Bitcoin torna a 80.000 dollari, ma MSCI brandisce di nuovo la spada! Il celebre volano di finanziamento di Strategy (MSTR.US) affronta il "giudizio sull’identità dell’indice"

Secondo quanto riportato da Zhitong Finance APP, la principale criptovaluta per capitalizzazione di mercato, bitcoin, ha recentemente superato di nuovo gli 80.000 dollari, offrendo una momentanea tregua alla Strategy (MSTR.US) guidata da Michael Saylor — le azioni della società hanno rimbalzato di oltre il 35% nell'ultima settimana, anche se nell'ultimo anno hanno comunque accumulato un calo di circa il 60%. Ciò dimostra che il recupero del prezzo del bitcoin può ripristinare il valore netto degli asset di bitcoin detenuti da Strategy e ridare fiducia ai mercati dei capitali, ma non elimina ancora il rischio strutturale della sua dipendenza dal finanziamento tramite emissione di azioni ordinarie, privilegiate e altri strumenti, con l'obiettivo di continuare ad aumentare le riserve di bitcoin; finora, la società ha investito oltre 60 miliardi di dollari per acquistare bitcoin e sta ancora cercando nuove fonti di capitale.

Il punto centrale delle ultime discussioni da parte della società globale di indici MSCI non riguarda direttamente il bitcoin, ma ridefinisce il confine tra "società operative" e "strumenti di investimento": se Strategy, nota come "grande detentore di bitcoin" o "azione ombra di bitcoin", venisse riconosciuta da MSCI come impegnata principalmente nell'accumulazione di asset e non svolgesse attività operative sostanziali sufficienti, potrebbe essere rimossa dagli indici, innescando così vendite tecniche da parte di fondi passivi, riduzione della copertura da parte degli investitori, incremento dei costi di finanziamento e pressioni di diluizione azionaria. Di conseguenza, ciò rappresenta non solo una potenziale revisione degli indici, ma anche un vero e proprio stress test sistemico per il modello "rialzo del prezzo del bitcoin — emissione di titoli per finanziare — acquisto di più bitcoin" ideato da Saylor.

Sotto la guida di Michael Saylor, la società Strategy (precedentemente MicroStrategy) ha iniziato dal 2020 a investire quasi tutta la sua liquidità in bitcoin. L'ascesa di Strategy si basa quindi su una strategia flywheel rivoluzionaria e innovativa: vendere azioni, acquistare bitcoin, cavalcare l'incredibile bull market del bitcoin e ripetere continuamente questa procedura. Nei momenti di massimo, la capitalizzazione della società superava di gran lunga il valore degli asset in criptovaluta da essa detenuti. Oggi questo premio è messo in discussione dal mercato, e la fiducia degli investitori di borsa nel "modello cassaforte del bitcoin" si sta rapidamente indebolendo.

Il rimbalzo del bitcoin non risolve la “crisi identitaria dell’indice”: MSCI riconsidera i confini delle società operative

Il rimbalzo di bitcoin ha dato un po' di respiro alla Strategy di Michael Saylor. Ma proprio mentre la pressione del mercato inizia ad alleviarsi, una minaccia di lunga data da parte del compilatore di indici MSCI sta tornando in auge.

MSCI sta valutando l'introduzione di una regola che potrebbe escludere la società dai suoi indici azionari globali, mettendo così ulteriormente sotto pressione il modello di finanziamento che sostiene le ingenti riserve di bitcoin di Strategy. Questa consultazione pubblica di MSCI arriva proprio mentre Saylor cerca nuovo capitale per continuare ad acquistare bitcoin, aumentando ulteriormente le preoccupazioni del mercato sulla diluizione degli azionisti e sulla performance dei titoli legati al piano di acquisto di bitcoin da oltre 60 miliardi di dollari.

La proposta escluderebbe le società che MSCI considera concentrate principalmente nell'accumulazione di asset e non nello svolgimento di reali attività operative. Secondo MSCI, applicando questo metodo basato sui dati fino a maggio di quest'anno, Strategy, la giapponese Metaplanet Inc. (anch'essa "cassaforte" di bitcoin) e Yellow Cake Plc, impegnata in asset dell'uranio, sarebbero tutte escluse.

La proposta fa riemergere una minaccia che all'inizio dell'anno sembrava sopita. Allora, MSCI aveva abbandonato un piano che colpiva specificamente le società detentrici di grandi quantità di asset digitali; in alternativa, aveva annunciato una revisione più ampia delle imprese le cui attività fossero più orientate all'investimento che all’operatività reale.

