Aumento del rendimento dei bond tecnologici: uno dei fattori dell'invalidazione delle 'put option' di Bescent

Nomura Securities sottolinea che la competizione di capitali tra i Treasury statunitensi e le obbligazioni corporate dei giganti tecnologici è una delle ragioni chiave per cui la "put di Behcett" è recentemente fallita; si prevede che la tendenza globale al rialzo dei rendimenti continuerà.

La scorsa settimana, gli spread delle obbligazioni corporate delle principali compagnie tecnologiche si sono ampliati rapidamente, con alcune categorie che hanno raggiunto i massimi storici di questo ciclo. Nel rapporto del 24 agosto, gli strateghi di Nomura hanno sottolineato che questo fenomeno ha innescato una competizione di capitali con i Treasury statunitensi, portando a un costante aumento dei rendimenti a lungo termine, indebolendo così l'efficacia della "put di Behcett"—vale a dire dell'intervento politico finalizzato ad abbassare i tassi di interesse a lungo termine. Allo stesso tempo, crescono le preoccupazioni del mercato secondo cui la Federal Reserve sia in ritardo rispetto al contesto economico attuale.

L’ampliamento degli spread delle obbligazioni tecnologiche ha già avuto un impatto su entrambi i mercati azionario e obbligazionario. La scorsa settimana, il rendimento reale dei Treasury a 10 anni è continuato a salire, raggiungendo il 2,40%, tornando al livello precedente l'annuncio del Tesoro americano sull'aumento del riacquisto dei bond. Attualmente, il mercato prezza la probabilità di un rialzo dei tassi a settembre al 40%, mentre la probabilità cumulata per ottobre sale al 65%, e il tasso OIS forward a 2 anni—indicatore della terminal rate—è ulteriormente aumentato fino al 4,02%.

L’ampliamento attuale degli spread di credito non si è ancora diffuso ai mercati più ampi; inoltre, anche la performance relativa dei titoli bancari—un indicatore precoce dell’irrigidimento del credito—non mostra segnali di ribasso, ma gli analisti ritengono che la situazione debba essere monitorata strettamente. Per il mercato giapponese, la debolezza dei Treasury statunitensi incide in modo diretto, e si prevede che all’inizio di questa settimana sia il mercato obbligazionario sia quello azionario giapponese subiranno pressioni.

La scorsa settimana, gli spread delle obbligazioni emesse dai giganti tecnologici si sono rapidamente ampliati, raggiungendo in parte i valori massimi di questo ciclo. Nomura sottolinea che si tratta di uno dei principali motivi del costante rialzo dei rendimenti a lungo termine—gli investitori, nella scelta tra Treasury statunitensi e obbligazioni corporate tecnologiche, si trovano di fronte a una feroce competizione di capitali, alternando la domanda tra i due strumenti e mettendo così sotto pressione i prezzi dei Treasury.

Questa pressione ha effetti negativi sia sui mercati azionari che su quelli a reddito fisso. La scorsa settimana, il settore tecnologico dell’azionario USA ha visto una performance divergente: i titoli dei semiconduttori sono scesi, mentre i titoli cloud computing su larga scala e software sono saliti. Le azioni legate ai consumi hanno avuto un forte rimbalzo, mentre gli altri settori ciclici sono rimasti deboli nel complesso. Sul mercato obbligazionario, la curva dei rendimenti dei Treasury USA ha mostrato un appiattimento da orso, guidato dai rendimenti a breve termine in calo a causa dell’aumento delle aspettative di rialzo dei tassi.

Nomura afferma che l’attuale ampliamento degli spread di credito non si è ancora trasformato in un generale inasprimento delle condizioni di credito e che neppure la performance relativa dei titoli bancari—spia anticipatrice dell’irrigidimento del credito—ha mostrato una tendenza chiaramente al ribasso. Tuttavia, ritiene che la situazione attuale meriti attenzione continua e non possa essere sottovalutata.

Il concetto di "put di Behcett" si riferisce all’aspettativa di mercato che il Segretario al Tesoro Behcett intenda intervenire con politiche per sostenere i rendimenti dei Treasury USA a lungo termine, in modo da frenare una risalita troppo rapida dei tassi. Tuttavia, Nomura ritiene che la competizione di capitali tra obbligazioni tecnologiche e Treasury statunitensi sia uno dei motivi principali per cui tale meccanismo protettivo non abbia funzionato.

A livello macro, anche le preoccupazioni che la Federal Reserve sia in ritardo rispetto allo scenario economico persistono. Nomura avverte che Kevin Warsh, presidente della Federal Reserve, potrebbe aver sottovalutato l’impatto dell’intelligenza artificiale sulla crescita economica e sull’inflazione, nonché sulle dinamiche di domanda e offerta di capitale, con il risultato che le politiche fiscali e monetarie potrebbero essere troppo accomodanti rispetto all’effettivo stato dell’economia—almeno questa è la lettura del mercato. A meno che la Fed non affronti direttamente questo problema e non lanci chiari segnali di correzione, il rischio percepito che la Fed sia in ritardo sarà difficile da dissipare.

Nella seconda metà di questa settimana, Warsh interverrà venerdì: la sua lettura dell’attuale rialzo dei tassi sarà al centro dell’attenzione del mercato. Nel frattempo, Noriaki Himino, Vice Governatore della Banca del Giappone, parlerà giovedì: le aspettative per un segnale hawkish dalla BoJ sono alte—la probabilità di un rialzo a settembre è dell’82%, superiore al 40% della Federal Reserve nello stesso periodo. Nomura prevede che Himino potrà suggerire un rialzo dei tassi a settembre, ma difficilmente fornirà dettagli sul percorso successivo; anche le attese sulla tasso terminale (il tasso OIS forward a 2 anni è attualmente al 2,21%) probabilmente non cambieranno troppo.

Questa settimana il tema dominante del mercato cambierà in modo distinto tra la prima e la seconda metà. Nella prima parte dellla settimana, l’attenzione sarà sui risultati trimestrali dei giganti tecnologici USA—a livello micro; oltre alla reazione dell’azionario, sarà importante anche quella del mercato delle obbligazioni corporate tecnologiche. Nella seconda metà, invece, si passerà a temi macroeconomici, con le politiche monetarie di USA e Giappone a guidare i movimenti di mercato.