L'impennata dello yen scatena timori per la chiusura delle posizioni di arbitraggio, ma Morgan Stanley rassicura: la resilienza persiste, niente panico!

Secondo quanto riportato da Finanza Intelligente APP, martedì, il cambio dollaro/yen ha registrato un calo sotto la soglia dei 153 durante la seduta, toccando il minimo di sette mesi a 152,89. Dall'inizio del mese scorso, quando lo yen si era avvicinato al minimo di quarant'anni di 164, la moneta giapponese si è apprezzata di circa il 7%. Le scommesse di mercato sulla possibilità di un rialzo dei tassi da parte della Banca del Giappone a settembre sono salite al 98%, e la rottura del supporto chiave dei 155 ha innescato un'ondata di vendite per stop-loss, amplificando ulteriormente la salita dello yen. Tuttavia, il rapido apprezzamento dello yen sta generando reazioni a catena nei mercati finanziari globali. Gli investitori temono che l'operazione di carry trade da mille miliardi di dollari — prendere in prestito yen a basso costo per investire in asset high yield dei mercati emergenti — possa subire massicce chiusure, portando così a vendite sui mercati emergenti. In un report pubblicato l'8 settembre, il team strategico di Morgan Stanley ha sottolineato che il solo rafforzamento dello yen non è sufficiente a mettere a rischio le operazioni di carry trade sui mercati emergenti.

Il giudizio centrale di Morgan Stanley: la volatilità è il vero "interruttore", tre i pilastri a supporto del carry trade

Il team guidato da James Lord, responsabile globale della strategia su valute e mercati emergenti di Morgan Stanley, afferma nel report che, salvo l’emergere di ulteriori catalizzatori in grado di aumentare la volatilità complessiva dei mercati, il solo apprezzamento dello yen non è sufficiente a danneggiare sensibilmente le operazioni di carry trade sui mercati emergenti.

Gli strateghi di Morgan Stanley sottolineano che, rispetto alla semplice dinamica dello yen, le prospettive di crescita dell’economia globale, l’andamento dei mercati azionari globali e i fondamentali dei principali paesi emergenti sono le vere variabili chiave che determinano la performance delle operazioni di carry trade sui mercati emergenti. Continuano ad avere una visione positiva su questi tre fattori e ritengono che "i solidi fondamentali dei vari paesi, i rendimenti relativamente elevati delle operazioni di carry trade e la resilienza della crescita globale motivano ancora gli investitori a restare nei mercati emergenti".

La performance dei mercati azionari rimane l’ancora centrale. Gli strateghi dichiarano esplicitamente: "La crescita economica globale, l'andamento delle borse mondiali e le dinamiche bottom-up dei principali emergenti pesano più sull’efficacia del carry trade rispetto alla sola dinamica dello yen. Su tutti questi aspetti restiamo ottimisti".

Il contesto del rafforzamento dello yen: aspettative di rialzo dei tassi e possibili interventi

Il motore principale di questa improvvisa salita dello yen sono le crescenti aspettative di un nuovo rialzo dei tassi da parte della Banca del Giappone. Il mercato dei tassi swap sconta pienamente una probabilità di rialzo di 25 punti base a settembre, mentre Nomura Securities ipotizza persino la possibilità di tre aumenti consecutivi. Il rendimento dei titoli di stato giapponesi a 10 anni ha superato il 3%, raggiungendo i massimi degli ultimi 30 anni e rafforzando la scommessa del mercato su una normalizzazione della politica monetaria giapponese.

Nello stesso tempo, le dichiarazioni pubbliche del Segretario al Tesoro statunitense Yellen a favore di un rafforzamento dello yen hanno conferito ulteriore slancio all’ascesa della valuta nipponica. In agosto, Giappone e Stati Uniti hanno attuato il più grande intervento coordinato sui cambi degli ultimi quindici anni e la posizione espressa da Yellen ha reso il mercato particolarmente sensibile al rischio di futuri interventi.

Le prove della resilienza del carry trade

La tesi di Morgan Stanley non è priva di fondamento — esistono già dati che la supportano.

La divergenza delle performance valutarie è un segnale chiave. Dal 29 luglio, il real brasiliano ha perso il 5,1% contro lo yen, il peso colombiano il 3,4%. Tuttavia, nello stesso periodo entrambe le valute si sono rafforzate rispettivamente dello 0,7% e del 2,4% contro il dollaro statunitense. Questo confronto dimostra chiaramente che la debolezza delle valute emergenti contro lo yen riflette soprattutto la forza della moneta giapponese, e non una vendita massiccia degli asset aziendali dei mercati emergenti.

Il vantaggio di carry rimane consistente. Gli strateghi di Morgan Stanley rilevano che mentre il tasso d’interesse di riferimento statunitense rimane tra il 3,50% e il 3,75%, quello giapponese è intorno all’1%, continuando così a garantire solide opportunità di carry per chi prende in prestito yen per investire in attività ad alto rendimento.

Inoltre, le fonti di finanziamento del carry trade non si concentrano più solo sullo yen. Gli investitori hanno ampliato l’utilizzo di valute di finanziamento anche all’euro e al franco svizzero, riducendo così la dipendenza dal singolo movimento dello yen rispetto al passato.

I rischi rimangono: non è tutto rose e fiori

Nonostante il giudizio positivo di Morgan Stanley sulla resilienza del carry trade nei mercati emergenti, i rischi non sono del tutto superati.

I precedenti storici invitano alla prudenza. Nell’agosto 2024, il rapido apprezzamento dello yen portò a massicce chiusure delle posizioni di carry trade, causando un crollo del 12% in un solo giorno dell’indice Topix e una flessione del 3% per l’S&P 500. Se lo yen dovesse continuare a salire rapidamente, anche la pressione sui mercati potrebbe diffondersi con eguale velocità.

I settori più affollati come quello dei semiconduttori AI sono potenzialmente l’anello debole. In caso di vendite forzate, i fondi tendono a liquidare prima le posizioni più liquide e redditizie — come i titoli AI chip Nvidia, Broadcom, Micron, oppure azioni software come Palantir, Snowflake e altri titoli high-growth ad alta valutazione.

Il team strategico di Morgan Stanley conclude che, finché i rendimenti del carry e l’appetito per il rischio resteranno stabili, il solo rafforzamento dello yen difficilmente porterà a cambiamenti drastici nei flussi di capitale. Continuano a raccomandare di "acquistare sulle debolezze nei mercati emergenti", evidenziando come "i fondamentali bottom-up, i rendimenti interessanti e la resilienza della crescita globale aiutano a mantenere vivo l’interesse degli investitori per questa classe di asset”.

Resta da notare che l’ottimismo di Morgan Stanley non è incondizionato. Il recente balzo dello yen ha già costretto alcuni macro hedge fund e CTA (Commodity Trading Advisor) a ridurre la leva; se l’apprezzamento dello yen continuerà alimentando un incremento della volatilità globale, i rischi di chiusure forzate delle posizioni carry potrebbero tornare ad aumentare.

Gli strateghi di Morgan Stanley concludono: “Continuiamo a consigliare di acquistare sulle correzioni nei mercati emergenti; i solidi fondamentali bottom-up, rendimenti interessanti e una crescita globale resiliente mantengono attrattività in questa asset class per gli investitori.”