Le aspettative di aumento dei tassi della banca centrale giapponese si accelerano a ogni trimestre! Attenzione al ritiro del "carry trade" che amplifica la volatilità di azioni e obbligazioni

Secondo quanto riportato da Zhihu Caijing APP, il cambiamento più significativo nelle aspettative del mercato riguardo la politica monetaria della Banca del Giappone è che il mercato ora si aspetta in modo unanime che la banca centrale accelererà il ritmo dei rialzi dei tassi rispetto al recente passo lento; tutti i 52 economisti intervistati da Bloomberg prevedono un rialzo dei tassi il 18 settembre, circa il 93% si aspetta un altro rialzo entro gennaio prossimo al più tardi; la percentuale che prevede un rialzo ogni trimestre è al 46%, mentre la quota di chi ritiene che i rialzi si verificheranno ogni sei mesi è scesa dall’82% di luglio all’attuale 6% secondo il più recente sondaggio Bloomberg tra economisti.

Tuttavia, la mediana delle aspettative sul tasso terminale di questo ciclo di rialzi della Banca del Giappone resta intorno all’1,75%. Con il tasso di policy attuale all’1% e un incremento di 25 punti base ogni volta, questo implica che, inclusa l’azione attesa per settembre, restano ancora tre possibilità di rialzo. Per i mercati azionari globali, questa è una tempistica di incremento dei costi di finanziamento che si anticipa rispetto alle attese: un’accelerazione del ritmo di rialzi da parte della Banca del Giappone aumenterà in modo significativo il costo di finanziamento delle operazioni di carry trade — ovvero prendere in prestito yen a basso costo per investire in obbligazioni e azioni ad alto rendimento all’estero — che è stata una delle principali logiche a sostegno del bull market internazionale delle borse negli ultimi anni.

Orologio dei rialzi più veloce, i mercati globali rivalutano il costo del capitale denominato in yen?

Anche se i tassi salissero all’1,25%, la Banca del Giappone prevede comunque condizioni finanziarie accomodanti, mentre il persistente shock energetico sta senza dubbio rafforzando l’urgenza del tono da falco dell’istituto.

I prezzi all’ingrosso delle aziende giapponesi sono aumentati ad agosto del 7,6% su base annua, mentre i prezzi delle importazioni in yen sono cresciuti del 24,8%, segnalando che l’aumento dei costi energetici e la precedente svalutazione dello yen si stanno ancora trasmettendo ai costi delle imprese. Le principali economie globali stanno affrontando una pressione restrittiva più diffusa: la Banca Centrale Europea il 10 settembre ha alzato i tassi di 25 punti base portando il tasso sui depositi al 2,5%; fino alla pubblicazione dell’Indice dei Prezzi al Consumo USA dell’11 settembre, il mercato dei futures prezzava una probabilità del 71,1% di un altro rialzo da 25 punti base della Fed a settembre, rispetto al 61,2% della seduta precedente.

Nel frattempo, le forze Houthi hanno conquistato il porto di Mokha in Yemen, minacciano la navigazione nel Mar Rosso, e i reciproci attacchi tra Iran e USA continuano a limitare il transito nello Stretto di Hormuz. Il 10 settembre il Brent è salito di oltre il 6% sfiorando i 110 dollari; l’11 settembre sono circolate voci che una delegazione diplomatica dei paesi del Golfo stesse cercando un accordo provvisorio sulla navigazione con l’Iran, fatto che ha fatto scendere i prezzi del petrolio, che alle 06:43 GMT si attestavano sui 105,99 dollari, ma che presentano comunque un incremento settimanale di oltre il 10%. Questo scenario di “offerta limitata e trattative altalenanti” rende la banca centrale più attenta ai rischi di trasmissione duratura degli aumenti energetici sui prezzi di altri beni e servizi. Prendendo come riferimento il Brent al 27 febbraio — ultimo giorno di scambi prima della guerra tra USA e Iran — chiuso a 72,48 dollari, il rincaro dalla guerra ad oggi supera il 50%.

Dal punto di vista della strategia d’investimento azionaria, l’accelerazione dei rialzi giapponesi influenzerà simultaneamente finanziamenti, cambio e valutazioni: i costi di finanziamento in yen aumentano, e se si aggiungesse un rapido apprezzamento dello yen, alcune posizioni carry trade potrebbero essere ridotte, amplificando la volatilità delle attività rischiose globali; aspettative di tassi più alti negli USA e in Europa penalizzano ulteriormente i titoli ad alta valutazione e la tematica AI, dipendente dalla crescita degli utili attesi a lungo termine.

L’accelerazione dei rialzi della Banca del Giappone renderà più costoso il finanziamento delle operazioni carry trade; se accompagnata da un forte apprezzamento dello yen, gli investitori dovranno affrontare anche perdite da cambio nel rimborso del debito in yen, con posizioni a leva potenzialmente soggette a richieste di margini aggiuntivi o liquidazioni forzate. La vendita di azioni estere per riacquistare yen e rimborsare i debiti può innescare ulteriori rafforzamenti dello yen, creando un circolo vizioso tra tassi di cambio e vendite di asset, ampliando la volatilità delle borse globali.

Pertanto, se la Banca del Giappone dovesse accelerare il ritmo dei rialzi, il costo di finanziamento delle operazioni carry trade in yen aumenterebbe sensibilmente e potrebbe indebolire il sostegno di tali capitali agli asset rischiosi come le azioni estere; congiuntamente a un rapido rafforzamento dello yen, si avrebbe anche una maggiore pressione per ridurre la leva finanziaria.

