I risultati straordinari di Samsung e TSMC non riescono ad accendere l’entusiasmo per l’IA! Il rendimento dei Treasury USA ai massimi da 24 anni, il mercato toro dell’IA affronta la grande prova del ritorno di cassa legato alla potenza di calcolo

Secondo quanto riportato da Zhitong Italia Finanza, mentre Samsung e TSMC hanno presentato risultati solidi, i capitali stanno suggerendo un cambiamento nella valutazione della frenesia degli investimenti in AI: gli investitori chiedono ora che gli operatori dei data center dimostrino in modo più attivo che gli investimenti in espansione della potenza di calcolo dell'AI possano generare ritorni di cassa sufficienti a coprire il maggiore costo del denaro. Giovedì, Samsung ha annunciato che il profitto operativo preliminare del terzo trimestre ha raggiunto 107.4 trilioni di won, con un aumento del 782.5% su base annua, pari a 8.825 volte il valore dello stesso periodo dell'anno scorso, mentre i ricavi sono cresciuti del 126.59%; TSMC ha registrato nel terzo trimestre un incremento dei ricavi di circa il 51%, confermando la domanda ancora solida per le infrastrutture dedicate all'AI. Tuttavia, nel contesto di rendimenti dei Treasury USA decennali (e oltre) al livello più alto da 24 anni, costi energetici elevati e una continua espansione dei fabbisogni di finanziamento delle società tech del cloud e AI, nemmeno i risultati da record bastano a dissipare i dubbi del mercato sulla sostenibilità del boom della potenza di calcolo dell'AI.

L'8 ottobre, Samsung ha chiuso in calo del 2,42% a 262.000 won, SK Hynix è scesa del 2,44%, l’indice composito KOSPI della Borsa di Corea è sceso del 2,62% a 6.625,93 punti, registrando per il secondo giorno consecutivo una perdita superiore al 2%. Gli investitori istituzionali e stranieri hanno venduto rispettivamente in saldo netto circa 2,42 e 2,09 trilioni di won, mentre gli investitori individuali hanno acquistato in saldo netto circa 3,74 trilioni di won. Questo suggerisce una fase di divergenza in cui i capitali istituzionali riducono le posizioni mentre i piccoli investitori le raccolgono; la scadenza delle opzioni, il ribilanciamento degli ETF sui semiconduttori e la riduzione delle posizioni pre-vacanze in Corea hanno amplificato gli effetti delle pressioni su tassi di interesse e prezzi del petrolio.

Il cuore della debolezza del titolo Samsung risiede ancora nella distanza tra i risultati record di profitto e la continuità degli utili pretesa dagli investitori. Secondo un’indagine condotta dagli analisti consultati da Bloomberg, i profitti risultano leggermente inferiori alle attese (108,7 trilioni di won secondo Bloomberg; LSEG, citata da Reuters, circa 106,1 trilioni di won, con il risultato effettivo leggermente superiore a questa stima). Di conseguenza, l'interpretazione che meglio si allinea ai fatti di mercato è che si stanno rivalutando: per quanto tempo potrà continuare l’aumento dei prezzi della memoria? Quale può essere il contributo incrementale dell’aumento della quota HBM? E in uno scenario di debolezza dei ricavi delle applicazioni cloud AI, l’espansione della produzione di chip di memoria potrà ancora garantire alti ritorni in futuro? Anche l'apprezzamento del won ha indebolito sensibilmente i profitti convertiti in moneta locale derivanti dai ricavi in dollari.

La domanda della filiera della potenza di calcolo AI continua ad avere un supporto tecnologico ben definito. Una singola richiesta da parte di un agente intelligente può attivare processi multistep di inferenza, ricerca e chiamate a strumenti, aumentando la domanda di capacità di calcolo, memoria e trasferimento dati; AMD ha presentato la MI455X, una GPU singola con 432GB di memoria HBM4, mentre un rack Helios con 72 GPU integra circa 31TB di HBM4, a dimostrazione della richiesta reale di memoria ad alta larghezza di banda guidata dall’espansione della potenza di calcolo. Counterpoint ha alzato la stima degli aumenti dei prezzi DRAM del terzo trimestre all’10%—20% (dato trimestrale), e Citi prevede che i prezzi HBM4 a 12 strati l’anno prossimo possano raddoppiare/oltrepassare il 150%. Tutto ciò indica che i produttori di memoria conservano una forte elasticità di profitto.

