre 160 miliardi di dollari di obblighi di noleggio per i chip Google TPU.

Il prospetto rivela anche un problema lato fornitura: Anthropic ha richiesto più potenza computazionale di quella messa a disposizione da AWS, Google e Microsoft, in parte perché i tre grandi provider cloud tendono a considerarla sempre più come un concorrente diretto. Dopo essere stata costretta a rivolgersi a fornitori alternativi, la società ha iniziato a costruire propri data center e a collaborare con operatori terzi; tuttavia, il prospetto ammette che questi operatori "hanno una limitata storia operativa" e che la loro affidabilità rimane incerta. Il prospetto inoltre segnala che parte degli accordi vengono finanziati fuori dal bilancio tramite veicoli di scopo speciali (SPV) e strumenti di credito privati, aumentando ulteriormente le incertezze in tema di trasparenza finanziaria.