Tuttavia, la normalizzazione dei tassi della Banca del Giappone non significa necessariamente un crollo del carry trade: la chiave sarà il percorso della politica, se il tono sarà sopra le attese, come si evolverà il differenziale di tasso tra Giappone e resto del mondo, la velocità dell’apprezzamento dello yen e il grado di affollamento delle posizioni a leva.

Le banche nipponiche potrebbero beneficiarne grazie all’aumento dei rendimenti sui prestiti, ma devono valutare anche il costo della raccolta, le eventuali perdite di valutazione obbligazionarie e i rischi di credito; le imprese esportatrici sono invece più sensibili all’apprezzamento dello yen e alla domanda estera. Visto che il rialzo di settembre è ampiamente previsto, a influenzare davvero i mercati saranno verosimilmente la profondità delle divisioni nel voto, le dichiarazioni del Governatore Ueda e le sue attese sulle prossime mosse, nonché un eventuale rialzo della stima del tasso terminale.

Dopo il rialzo di settembre, il prossimo al più tardi a gennaio! Dai sei mesi a una cadenza trimestrale: le attese sui rialzi giapponesi si anticipano su tutta la linea

L’ultima sintesi delle attese degli economisti nel rapporto Bloomberg indica che la Banca del Giappone alzerà il tasso di policy la prossima settimana e avvierà un altro rialzo entro gennaio al massimo, accelerando il cammino verso una politica più normale.

Tutti i 52 osservatori della Banca del Giappone interpellati dalla survey prevedono un aumento del costo del denaro nella riunione di due giorni che si conclude il 18 settembre. Circa il 93% si aspetta un’altra stretta entro gennaio, di cui un terzo prevede già dicembre. Nessuno prevede rialzi consecutivi a ottobre.

Come si vede nel grafico, gli osservatori della BoJ prevedono all’unanimità un altro rialzo a settembre e al massimo un altro a gennaio. Fonte: Ultima survey Bloomberg con 52 osservatori della BoJ.

I risultati dell’indagine riflettono un netto cambio di prospettiva fra gli economisti: nel sondaggio di luglio nessuno si attendeva una mossa a settembre. La BoJ fronteggia rischi di inflazione in crescita, mentre il Segretario al Tesoro statunitense Scott Besant ha ripetutamente richiesto un intervento, alimentando le aspettative di un rialzo questo mese.

Il chief economist del Totan Research Institute, Kato Izuru, ha scritto nella survey: “La BoJ potrebbe comunicare al mercato che i rialzi potrebbero avvenire tipicamente ogni circa tre mesi. La questione sarà quanto forte sarà l’indicazione che, se le condizioni lo permetteranno, la frequenza dei rialzi potrà aumentare ulteriormente”.

I dati continuano a segnalare rischi inflattivi. Venerdì la BoJ ha comunicato che i prezzi all’ingrosso delle aziende ad agosto sono saliti del 7,6% su base annua, pressoché invariati rispetto al +7,7% rivisto di luglio, che era l’incremento più rapido dal febbraio 2023.

Circa il 46% dei partecipanti ritiene che il ritmo dei rialzi passerà a circa uno a trimestre, in netto contrasto con la visione diffusa dei mesi passati di uno ogni sei mesi. Circa il 36% pensa a una frequenza ogni 4-5 mesi, mentre la quota che indica una cadenza semestrale crolla dal 82% di luglio al 6% nell’ultima indagine.

Il Segretario al Tesoro USA Besant ha ordinato a fine luglio un’azione coordinata di acquisto di yen, la prima in 28 anni, per aiutare il Giappone a fermare il deprezzamento dello yen. Questa settimana, con dichiarazioni insolitamente forti per la sua posizione, ha sfidato gli speculatori ad attaccarlo, ribadendo la propria determinazione a difendere lo yen.

L’82% degli intervistati ritiene che, dopo l’intervento congiunto USA-Giappone, il governo guidato dal Primo Ministro Sanae Takai dovrà difficilmente ostacolare il rialzo della BoJ questo mese.

La stragrande maggioranza degli intervistati pensa che le ripetute dichiarazioni di Besant a favore di ulteriori rialzi siano un modo per garantire che Sanae Takai non fermi la Banca del Giappone. È noto che Takai abbia in generale un approccio favorevole alla politica accomodante, ma al momento non ci sono prove che si opporrà a un rialzo questo mese.

Il chief bond strategist di Okasan Securities, Naoya Hasegawa, afferma: “Gli Stati Uniti non stanno tanto spingendo direttamente la BoJ ad alzare i tassi, quanto fanno pressione sul governo perché non ostacoli la normalizzazione della politica monetaria”.

Diversi intervistati hanno evidenziato l’importanza del voto sui tassi della prossima settimana. Il focus principale è sulle due nomine del board — Ayano Sato e Unichiro Asada — entrambi selezionati personalmente da Sanae Takai per il comitato di nove membri.

Ryutaro Kono, chief economist di BNP Paribas Japan, afferma: “Se loro supporteranno il rialzo, il mercato probabilmente penserà che la pressione governativa sulla BoJ per mantenere una politica accomodante diminuirà sensibilmente. Se si opporranno, gli investitori lo interpreteranno come segnale che le pressioni politiche per mantenere bassi i tassi sono ancora presenti”.

Pur prevedendo un’accelerazione della normalizzazione dei tassi, gli economisti non hanno cambiato molto le stime sulla destinazione finale di questo ciclo restrittivo.

L’indagine indica che la mediana resta all’1,75%, ovvero altri tre rialzi. Anche la stima massima resta al 2,5%.