Senza dubbio, i principali produttori di chip come Samsung, SK Hynix, Nvidia, AMD, TSMC e Intel stanno beneficiando dei forti margini determinati dalla carenza di hardware di core computing per l’AI, ma la reale continuità di questi profitti dipende a lungo termine da quanto i clienti downstream del cloud e i data center in senso lato riusciranno a tradurre l’elevato investimento in potenza di calcolo in ricavi sostenibili tramite l’AI.

Samsung e TSMC non entusiasmano gli investitori: i risultati da record sembrano perdere effetto clamore

I profitti operativi trimestrali di Samsung Electronics sono pari a quasi nove volte quelli dell'anno precedente, mentre i ricavi del terzo trimestre di TSMC sono cresciuti del 51%, a testimonianza dei ritorni consistenti generati dai continui investimenti in infrastrutture per la potenza di calcolo AI.

Ciò nonostante, gli investitori hanno reagito con freddezza a questi risultati da record pubblicati in rapida successione, segno che il mercato è sempre più preoccupato che questo boom di investimenti, sostenuto in misura crescente dal debito, sia prolungabile. Giovedì, il titolo Samsung è sceso a Seoul del 2,4%. Sulla Borsa di Tokyo hanno subito ribassi anche i titoli di fornitori come Tokyo Electron, Advantest e Ibiden.

Gli investitori iniziano a dubitare di quanto possa ancora reggere la spesa per l’AI, specialmente mentre il costo globale del debito cresce e i piani di spesa in conto capitale delle aziende risultano sotto pressione.

“Vedremo davvero quei ritorni forti e sostenuti che promettono oggi i giganti del cloud computing e gli operatori dei data center?” – si chiede Jun Bei Liu, co-fondatrice e Chief Investment Portfolio Manager di Ten Cap Investment Management.

Il più grande produttore mondiale di chip di memoria, Samsung, ha dichiarato che per il trimestre chiuso a fine settembre il profitto operativo preliminare ha raggiunto 107,4 trilioni di won, circa 80,1 miliardi di dollari, mentre il fatturato è più che raddoppiato. Tuttavia, il risultato resta lievemente al di sotto delle previsioni medie degli analisti.

“Samsung ha presentato profitti record, ma ancora sotto le attese, il che dimostra come la soglia prevista per gli investimenti in AI sia diventata estremamente elevata”, afferma Josh Gilbert, Chief Analyst per l’Asia Pacifico di eToro.

Le tech company stanno correndo per assicurarsi l’approvvigionamento necessario a far funzionare i servizi AI. I chip di memoria ad alta banda (HBM) – componenti cruciali usati in combinazione con gli accelerator di Nvidia e altre aziende – stanno attirando forti investimenti, spese in conto capitale e una rapida riconversione produttiva, mentre la domanda rimane elevata anche per le memorie flash NAND e i chip a basso consumo. I risultati record e le attese elevate sottolineano come i ricavi dell’AI si stiano indirizzando in modo evidente verso Samsung, SK Hynix e Micron.

Come mostrato nel grafico, il fervore degli investimenti in AI ha spinto i profitti di Samsung a nuovi massimi. Nota: i dati del terzo trimestre 2026 sono preliminari e forniti dal management Samsung.

Counterpoint Research ha rivisto al rialzo la stima dell’aumento trimestrale dei prezzi DRAM per il terzo trimestre, dal precedente 5%—10% all’attuale 10%—20%, motivando con il fatto che i clienti stanno anticipando gli ordini.

“La valutazione odierna di Samsung è piuttosto bassa. L’anno prossimo hanno ancora molto potenziale da sviluppare sugli HBM, soprattutto perché i benefici associati non si sono ancora manifestati del tutto”, afferma Neil Shah, Vicepresidente della ricerca di Counterpoint.

Anche gli analisti di Citi, Peter Lee e Jayden Oh, esprimono giudizi ottimistici simili, prevedendo che il prossimo anno i prezzi dei chip HBM4 a 12 strati potrebbero aumentare dal 100% al 150%, con un impatto rilevante sulla media dei prezzi di vendita e sui margini di Samsung. Tuttavia, a causa del rafforzamento del won, l’istituto ha tagliato le previsioni di utile per l’intero 2024 di Samsung.

