L'apprezzamento dello yen mette in discussione il suo ruolo di valuta di finanziamento per le operazioni di carry trade; non è certo se franco svizzero, dollaro canadese o euro prenderanno il suo posto.

(1) Lo yen è stato a lungo la principale valuta di finanziamento per le operazioni di carry trade, ma questo scenario sta cambiando. Il Giappone sta gradualmente superando la deflazione, il tasso di interesse zero e i rendimenti reali negativi sulle obbligazioni; questa settimana lo yen ha raggiunto il massimo da sette mesi. Il mercato prevede che la Banca centrale del Giappone acceleri la stretta monetaria, che gli investitori giapponesi potrebbero rimpatriare fondi e, con una nuova possibile intervento ufficiale alla fine di luglio, lo yen non è più in una fase di svalutazione unidirezionale. I trader si trovano quindi di fronte a una questione urgente: quale valuta usare per sostituire lo yen come moneta di finanziamento nelle operazioni di carry trade?

(2) I potenziali candidati presentano ciascuno delle difficoltà. Il dollaro statunitense, prima dell’attacco combinato USA-Israele contro l’Iran alla fine di febbraio, sembrava una possibile alternativa; tuttavia, ora la Federal Reserve e altre banche centrali del G10 iniziano o inizieranno ad aumentare i tassi d'interesse per contrastare l'inflazione, rendendo la scelta più complessa. Il franco svizzero è il candidato più evidente: il tasso di interesse della Banca centrale svizzera è a zero da oltre un anno, il tasso reale di politica monetaria è vicino al -1% e il rendimento reale a 10 anni è l’unico fra le valute G10 a essere negativo. JPMorgan definisce lo short sul franco svizzero la "scelta più impeccabile", ma le posizioni short sono ormai vicine a livelli estremi visti durante la mania del carry trade del 2024. Anche il dollaro canadese è stato molto venduto allo scoperto: il tasso della Banca centrale canadese rimane al 2,25% da quasi un anno, la volatilità implicita è estremamente bassa, ma la guerra commerciale tra USA e Canada porta con sé due scenari: se le esportazioni diminuiscono e l’economia subisce un contraccolpo, il dollaro canadese potrebbe indebolirsi e risultare più interessante per il finanziamento; se invece il cambio si deprezza e le tariffe di ritorsione aumentano l'inflazione, costringendo la banca centrale a una posizione più aggressiva, il fascino del dollaro canadese potrebbe diminuire sensibilmente.

(3) La liquidità rappresenta un altro grande ostacolo. Lo yen è la terza valuta più scambiata al mondo; il franco svizzero e il dollaro canadese hanno volumi di scambio pari a circa un terzo di quelli dello yen. Se le tendenze dovessero invertirsi improvvisamente, i carry trader potrebbero subire perdite rilevanti. L’euro offre bassa volatilità, bassi tassi nominali e reali e alta liquidità, ma la Banca centrale europea sta diventando progressivamente parte del gruppo che alza i tassi: il mercato prezza un incremento di 25 punti base giovedì e altri 50 punti base cumulativi entro aprile. Shortare la seconda valuta più grande del mondo è ugualmente rischioso, anche se le posizioni speculative CFTC risultano attualmente quasi neutre.

(4) In conclusione, lo yen come valuta preferita a basso rendimento per il finanziamento non ha ancora un successore definito. Questo ricorda al mercato che l’era dei tassi ultra-bassi e di una relativa prevedibilità è finita, il mondo degli investimenti è diventato più incerto e volatile, e gli investitori devono abituarsi a questa nuova realtà.