Questa distinzione è ora al centro della nuova consultazione. La proposta pubblicata da MSCI nelle scorse settimane non mira a regolamentare specificatamente bitcoin o altre risorse digitali, ma a valutare se una società abbia sufficiente attività operativa per essere inserita come titolo di riferimento nei suoi indici azionari.

Edward Yoon, strategist degli indici presso Macquarie Capital, ha affermato: "MSCI ha ampliato la portata della discussione, arrivando a una domanda fondamentale: che tipo di società può essere riconosciuta come operativa e qualificarsi per essere inclusa nei tanti indici MSCI dei mercati azionari."

Con il ritorno di bitcoin sopra gli 80.000 dollari, nell’ultima settimana il titolo Strategy è salito di oltre il 35%, offrendo una pausa dopo il lungo declino di criptovalute e prezzo delle azioni. Tuttavia, negli ultimi dodici mesi il titolo è comunque calato di circa il 60%.

Disimpegno dei fondi passivi e aumento dei costi di finanziamento: la rimozione dagli indici potrebbe comprimere la struttura del capitale di Strategy

La prospettiva di essere esclusi dagli indici principali aggiungerebbe ulteriore pressione alla struttura del capitale di Strategy. La base di investitori obbligati a detenere il titolo si ridurrebbe, a discapito della domanda di mercato e con un impatto negativo sul prezzo azionario.

Melissa Roberts, Managing Director per la ricerca sull’equilibrio degli indici e sulle opportunità strategiche presso Stephens Inc., sottolinea come la rimozione da un indice di riferimento possa provocare pressione tecnica nel breve termine, arrivando talvolta a dominare i fondamentali dell’azienda. "Una delle conseguenze più gravi dell'uscita da un indice," aggiunge, "è la perdita di gran parte della visibilità del titolo presso gli investitori. In generale, l’esclusione porta a un aumento del turnover e può far registrare una performance inferiore durante la fase di ricostituzione azionaria."

Nella proposta pubblicata ad agosto, MSCI introduce un processo di selezione quantitativa basato su cinque indicatori finanziari: intensità di asset operativi, intensità di spesa, selezione del cash flow, intensità del fair value e dipendenza dal capitale. Se una società non supera i rigidi criteri sugli asset operativi chiave e fallisce in almeno quattro dei cinque test aggiuntivi, non verrà considerata idonea all’inserimento nell’indice.

Secondo Yoon, il metodo è pensato per identificare quelle società la cui attività economica è più simile a uno strumento di investimento che a un’attività operativa. Fondi ETF, fondi di investimento e società di sviluppo commerciale sono già esclusi dal sistema degli indici investibili MSCI.

Yoon aggiunge: "Pertanto, questa consultazione non introduce un concetto completamente nuovo. Piuttosto, estende i principi esistenti anche a quelle società che, pur avendo una struttura societaria tradizionale, presentano caratteristiche economiche simili a strumenti di investimento."

Un precedente oltre i flussi di capitale a breve? Le società quotate basate su asset devono affrontare un interrogativo esistenziale

Il cuore della controversia è il seguente: con società come Strategy sempre più focalizzate sull’accumulazione di asset per definire il proprio modello di business, come dovrebbero gli indici distinguere tra società operative e strumenti di investimento?

Lance Vitanza, Senior Analyst presso TD Securities, ha dichiarato: "La nostra conclusione è che questa controversia non darà luogo, nell’immediato, a forti deflussi sul titolo MSTR in sé, ma fungerà da precedente fondamentale per le cosiddette società-cassaforte del bitcoin e in generale per le quotate basate sul possesso di asset. Riteniamo che il mercato stia sottovalutando il peso più ampio di questa consultazione."

Strategy, guidata dal co-fondatore Saylor, non ha risposto alle richieste di commento. Tuttavia, in un post sui social media la società ha affermato: "I compilatori di indici dovrebbero considerare le condizioni specifiche del mercato, non decidere quali asset possono essere detenuti dalle società. La proposta di MSCI è fortemente disallineata con le posizioni delle autorità di regolamentazione, del mercato e dei suoi stessi clienti."

L’attuale proposta sembra inoltre mirata a limitare l’impatto dei cambiamenti regolamentari sui titoli già presenti negli indici. Yoon evidenzia che MSCI sta considerando l’introduzione di una watch-list, di soglie “cuscinetto” e la regola che l’esclusione avvenga solo se una società fallisce la selezione per due periodi di revisione consecutivi.

Aggiunge infine: "Questo approccio prudente dà tempo agli emittenti e agli investitori di valutare i potenziali impatti, contribuendo al tempo stesso a evitare turbolenze inutili nei portafogli che replicano i benchmark."

MSCI è ora in consultazione con i partecipanti di mercato: la raccolta dei feedback scade a fine settembre, e in ottobre saranno annunciati i risultati della consultazione.