Questo boom ha trasformato il business dei semiconduttori di Samsung. Fino a pochi anni fa, il settore chiudeva in perdita a causa di un forte calo della domanda. Oggi, la costruzione di infrastrutture AI consuma grandi quantità di DRAM avanzate e Samsung sta accorciando le distanze da SK Hynix nel settore HBM. La solidità di questo ciclo emerge anche dai dati sul commercio coreano: le esportazioni di semiconduttori nel mese di settembre hanno raggiunto oltre il triplo rispetto allo stesso periodo dello scorso anno.

In media, gli analisti di Wall Street si attendono 110 trilioni di won di utile operativo dalla divisione chip di Samsung, mentre la divisione elettronica segnerà una perdita. La società, con sede a Suwon, pubblicherà il bilancio completo il 29 ottobre.

Ciononostante, la cautela tra gli investitori non si dissolve. Sebbene Samsung abbia presentato profitti record a luglio, il titolo resta ad oggi circa il 25% sotto i massimi di giugno. In questo settore, soggetto a forti cicli di boom e rallentamento, persistono incertezze sulle prospettive degli utili. Samsung e SK Hynix stanno ampliando la capacità e rafforzando i rapporti con le società AI per alimentare la domanda dei loro prodotti.

Come si osserva dal grafico, il titolo Samsung, pur dopo una fase recente di rimbalzo, resta ancora oltre il 20% sotto i massimi storici.

La situazione odierna del mercato è ben rappresentata dalla visita, questa settimana a Seoul, della CEO AMD Lisa Su, che ha sottolineato le partnership strategiche di lungo periodo con Samsung e SK Hynix. Su ha confermato che AMD ha già iniziato a consegnare in grandi quantità il nuovo Instinct MI455X e i sistemi Helios equipaggiati con HBM4.

“La memoria è essenziale nel processo di calcolo core dei data center AI; la disponibilità è sempre stata molto limitata”, ha dichiarato Su ai giornalisti, aggiungendo che la collaborazione di AMD con Samsung e SK Hynix sugli HBM proseguirà per più generazioni di prodotto. “Stiamo spingendo i partner ad avviare produzioni e sviluppi il più rapidamente possibile.”

Dallo shock energetico all’urgenza di ritorni di cassa dagli investimenti in potenza di calcolo

La tensione tra Stati Uniti e Iran continua a ripercuotersi sui prezzi degli asset attraverso i costi di trasporto, carburanti e finanziamento. Recentemente, l’Iran ha ribadito che non verrà ripristinato il normale traffico nello Stretto di Hormuz finché non saranno soddisfatte determinate condizioni; tra il 28 settembre e il 5 ottobre sono stati segnalati almeno 12 attacchi, tentati attacchi o episodi di disturbo nel trasporto petrolifero nell’area, il dato settimanale più alto dall’inizio del conflitto. Il rischio persistente sul trasporto marittimo impedisce al mercato di credere in una rapida normalizzazione dell’offerta energetica.

All’8 ottobre, ore 18:41 di Pechino, il prezzo dei futures Brent era di 105,20 dollari/barile (+4,99% giornaliero) e il WTI segnava 92,75 dollari/barile (+5,06% giornaliero). Prendendo i prezzi di chiusura del 27 febbraio, ultimo giorno di scambi prima dell’inizio della guerra, pari a 72,48 e 67,02 dollari, l’aumento è rispettivamente del 45,14% e del 38,39%. La crescita giornaliera è dovuta anche all’impatto degli stop produttivi causati dagli uragani nel Golfo del Messico USA: il mercato energetico subisce una doppia pressione tra geopolitica e meteo.

La pressione inflattiva sui prodotti energetici è ancora più evidente nei raffinati. L’Agenzia Internazionale dell’Energia sottolinea che circa 3 milioni di barili/giorno di capacità di raffinazione in Medio Oriente sono fermi a causa degli attacchi e dei blocchi all’export; negli USA il prezzo del diesel è quasi raddoppiato rispetto alla fase prebellica, e in Europa e Asia sono vicini a tali livelli. L’aumento del prezzo del diesel incide direttamente sui costi logistici, edilizi e industriali, mentre le interruzioni nella fornitura di gas naturale innalzano le pressioni sui prezzi dell’elettricità in alcune regioni. L’IEA ha deciso di accelerare il rilascio delle riserve promesse e priorizzare il diesel, ma una discesa dei prezzi dipenderà dalla normalizzazione delle attività di trasporto e raffinazione.

Il rendimento dei titoli di Stato di lunga durata riflette sia le attese medie dei tassi a breve termine futuri sia il premio a termine richiesto dagli investitori. Una riduzione nelle scommesse su un prossimo rialzo non implica automaticamente condizioni di finanziamento più accomodanti nel lungo periodo. I rincari energetici complicano la lotta all’inflazione, l’incremento del deficit e dell’offerta di titoli pubblici accresce le pressioni sul finanziamento, e le aziende AI si contendono risorse finanziarie di lungo termine con i governi. Il Regno Unito si confronta con nuove sfide sulla credibilità fiscale in vista del budget, mentre il Giappone soffre per l’incertezza tra espansione fiscale e attese di normalizzazione della banca centrale.

Sul mercato globale dei titoli di Stato, il rendimento del decennale USA – considerato il "benchmark" per la valutazione degli asset globali – l’8 ottobre ha sfiorato il 5,36%, massimo dal 2002; il trentennale USA ha toccato il 5,73%, restando su livelli massimi da 24 anni, mentre il trentennale UK ha toccato il valore più elevato dall’inizio del 1998, aggirandosi intorno al 6,05%.

La risalita dei rendimenti USA ha una implicazione diretta per la valutazione delle aziende AI: sia il rendimento reale che il premio a termine aumentano, facendo salire i rendimenti delle obbligazioni delle società AI (concorrenti dei Treasury per la raccolta a lungo termine) e accrescendo i costi di finanziamento. Secondo Reuters, il premio a termine del decennale USA ha toccato il livello più alto dal 2014 e la crescita recente dei rendimenti nominali è stata accompagnata soprattutto da un rialzo del rendimento reale, con attese di inflazione di lungo periodo relativamente stabili. I dati del Tesoro USA mostrano che il 7 ottobre il rendimento reale dei TIPS decennali ha raggiunto il 2,92%. Tutto ciò significa che gli operatori di mercato richiedono rendimenti reali più elevati sul credito, e i profitti futuri delle imprese devono soddisfare soglie di valutazione più difficili.

I rendimenti di lungo periodo continuano a salire e stanno diventando un catalizzatore per lo scoppio delle bolle su determinati asset AI, con effetti trasmessi secondo una sequenza precisa. Per prima cosa, il rialzo dei tassi di sconto riduce il valore attuale dei flussi di cassa futuri, colpendo subito le valutazioni delle aziende tecnologiche. A seguire, il costo del nuovo debito, determinato dal rendimento dei Treasury e dagli spread di credito, aumenta, così i data center necessitano di tassi di utilizzo più elevati, clienti più affidabili e ritorni di cassa più rapidi per compensare i costi di costruzione, acquisto di chip, gestione e oneri finanziari. Se questi requisiti non vengono soddisfatti, i ritardi dei progetti e la revisione al ribasso degli investimenti in conto capitale inizieranno a farsi sentire (nell’ordine) su ordini di GPU, HBM, packaging avanzato e macchinari. I profitti incassati oggi da Samsung derivano da ordini già effettuati; il mercato azionario valuta con anticipo la velocità con cui si potrà sostenere un nuovo ciclo di ordini.

Il vero confine economico della “linea di sostenibilità” dell’AI sarà tracciato quando i rendimenti attesi dei nuovi progetti in potenza di calcolo risulteranno stabilmente inferiori al costo del capitale, minando la capacità di finanziamento e crescita. Ecco perché il senior strategist di Panmure Liberum, Joachim Klement, collega i costi elevati del finanziamento con la sostenibilità degli investimenti in AI e prospetta una possibile rottura della bolla AI fra il 2027 e il 2028 in uno scenario orso. Per le big tech AI, la prossima fase di selezione si giocherà fra chi saprà convertire la crescita dei Token in ricavi a pagamento, chi saprà aumentare i margini per unità di potenza tramite miglioramenti combinati hardware e software, e chi potrà sostenere l’espansione grazie a continui ritorni di cassa. I profitti record delle aziende leader della potenza di calcolo AI restano rilevanti, ma la sostenibilità dei ritorni di capitale sta diventando la misura sulla quale il mercato valuta quanto sia disposto a riconoscere in termini di multipli di utile.